ROZMOWA

MAREK CHĄDZYŃSKI

Czy uczestnictwo w strefie euro nadal zapewnia ochronę przed wstrząsem finansowym?

DOMINIK RADZIWIŁŁ*

Kryzys grecki nieco zrewidował teorię, że strefa euro roztacza parasol ochronny nad swoimi członkami. Jednak przypadek Grecji jest specyficzny: tu mieliśmy do czynienia z konsekwentnym i wielokrotnym łamaniem reguł i wprowadzaniem w błąd opinii publicznej przez grecki rząd. To wywołało twardą reakcję innych członków strefy euro, zwłaszcza Niemiec. Jednak zalety uczestnictwa w strefie, o których mówiliśmy w ubiegłym roku w czasie zawirowań wokół złotego, są faktem. Choć jak widać nie zawsze i nie każdy kraj jest w stu procentach chroniony.

Kryzys grecki bardziej Polsce pomógł, czy zaszkodził?

Z pewnością nam nie zaszkodził. Co więcej, różnica między rentownością naszych obligacji a dochodowością papierów krajów takich jak Niemcy zmniejsza się. Jednak prawdziwa próba dopiero przed nami. Zobaczymy, w jakim stanie strefa euro wyjdzie z tego kryzysu.

Na razie chyba nie jest źle: koszty ubezpieczenia ryzyka długu w postaci kontraktów CDS dla polskiego zadłużenia są niższe niż w przypadku niektórych krajów strefy euro. Czy nie warto tego wykorzystać i wyemitować więcej obligacji na rynkach zagranicznych?

Tak, ale wycena CDS jest jednak trochę oderwana od wyceny obligacji. Wartość CDS-ów dla polskiego długu jest zbliżona do wyceny dla długu hiszpańskiego czy włoskiego. Jeśli jednak chodzi o rentowność samych obligacji, to jeszcze nam daleko do tych krajów. Choć warunki rynkowe nam sprzyjają. Wykorzystujemy to zresztą, o czym świadczy ostatnia emisja euroobligacji za 1,25 mld euro. Od strony kosztów tej emisji warunki były naprawdę atrakcyjne, uzyskaliśmy rentowność 3,85 proc. na siedem lat. Przy okazji tej oferty nastąpiła jakościowa zmiana postrzegania Polski jako emitenta. Wśród inwestorów znalazły się banki centralne, które z zasady wybierają emisje o najmniejszym ryzyku.

Czy marcowa emisja euroobligacji to ostatnia emisja tego typu w tym roku?

W tej chwili nie planujemy żadnej emisji w euro. Ale właśnie przykład tej ostatniej wskazuje, że działamy dość elastycznie i jesteśmy w stanie szybko odpowiedzieć na zapotrzebowanie rynku. Czas, jaki upłynął od momentu podjęcia decyzji do sprzedaży papierów, wyniósł dwa dni.

A co z emisjami na inne rynki?

Jeszcze w I połowie roku będziemy emitować obligacje dolarowe. Kwota emisji to około 1 mld dol. Prawdopodobnie przeprowadzimy też emisję w jenach. Jej równowartość powinna oscylować wokół 500 mln dol. Nie sądzę, żebyśmy wyszli jakoś ponad ten plan. Zaspokoiliśmy nasze potrzeby związane z obsługą długu w walutach obcych. Poza tym będziemy też zaciągać kredyty w instytucjach finansowych. W maju pożyczymy 1 mld euro z Banku Światowego?

Skoro środki na obsługę zagranicznej części długu już zostały pozyskane, to co się dzieje z nadwyżką uzyskaną ze sprzedaży obligacji za granicą?

Standardowo zamieniamy waluty na złote w NBP, i potem wykorzystujemy je do finansowania potrzeb budżetu. W ostatnim czasie często stosujemy też transakcje FX-swap. Zawsze staramy się, żeby było to najbardziej opłacalne. W ostatnim czasie problemem jest tempo aprecjacji złotego. Gdyby ono było bardzo duże, to kłopot nie tylko dla nas, ale także dla całej gospodarki.

Z czego wynika ta gwałtowność umocnienia złotego?

To jest typowa reakcja rynku, reakcja stadna. Powszechna opinia na początku roku była taka, że złoty jest niedowartościowany. Do tego zostało to podbite analizą fundamentalną naszej gospodarki. Efekt: w styczniu i w lutym widzieliśmy ogromny napływ inwestorów zagranicznych, m.in. na rynek obligacji. I to umocniło złotego. Jednak w marcu ten napływ był już o wiele mniejszy. Jest więc jakaś pula pieniądza, która odpływa z Europy południowej i trafia do nas, ale to nie jest tak, że ta pula jest nieskończona. Teraz ten czynnik, który umacniał złotego, może zostać osłabiony. Można sobie nawet wyobrazić odwrócenie trendu.

Czy konsolidacja finansów będzie miała jakiś wpływ na poziom długu?

Założeniem jest usprawnienie zarządzania publicznymi pieniędzmi na wzór zarządzania przepływami w grupie kapitałowej. W Banku Gospodarstwa Krajowego zostanie utworzony główny rachunek, z którego dysponenci będą otrzymywać pieniądze z budżetu i na który będą one wracać, jeśli nie zostaną na bieżąco wykorzystane. Dziś jest tak, że poszczególne jednostki tzw. sektora centralnego otrzymują pieniądze z budżetu, po czym lokują je np. w bankach komercyjnych do czasu ich wydania. Przy tym rentowność, jaką uzyskują, jest niższa niż koszt pozyskania pieniędzy przez nas – np. z emisji obligacji. W nowym systemie ich rachunki będzie prowadził Bank Gospodarstwa Krajowego. Niewykorzystane środki wrócą na rachunek główny i będą mogły być wykorzystane na bieżąco przez inne podmioty. A my nie będziemy musieli pozyskiwać pieniędzy z rynku.

Czy w systemie znajdą się samorządy?

Raczej nie. Byłby problem prawny, żeby je do tego skłonić. Mówimy o takich instytucjach, jak np. agencje czy fundusze celowe.

* Dominik Radziwiłł

wiceminister finansów odpowiedzialny m.in. za dług publiczny