Do 3 lipca 2016 roku Polska musi wdrożyć przepisy rozporządzenia o wykorzystywaniu informacji poufnych i manipulacji na rynku (Market Abuse Regulation, MAR). Zmienią one znacząco zasady raportowania spółek w Polsce. Zwiększą one również kary za niedopełnienie obowiązków informacyjnych przez spółki (Komisja Nadzoru Finansowego będzie mogła obciążyć spółkę karą wynoszącą nawet 5 proc. jej rocznych przychodów).

Co konkretnie muszą zrobić spółki notowane w Polsce, by przygotować się na wejście w życie MAR? Przede wszystkim będą musiały nauczyć się od nowa, co jest informacją poufną, która nie musi być raportowana publicznie. Po drugie, będą musiały zapoznać się z nowym katalogiem zdarzeń, których wystąpienie wymusza publikację raportu. Poza tym obowiązkiem raportowania będą objęte spółki z NewConnect.

Niektórzy eksperci zwracają uwagę, że wejście w życie zapisów MAR to może być ewolucja skutkująca większą przejrzystością polskich spółek giełdowych, lub rewolucja, zakończona chaosem informacyjnym.

Dlaczego warto poprawić relacje

Niestety, polskie spółki publiczne wciąż nie doceniają roli IR. Jak wynika z raportu „Relacje inwestorskie w praktyce” – który na zlecenie Ministerstwa Skarbu Państwa przygotował na przełomie 2013 i 2014 roku instytut badawczy Keralla Research – tylko 17 proc. spośród 230 ankietowanych spółek, których papiery są notowane na GPW, posiada strategię IR zaakceptowaną przez zarząd. Jedynie 9 proc. ankietowanych spółek prowadzi regularne działania z zakresu relacji inwestorskich, a niemal 70 proc. przepytanych podmiotów nie uwzględniało ich w swoich strategiach.

Tymczasem polskie spółki publiczne nie powinny podchodzić do MAR jak do dopustu Bożego. Raczej jak do szansy. Poprawa relacji z inwestorami (z ang. investor relations, IR) na pewno nie wyjdzie im na złe. Może wyjść na dobre.

Przede wszystkim trzeba zacząć od tego, że IR pozwala na budowę reputacji. „Reputację buduje się 20 lat. Można ją zrujnować w 5 minut. W świecie finansów i na giełdzie reputacja jest najważniejsza” – powiedział niegdyś Warren Buffett. Trudno odmówić mu racji. Nie trzeba szukać daleko dowodów na poparcie jego tezy. Wystarczy przypomnieć sobie najświeższy przykład z ostatnich tygodni: po tym, jak w drugiej połowie września manipulacje firmy Volkswagen ujrzały światło dzienne, cena jej akcji podczas kilkunastu sesji spadła o 43,2 proc.

O tym, jak ważna jest komunikacja z inwestorami – choćby za pośrednictwem analityków – przekonała się spółka Facebook. Od giełdowego debiutu w maju 2012 roku do września 2012 roku cena jej akcji poszła w dół o 58 proc. Naukowcy po roku od pierwotnej emisji akcji (IPO) zwrócili uwagę, że był to skutek zaniedbania przez firmę Marka Zuckerberga relacji inwestorskich. Napisali nawet, nieco ironicznie: „Facebook zapomniał użyć Facebooka do nawiązania dobrych relacji inwestorskich z potencjalnymi akcjonariuszami i analitykami”.

>>> Czytaj też: Polscy inwestorzy mają kłopoty z milczącymi spółkami z zagranicy

Od wielu lat w wielu badaniach ujawnia się doniosłe znaczenie reputacji spółki i przejrzystości jej działań – a więc tym samym znaczenie dobrze prowadzonych relacji inwestorskich – dla aktualnych i potencjalnych akcjonariuszy. Początków rozwoju IR należy szukać w USA. Pierwszą firmą w historii, która stworzyła dział relacji inwestorskich, była spółka General Electric. Stało się to w 1953 roku. W 1969 roku powstał amerykański Narodowy Instytut Investor Relations (NIRI). Rozkwit relacji inwestorskich nastąpił latach 70-tych. Wiele spółek było mocno niedowartościowanych, przez co stawały się łatwym celem wrogich przejęć. Zarządy tych firm doszły do wniosku, że jedynym ratunkiem jest dobra komunikacja z rynkiem.

Inwestorzy doceniają wagę IR. W raporcie „The impact of investor relations” z badania przeprowadzonego w 2011 roku przez Kanadyjski Instytut Relacji Inwestorskich (CIRI) i firmę TMX Equicom można przeczytać, że 98 proc. kanadyjskich zarządzających funduszami uważa, iż IR ma duży wpływ na cenę akcji. Dobry dział relacji inwestorskich jest w stanie podnieść wycenę spółki o 10 proc., a słaby zaniżyć ją nawet o 25 proc. – uważali ankietowani. 93 proc. uczestników badania było skłonnych zapłacić wyższą cenę za walory spółek mających dobre investor relations (69 proc. ankietowanych akceptowało premię 10 proc. i wyższą w przypadku takich papierów).

Z badań przeprowadzonych w latach 2006-2007 przez Niemiecki Instytut Relacji Inwestorskich płynęły podobne wnioski. Duża grupa inwestorów instytucjonalnych i analityków stwierdziła, że trzy najważniejsze czynniki wpływające na postrzeganie przedsiębiorstwa, a więc i jego wycenę, to: sprawność zarządu, istnienie długoterminowej strategii oraz jakość komunikacji z rynkiem.

Co ciekawe, z badań wynika, że rynek giełdowy funkcjonuje podobnie do rynku celebrytów. Im bardziej spółka jest popularna i przejrzysta, tym na bardziej dynamiczny wzrost wartości rynkowej może liczyć. By się o tym przekonać, wystarczy zajrzeć do pracy „Investor Recognition and Stock Returns” (Ross School of Business Working Paper Series, 2005) dwóch naukowców z University of Michigan oraz University of California w Berkeley: Reuvena Lehavy’ego i Richarda G. Sloan’a. Ich publikacja potwierdziła cenotwórczą rolę investor relations.

Polski inwestor ceni przejrzyste spółki

Również w Polsce dobre relacje inwestorskie nabierają znaczenia, co znajduje odzwierciedlenie w wycenie spółek giełdowych. Najświeższe dostępne badania polskiego rynku – „WarsawScan 2014” przeprowadzone przez firmy ARC Rynek i Opinia oraz NBS Communiacations – pokazały, że niemal wszyscy ankietowani inwestorzy (97 proc.) uważają, iż przestrzeganie zasad ładu korporacyjnego i dobra komunikacja z inwestorami mogą wpłynąć na podniesienie wyceny spółki. W 2011 roku sądziło tak 94 proc. ankietowanych. W dodatku 75 proc. ankietowanych (wobec 55 proc. w 2011 roku) stwierdziło, że relacje inwestorskie na wysokim poziomie mogą zwiększyć wycenę firmy nawet o ponad 10 proc.

Już zresztą badanie przeprowadzone w 2010 roku na próbie 416 polskich inwestorów indywidualnych potwierdziło duże znaczenie relacji inwestorskich. 60 proc. pytanych przyznało, że dobrze prowadzony IR ma wpływ na decyzję o zakupie papierów danej spółki. Tylko 7 spośród badanych stwierdziło, że relacje inwestorskie nie mają znaczenia dla wartości spółki giełdowej. Pełne wyniki badania są dostępne w książce Danuty Dziawgo „Relacje inwestorskie” (PWN, Warszawa 2011).

Problem z relacjami inwestorskimi jest jednak taki, że ich oddziaływanie na wycenę przedsiębiorstwa jest w rzeczywistości trudno mierzalne. „Wpływ relacji inwestorskich na wycenę spółki ma w sobie coś z metafizyki – wiemy, że istnieje, ale nie możemy tego dotknąć” – napisał w maju 2014 r. na łamach „Parkietu” Mirosław Kachniewski, prezes Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych.

Badań próbujących uchwycić ten trudno mierzalny wpływ IR na wartość akcji zostało przeprowadzonych niewiele. Do niedawna jednym z najbardziej znanych było to autorstwa Ewy Froidevaux z 2004 roku. Przebadała ona 141 amerykańskich przedsiębiorstw niefinansowych. Okazało się, że im więcej wysokiej jakości informacji o sobie firma publikowała w Internecie, tym bardziej rosła cena jej akcji i tym bardziej spadał dla niej koszt pozyskania kapitału. Więcej na temat tego badania można znaleźć w publikacji „Investor relation internet disclosure and the cost of equity capital: an empirical analysis” (Université de Fribourg, 2004).

Znaczącym krokiem w ukazaniu roli IR w budowaniu wartości firmy było badanie spółek nominowanych do nagrody „Investor Relations Magazine” w latach 2000-02. Grupa naukowców pod przewodnictwem Vineeta Agarwala z Cranfield School of Management udowodniła, że płynność walorów małych amerykańskich spółek (o wartości rynkowej poniżej 3 mld dolarów) znacząco rośnie w rok po otrzymaniu nominacji.

W połowie 2015 roku pojawił się w końcu raport, który ponad wszelką wątpliwość udowodnił realny wpływ IR na wzrost wartości publicznych spółek. W „The Economic Consequences of Investor Relations: A Global Perspective” George A. Karolyi z Cornell University oraz Rose C. Liao z Rutgers University po przebadaniu ponad 800 firm z blisko 60 krajów wykazali, że dobrej jakości działania IR mogą podnosić wycenę spółki o kilkanaście procent. Co więcej, jak przyznali: efekt jest zaskakujący jeśli weźmie się pod uwagę niewielkie środki, jakie zazwyczaj przeznaczają spółki na investor relations.

Co ciekawe, jeszcze nie istnieje fundusz inwestycyjny, który lokowałby środki w akcjach spółek mogących pochwalić się najwyższą jakością investor relations. Czy to tylko kwestia czasu? A może rynek czeka na jakiś wystandaryzowany wskaźnik?

Co by dało liczenie ROIR

Jak ocenić efektywność działań IR podejmowanych przez poszczególne firmy? Czy można wyselekcjonować spółki, które wydając stosunkowo mało na relacje inwestorskie, osiągają świetne efekty w postaci dynamicznego wzrostu wartości?

W ostatnich latach w publikacjach naukowych wykrystalizowała się metoda obliczania stopy zwrotu z relacji inwestorskich (ROIR). W polskojęzycznej literaturze dokładna metodologia jej liczenia została opisana np. w książce „Relacje inwestorskie spółek kapitałowych” pod redakcją Gabrieli Łukasik (Difin, Warszawa 2013).

Metoda polega na tym, że bierze ona pod uwagę nie tylko kategorie ilościowe (łatwo mierzalne, takie jak liczba artykułów i raportów o spółce, liczba wejść na stronę internetową spółki czy liczba pobrań raportów finansowych), ale również jakościowe (zawartość artykułów i raportów o spółce, stopień zaufania inwestorów do spółki). Jest to niestety problematyczne z praktycznego punktu widzenia. Nawet gdyby spółki publiczne liczyły i publikowały wskaźnik ROIR, inwestorzy nie mogliby być w stu procentach pewni jego wskazań.

Z drugiej strony trudno jednak sobie wyobrazić stworzenie tego rodzaju wskaźnika bez uwzględniania czynników jakościowych, czyli trudnych do oceny i zmierzenia. Wydaje się więc, że próba oceny efektywności działań IR zawsze będzie obarczona błędem.

Czy to działa na GPW

Jeśli chodzi o polski rynek, nikt jeszcze nie wykonywał dokładnych badań próbujących pokazać wpływ IR na wycenę spółek z GPW. Warto jednak jako ciekawostkę przywołać indeks firmy Capital Communication Group, jednej z najstarszych na polskim rynku jeśli chodzi o świadczenie usług IR. Indeks ten, jak wyjaśnia firma na swojej stronie internetowej, „jest indeksem cenowym nieważonym, zbudowanym w oparciu o ceny akcji spółek w okresie obowiązywania umowy o świadczenie usług z zakresu relacji inwestorskich przez CC Group”.

Indeks jest notowany od 2 kwietnia 2004 roku. Do końca września 2015 roku urósł on o około 185 proc., podczas gdy WIG20 o ledwie 14,4 proc., a mWIG40 o 108 proc.

Nieznana jest również efektywność działań poszczególnych polskich spółek w zakresie investor relations. Wymagałoby to wszechstronnej analizy najróżniejszych czynników – przecież na kurs akcji wpływ mają nie tylko relacje inwestorskie. Tak naprawdę, by pokazać czarno na białym efekt działania sprawnego działu investor relations, trzeba byłoby zestawić ze sobą dwie spółki zajmujące się tym samym biznesem, o jednakowych (lub niemal jednakowych) przychodach, zyskach i wskaźnikach, przy czym jedna z nich starałaby się jak najlepiej komunikować z inwestorami, a druga – komunikować jedynie w zakresie wymaganym przez prawo (spełniałaby jedynie tzw. obowiązki informacyjne spółki publicznej). Oczywiście taka sytuacja jest w rzeczywistości niemożliwa, ale można pokusić się o kilka luźnych analiz i obserwacji.

Istnieje kilka rankingów i konkursów z zakresu IR, których oddziaływanie medialne może być spore, a w których indywidualnie ocenianie są spółki z GPW. Jedną z najmłodszych nagród jest nagroda „Gazety Giełdy Parkiet” oraz Izby Domów Maklerskich, przyznawana spółkom z indeksu WIG30.

Warto zauważyć, że o ile walory spółki Tauron w ciągu ostatnich 12 miesięcy zachowywały się nawet gorzej (-39 proc.) od indeksu WIG-Energia (-29 proc.), o tyle walory PZU zarówno w 2014 roku jak i w ostatnich 3 latach zaprezentowały się o wiele mocniej od WIG20 i od branżowego indeksu WIG-Ubezpieczenia.

Warto także przypomnieć o nagrodach czasopisma „IR Magazine”. Do 2014 roku przyznawało ono wyróżnienie dla najlepszej polskiej spółki („Best investor relations by a Polish company”). Wielokrotnie nagrodę zdobywała firma PKN Orlen – po raz pierwszy w 2009 roku.

„IR Magazine” to prestiżowy miesięcznik o międzynarodowym zasięgu. Zwycięzcy IR Magazine Awards Europe wyłaniani są w procesie skrupulatnego badania przeprowadzonego przez XbInsight, ramię badawcze IR Magazine. Można więc stwierdzić, że dział IR Orlenu był naprawdę mocny w latach 2009-2014 (tylko raz w tym okresie dał sobie wydrzeć zwycięstwo). Efekt? W okresie dominacji Orlenu w rankingu „IR Magazine” indeks WIG-Paliwa urósł o 70,8 proc., WIG20 o 23,4 proc., a kurs nagradzanej spółki o 80,6 proc.

Funkcjonują w Polsce od wielu lat również konkursy w których brana jest pod uwagę jakość komunikacji spółek z inwestorami poprzez wybrane kanały. Oceniane są strony internetowe emitentów („Złota Strona Emitenta”, konkurs prowadzony przez Stowarzyszenie Inwestorów Giełdowych) oraz raporty roczne (nagrodę „The Best Annual Report” przyznaje Instytut Rachunkowości i Podatków).

Warto jednak pamiętać, że najlepiej zbudowana strona www czy najładniejszy i najbardziej przejrzysty raport roczny nie zastąpi długofalowej strategii relacji inwestorskich, budowanej przy pomocy różnych narzędzi, a więc – zapewne – nie ma i nie może mieć znaczącego wpływu na wartość firmy.

Miejmy więc nadzieję, że MAR wymusi poprawę jakości relacji inwestorskich na polskim rynku – dla obupólnego dobra spółek i inwestorów. Szkoda tylko, że potrzebne było rozporządzenie unijne. Szkoda, że rynek sam nie doszedł do wniosku, że investor relations są ważne. O tym, jaką wagę polski rynek przywiązywał do IR niech świadczy fakt, że Stowarzyszenie Polski Instytut Relacji Inwestorskich w ostatnich latach stało się praktycznie niewidoczne (jedną z jego niewielu aktywności jest np. współudział w wyborze laureata nagrody „The Best Annual Report” przyznawanej przez Instytut Rachunkowości i Podatków). Trudno znaleźć też aktualną stronę internetową stowarzyszenia (pod starym adresem piri.pl można przeczytać o… hodowli kotów rasowych).