Powodujący m.in. wzrost cen niekontrolowany rozwój rynku transakcji finansowych w trakcie ostatniej, trwającej trzy dekady superbańki stymulowany był przez zbyt łatwo dostępne kredyty. W rzeczywistości korzenie problemu sięgają lat osiemdziesiątych i dziewięćdziesiątych. Wsparcie finansowe w trakcie kryzysu kas oszczędnościowo-kredytowych na początku lat dziewięćdziesiątych czy kryzysu meksykańskiego w 1994 r., pomoc udzielana upadającemu funduszowi LTCM w 1998 r., zastrzyk finansowy dla Azji Południowo-Wschodniej pod koniec 1990 r. — wszystkie te wydarzenia tylko pogłębiły nieodpowiedzialną postawę wobec zadłużania się i spekulacji, co sprawiło, że na całym świecie nastąpiło zwiększenie poziomów zadłużenia, któremu towarzyszył spadek kosztów pieniądza do poziomów zbyt niskich, jeżeli uwzględni się nieusuwalne ryzyko niewypłacalności.

W trakcie ostatnich dwóch – trzech dziesięcioleci wzrost PKB w Stanach Zjednoczonych i w strefie euro stymulowany był głównie konsumpcją i długiem, a za każdym razem, gdy gospodarka starała się pozbyć nadwyżek i ukarać błędy wynikające z nadmiernego rozrostu kredytów, obniżano stopy procentowe, zaś poziomy zadłużenia rosły jeszcze bardziej. Problem z tym podejściem polega na tym, że mimo krótkoterminowej skuteczności wymaga stymulowania rosnącymi wykładniczo bodźcami, które pozwalają unikać załamania (przy czym stymulacja taka w rzeczywistości pozwala zaledwie na powrót do punktu równowagi). Decydenci muszą zatem obniżać stopy procentowe do coraz to niższych poziomów, aż do momentu gdy konieczne staje się drukowanie pieniędzyquantitative easing.

Moje poglądy na kolejny etap kryzysu dłużnego 2007 – 2010 najlepiej mógłbym opisać jako „naprawdę złe przeczucie” — świat Zachodu przejawia po prostu koszmarną naiwność, sądząc, że uda mu się łatwo uciec od brzemienia nadmiernych długów i grzechów z ostatnich 20 lat. Hurtowa konwersja długu prywatnego na publiczny wydawała się panaceum, jednak okazuje się, że stworzono kolosa na glinianych nogach, który właśnie zaczął się chwiać, jak pokazują przykre doświadczenia potomków jego helleńskich budowniczych.

Moim zdaniem obecnie spacerujemy po linie — znajdujemy się w stanie nietrwałej równowagi, którą wkrótce utracimy. Tym razem jednak ofiarami nie będą kraje rozwijające się (np. w trakcie ostatnich 20 lat Argentyna, Indonezja, Pakistan, Rosja itp.), których znakiem firmowym jest najczęściej połączenie dewaluacji i zwykłej niewypłacalności, lecz raczej świat zachodni — dotychczasowe epicentrum kryzysu, które nieuchronnie zacznie powoli pogrążać się w powolnej spirali deflacyjnej, gdy wdrożone zostaną środki zmierzające do ograniczania deficytów.

Doskonałym przykładem są doświadczenia Grecji. Ostatnie „rewelacje” dotyczące tego, że pewne ważne kraje strefy euro z radością powitają zaangażowanie MFW (również przez grecki rząd wymieniane jako jedno z możliwych rozwiązań), spowodowały poważny rozdźwięk w przedstawionych na początku bieżącego tygodnia jednogłośnych komunikatach grupy euro dotyczących chęci udzielenia pomocy. Faktem jest, że bogatsze narody, bynajmniej nie pałające chęcią finansowania luksusów młodym greckim emerytom, nagle zaczęły coraz gorliwiej nawoływać do udzielenia wsparcia, mając nadzieję, że taka „bezkosztowa” opcja pomogłaby Grecji przetrwać wyzwanie związane z planowanym na kwiecień i maj rolowaniem zadłużenia.

W związku z powyższym rynki nieco się uspokoiły — być może tymczasowo — zaś ceny greckich CDS-ów i marże greckich obligacji w stosunku do niemieckich Bundów nieco spadły. Równie dobrze może się okazać, że to wystarczy, żeby Grecja przetrwała najbliższy okres (a jeśli nie, to albo przyjedzie na białym koniu MFW, albo bogatsze narody będą musiały sięgnąć do portfeli) — w takiej sytuacji zaczną się jednak naprawdę bolesne cięcia budżetowe, ponieważ hojność wszystkich stron zaangażowanych w ten inwestycyjny ceremoniał (MFW i pozostałych członków strefy euro) okaże się warunkową i niezwykle uciążliwą miłością, zaś i tak już słaba grecka gospodarka z pewnością pogrąży się w recesji i deflacji, którym w tracie zbliżającego się długiego, gorącego lata będą prawdopodobnie towarzyszyć wyjątkowo nieprzyjemne niepokoje społeczne.

Taki rozwój zdarzeń stanowi złowieszczą przepowiednię dla rządów pozostałych „winowajców”: Zjednoczonego Królestwa, Portugalii, Hiszpanii i Włoch, a być może również Japonii (która już tkwi w deflacyjnej spirali — miłośników kwitnących wiśni może jednak uratować połączenie olbrzymich oszczędności krajowych i elastyczność na rynkach walutowych).

Wstrząsu, a konkretnie recesji doświadczyć może również euro — należy się jej spodziewać wraz z secesją niektórych słabszych państw eurostrefy — być może jednak właśnie tego naprawdę chcą Niemcy, jak zasugerował ostatnio w Financial Times Wolfgang Munchau („Albo mniejsza strefa euro, albo unia fiskalna”, 14 marca 2010).

Niestety, opisywane tutaj scenariusze mogłyby z łatwością stać się przyczyną załamań na rynkach akcji, spadku oprocentowania obligacji w większości państw cieszących się wiarygodnością kredytową, kontynuacji polityki ultraniskich stóp procentowych, a prawdopodobnie również dalszych cięć stóp w eurostrefie zmierzających w kierunku niemal zerowych poziomów amerykańskich — nawet inflacyjne jastrzębie w EBC nie będą w stanie zachować zimnej krwi w obliczu kolejnego, niefortunnego etapu kryzysu dłużnego.

Perspektywa nie jest zatem być może tak dramatyczna, jak w przypadku poprzedniej fali niewypłacalności — będziemy jednak mieć do czynienia z powolnym osłabianiem gospodarki. Można się spodziewać, że ruch w dół równi potrwa przynajmniej rok.

Nick Beecroft - ukończył z wyróżnieniem Oxford University. Oferuje 25 lat doświadczenia na międzynarodowych rynkach finansowych — zajmował m.in. wyższe stanowiska kierownicze w departamentach rynków globalnych Standard Chartered Bank, Deutsche Bank i Citibank. Nick był członkiem Połączonego Komitetu Stałego ds. Rynków Walutowych Banku Anglii. Stale publikuje również na stronie internetowej Tradingfloor Saxo Bank, a także dba o regularne nawiązywanie kontaktów z klientami w trakcie takich imprez branżowych, jak ceremonie rozdawania nagród i konferencje, gdzie często przemawia.