Wydawało mi się, że wygrana kontrowersyjnego republikanina będzie mimo wszystko dla dolara negatywna, a tymczasem rynek mocno aprecjonuje amerykańską walutę, oczekując lepszych wyników makroekonomicznych i wyższych stóp procentowych w USA. Trudno inaczej interpretować jednoczesny wzrost kursów akcji i rentowności obligacji. Zyskało to już nazwę „trumpflacji”, ponieważ inwestorzy oczekują, że obniżki podatków i zwiększenie wydatków infrastrukturalnych przez nowego prezydenta podbije wreszcie wzrost gospodarczy i inflację (gdyby chodziło tylko o wyższe oczekiwania inflacyjne, a nie wzrost gospodarczy, rentowności obligacji by wzrosły, a ceny akcji spadły).

źródło: Dziennik Gazeta Prawna

Dlaczego przeoczyłem taką możliwość? A może to inwestorzy dziś czegoś nie dostrzegają? Czy z tego można wyciągnąć jakieś wnioski na przyszłość? Chciałbym wyciągnąć dwa. Jeden dotyczący natury prognozowania, drugi fundamentalnych trendów gospodarczych w USA i na świecie.

Stany Zjednoczone mogą potrzebować luźniejszej polityki fiskalnej, a na pewno zwiększonych wydatków infrastrukturalnych. Na to wskazują keynesowscy ekonomiści, jak Paul Krugman, Lawrence Summers czy Bradford deLong. Wprawdzie bezrobocie w USA jest niskie, płace przyspieszają, a inflacja zbliżona do 2 proc., ale duża część siły roboczej ze względu na niski popyt w ogóle wypadła z rynku pracy i jej aktywizacja może się odbyć bez generowania presji fiskalnej. Trump w tej kwestii był bardziej keynesowski niż Hillary Clinton, jego program zawierał w sobie więcej stymulacji fiskalnej niż program kandydatki demokratów.

Dlaczego przeoczyłem, że program Trumpa w tym obszarze może mieć krótkookresowo pozytywne efekty i może podbić kurs dolara? Jeden powód jest taki, że w jakiejś mierze uległem powszechnej fali strachu przed kontrowersyjnym politykiem. Lista jego kontrowersyjnych zachowań i propozycji w wielu dziedzinach była bardzo długa, podobnie jak lista analiz wskazujących na potencjalnie negatywne efekty jego prezydentury, w obszarach od bezpieczeństwa po gospodarkę. Fala strachu wydawała mi się nieuzasadniona w obszarze gospodarki, ale nie wyobraziłem sobie fali optymizmu. Owczy pęd to niestety poważna siła, a ulec tłumowi jest łatwo. Może to intelektualny ekshibicjonizm, ale przyznaję, że zdarza mi się, i chyba właśnie to był ten przypadek, ulec nastrojom większości.

To zresztą jest problem wielu prognoz, one zbyt często zbiegają do jednego scenariusza. Często zdarza się, że prognozy rynkowe wskazują na mniejsze prawdopodobieństwo scenariuszy odmiennych od bazowego, niż wynika z właściwości statystycznych prognozowanego zjawiska. Na przykład prawdopodobieństwo, że wzrost gospodarczy w Polsce w dowolnym roku będzie różnił się o więcej niż 1 pkt proc. od średniej prognoz rynkowych, wynosi w przybliżeniu 50 proc., czyli bardzo dużo. A mimo to prognozy rynkowe są zwykle do siebie bardzo zbliżone. To jest właśnie efekt zbiegania do średniej, tudzież owczego pędu. Istnieje ogromna pokusa, by zbliżać prognozy do średniej, ponieważ lepiej pomylić się w grupie niż samemu. Są analitycy, którzy umieją stawiać ciekawe, kontrowersyjne, ale i dobrze udokumentowane prognozy, choć trzeba dobrze obserwować rynek, by wiedzieć, które to osoby. I trzeba mieć akceptację dla pomyłek. Dobry analityk to nie ktoś, kto się nie myli, ale ktoś, kto częściej niż inni wskazuje to, czego inni nie widzą.

Wracam do Trumpa. Pozytywna reakcja amerykańskich aktywów związana z jego zwycięstwem to fakt i taką możliwość przeoczyłem. Ale jest też możliwe, że optymizm związany z efektami jego polityki okaże się w końcu przesadzony. Listopadowa reakcja rynku jest z mojej perspektywy dużym zaskoczeniem, ale nie pozbywam się przekonania, że w średniej i dłuższej perspektywie prezydentura Trumpa nie napawa optymizmem. Duże programy inwestycji publicznych mogą nie uzyskać akceptacji Kongresu. Cięcia podatków dla najbogatszych mogą mieć bardzo słabe przełożenie na popyt, ponieważ najzamożniejsze osoby mają wysoką skłonność do oszczędzania i mogą zysk z niższych podatków po prostu odłożyć. Do tego dochodzi bardzo kontrowersyjny punkt programu Trumpa, jakim jest handlowy protekcjonizm. W tym momencie inwestorzy zakładają, że zapowiedzi renegocjacji umów handlowych nie będą realizowane. To prawda, ale łatwiejszą formą protekcjonizmu może być dążenie do osłabienia waluty. Na przykład, jeżeli Trump w jakikolwiek sposób będzie chciał dotknąć problemu deficytu USA w handlu z Chinami, to kwestia umacniającego się dolara wobec chińskiego juana (o 8 proc. w ciągu roku) może być istotna.

Barry Eichengreen, ceniony ekspert od historii monetarnej, napisał w „Financial Times”, że wszystkie elementy polityki Trumpa, które dziś są odbierane jako sprzyjające dolarowi, mogą obrócić się przeciwko amerykańskiej walucie. Zresztą, spójrzmy na historię dolara za kadencji George’a W. Busha, do którego Trump w pewnych kwestiach jest podobny. Przez pierwszy rok jego prezydentury dolar się umacniał, kontynuując trend z okresu prezydentury Billa Clintona. Później jednak trend się odwrócił i dolar wszedł w wieloletnią tendencję spadkową. Do momentu, kiedy raper Jay Z nakręcił teledysk, w którym z walizki zamiast dolarów wysypywały się euro. Niecałe pół roku po emisji teledysku dolar zaczął gwałtownie zyskiwać. Tak to już bywa, że zmiany długookresowych trendów następują wtedy, kiedy wszyscy się do trwałości trendu przyzwyczają.

Zbyt łatwo poddałem się narracji, że Trump to polityk niemal bez pozytywnych cech. Ale to nie znaczy, że dałbym się ponieść przekonaniu, że wchodzimy w erę trumpflacji i bezwzględnie silnego dolara. Nowa narracja, że Trump poradzi sobie z wieloletnim trendem słabego wzrostu i niskiej inflacji, może pęknąć szybciej, niż się wielu osobom wydaje. Długookresowe czynniki, które blokują wzrost gospodarczy i inflację w USA, jak zmiany demograficzne, nierówności, kumulacja majątku w rękach nielicznych, wysoka awersja do ryzyka, są wciąż bardzo silne. 

>>> Czytaj też: Dlaczego Trump wygrał wybory? Te statystyki nie pozostawiają wątpliwości