S&P w styczniu 2016 r. ściął nam rating, a w grudniu podniósł jego perspektywę. Moody’s zaś w maju 2016 r. obniżył perspektywę ratingu, a w maju tego roku z powrotem ją podniósł. Zdziwienie budzą nie tyle same zmiany, ile odwrotny kierunek zmian w krótkim czasie.

Te zmiany opinii dużych, poważanych i prestiżowych agencji mogą świadczyć o tym, jak duży problem ma świat z oceną efektów tzw. dobrej zmiany w Polsce. Jedni się jej panicznie boją, inni spokojnie czekają na jej realne efekty, a niektórzy trochę się szamoczą z problemem.

Tak szybka zmiana opinii agencji to prawdopodobnie był błąd. Agencje co do zasady powinny i starają się utrzymać ratingi w miarę stabilne, nie powinny ulegać czynnikom cyklicznym i przejściowym. Perspektywy rozwoju polskiej gospodarki i jej podstawowych parametrów stabilnościowych nie uległy od początku 2016 r. zmianie. Wzrost PKB, perspektywy długu publicznego i zagranicznego czy tzw. saldo obrotów bieżących nie zmieniły istotnie swoich trendów. Podobnie z oceną zmian instytucjonalnych. Jeżeli ktoś uznał, że nowy polski rząd podważa wiarygodność kraju, to miał ku temu przesłanki w pierwszej połowie zeszłego roku i dziś nie ma ich mniej. Jeżeli ktoś uważał inaczej: że rząd PiS jest neutralny lub nawet ma pozytywny wpływ, również nie miał powodów do zmiany swojej oceny w ciągu roku. Nie za bardzo też można uwierzyć, że na zmiany ocen mogły mieć wpływ takie kwestie jak plan ściągalności podatków czy plan Morawieckiego, ponieważ na ocenę ich efektów trzeba jeszcze poczekać.

Jednym słowem, każdy ma prawo ocenić „dobrą zmianę” na swój sposób, ale jeżeli w krótkim czasie wydaje odmienne opinie, to coś zgrzyta. Przynajmniej jeśli chodzi o topowe agencje ratingowe, które mają oferować oceny niezależne od zmian nastrojów w gospodarce. Takie też przekonanie panuje na rynku – wielu analityków, mniej lub bardziej oficjalnie, krytycznie oceniło zmiany opinii przez S&P i Moody’s.

Zmienność ocen w sprawie Polski można prawdopodobnie tłumaczyć m.in. czynnikami instytucjonalnymi. Z analiz Marlene Amstad i Franka Packera, ekonomistów Banku Rozliczeń Międzynarodowych, wynika, że na oceny agencji duży wpływ mają zmienne opisujące jakość instytucji kraju. Tymczasem w Polsce te oceny stały się bardzo niejednoznaczne.

Część wskaźników instytucjonalnych mamy na bardzo dobrym poziomie. Na przykład w rankingu percepcji korupcji Transparency International jesteśmy najlepsi w regionie (biorąc pod uwagę Grupę Wyszehradzką i Rumunię), przy czym w ostatnich dwóch latach nasza ocena się poprawiła. Ten indeks, zdaniem Amstad i Packera, ma bardzo istotną statystycznie korelację z ratingami. Nawet jeżeli agencje nie biorą go bezpośrednio pod uwagę, to zawiera on informacje dla agencji istotne. To niejedyna pozytywna ocena. Według firmy PRS, o której pisałem przed tygodniem, ryzyko inwestowania w Polsce jest zbliżone do średniej europejskiej – jesteśmy oceniani podobnie do Słowacji i wyraźnie lepiej niż Węgry czy Rumunia. Nasza pozycja w tym rankingu się nie zmieniła. Podobnie jest z indeksami jakości rządzenia konstruowanymi przez Bank Światowy, które również wskazują na w miarę stabilną sytuację w Polsce. Z drugiej strony są instytucje, które oceniają nas wyraźnie gorzej. Spadliśmy w rankingu jakości demokracji Freedom House, jesteśmy pod bardzo mocnym ostrzałem Komisji Europejskiej i Rady Europy za naruszenia zasad państwa prawa, a na zagranicznych analityków na pewno wpływ ma też bardzo negatywna opinia międzynarodowych mediów na temat Polski. Patrząc obiektywnie, rozjechanie przez rząd walcem Trybunału Konstytucyjnego u każdego uważnego obserwatora musiało wzbudzić jakieś wątpliwości odnośnie do długookresowej stabilności ustrojowej Polski.

Uczciwy analityk, chcący uwzględnić czynniki instytucjonalne w swojej analizie, ma niemały problem. Tym bardziej że w agencjach ratingowych jest tendencja do zwiększania roli modeli statystycznych w konstruowaniu ratingu i zmniejszania roli oceny jakościowej (czyli oceny na oko). Jeżeli chce się kogoś przekonać do jakości swojej oceny, trzeba mu pokazać liczby.

Patrząc na same liczby, nie ma powodów do tego, by rating Polski był wyraźnie odmienny od tego, jaki mamy. Wkładając najnowsze dane do modelu z pracy Amstad i Packera, widać, że Polska ma w miarę uczciwą pozycję. Jesteśmy oceniani o dwa – trzy stopnie lepiej niż Węgry, co wynika z bezpieczniejszych poziomów zadłużenia, i lepiej niż Rumunia – dzięki lepszej jakości instytucji i znacznie wyższemu poziomowi zamożności. Mamy też wyraźnie gorszą ocenę niż Czechy, co bierze się zarówno z tego, że Czechy mają dużo niższe wskaźniki zadłużeniowe, jak i z tego, że Czechy nigdy nie zbankrutowały.

Tu dochodzimy do bardzo istotnego punktu. Ogromny wpływ na rating ma właśnie to, że Polska była kiedyś bankrutem (praktycznie przez całe lata 80. i początek 90.). Stare grzechy niestety ciążą na wiarygodności, tak jak w prywatnym życiu. Co pokazuje, że jeżeli chcemy być bardziej wiarygodni, musimy starać się znacznie bardziej niż inni.

Ktoś zapyta: a po co nam dobre oceny agencji, które skompromitowały się wielokrotnie w czasie kryzysu finansowego i nie potrafią dobrze uporządkować swojego procesu analitycznego? Niestety, dane pokazują, że oceny agencji ratingowych w ogromnym stopniu korelują się z faktyczną, rynkową wyceną ryzyka bankructwa kraju. Ta wycena ma przełożenie na koszt finansowania przedsiębiorstw i przez to wpływa na tempo rozwoju.

Wiarygodność to kapitał, którego nie warto lekceważyć, i krytykowanie agencji niewiele w tym zmieni. Ponieważ nie za bardzo jesteśmy w stanie w przewidywalnej perspektywie poprawić nasze ratingi bardzo znacząco (trudno o wyższy wzrost gospodarczy, dużo niższy dług, bardziej zbilansowany rachunek bieżący itd.), walka toczyć się będzie o to, by utrzymać status quo lub przynajmniej lekko poprawić oceny.

>>> Czytaj też: Liczysz na znaczą podwyżkę? Masz czas do 35. roku życia