W ostatnich tygodniach obawy te zostały dodatkowo wzmocnione przez firmy z wielu krajów, od Grecji po Holandię, które przenoszą swoje centrale do Londynu, by w całości podlegać angielskiemu prawu – to najwyraźniej pierwszy krok w restrukturyzacji ich zadłużenia.

Grecy byli pierwsi

Trend szukania jurysdykcji – najkorzystniejszej do przeprowadzenia upadłości – nie jest nowy, jednak po kryzysie kredytowym straty inwestorów na rynku dłużnym w wyniku przeniesienia firm do Anglii mogą być bardzo poważne.

W ubiegłym roku właściciele greckiego operatora komórkowego Wind Hellas, by utrzymać kontrolę nad firmą i pozyskać świeże fundusze, zrestrukturyzowali zadłużenie, obniżając wartość swoich obligacji niezabezpieczonych o ponad miliard euro. Była to największa tego typu operacja dokonana pod brytyjską jurysdykcją. W ostatnich tygodniach operator ogłosił, że przenosi siedziby kolejnych swoich spółek finansowych do Londynu, ponieważ kryzys wokół zadłużenia Grecji spowodował, że firma musiała raz jeszcze szukać schronienia w Anglii – by móc przeprowadzić dalszą restrukturyzację.

Konsekwencje pierwszej fali restrukturyzacji pozostawiły blizny na niektórych funduszach dłużnych, z których część ma siedziby w Londynie. W istocie obawy wśród inwestorów dłużnych są tak wysokie, że nawet sugestia, iż firma może przeprowadzić restrukturyzację według angielskiego prawa, potrafi wpłynąć na cenę jego długu.

Dobrym przykładem jest irlandzki operator telekomunikacyjny, Eircom. Tegoroczne spekulacje, że firma chce pójść w ślady Wind Hellas – przenosząc pewne spółki pod jurysdykcję angielską, by mogły upaść pod władzą miejscowych sądów – spowodowały spadek cen korporacyjnych obligacji. Firma ogłosiła później, że nie ma takich planów, ale gwałtowne ruchy cen pokazują, jak nerwowi stali się inwestorzy na rynku dłużnym.

Najważniejsze teraz pytanie brzmi: czy brytyjskie prawo upadłościowe jest dobre, czy złe dla tamtejszej gospodarki. Dla inwestorów na rynku dłużnym dwa elementy restrukturyzacji Wind Hellas były wyjątkowo oburzające.

Pierwszym jest możliwość przeniesienia pewnych firm do Wielkiej Brytanii – tak by mogły skorzystać z profitów wynikających z brytyjskiego systemu upadłościowego. Drugim zaś wykorzystanie tak zwanego pre-packu – procesu sądowego, który stał się kontrowersyjny podczas kryzysu. Pozwala on na szybką sprzedaż firmy przez znaczących wierzycieli nowemu właścicielowi. Co ważne, można to zrobić bez zgody – a często w celu pozbycia się roszczeń – wierzycieli pomniejszego wagi. Takich jak niezabezpieczeni obligatariusze, dostawcy czy właściciele nieruchomości.

Angielskie przewagi

W przeciwieństwie do inwestorów na rynku dłużnym wielu specjalistów od prawa upadłościowego pochlebnie wypowiada się o angielskim prawie. Argumentują oni, że pre-packi mogą zapobiec przejęciu firmy przez administratorów i w związku z tym pomóc uniknąć destrukcji firmy oraz utraty miejsc pracy.

Co więcej, niedawne badania przeprowadzone przez profesor Sandrę Frisbee wykazały, że wielu wierzycieli dostaje lepsze warunki w ramach pre-packu, niż gdyby firma została sprzedana przez urzędników. Nawet niektórzy inwestorzy na rynku dłużnym przyznają, że brytyjski system ma kilka przewag nad europejskim, który jest rozdrobniony i nieprzewidywalny – co jest trudne do zaakceptowania, szczególnie dla inwestorów amerykańskich, przyzwyczajonych w procesie upadłości do starego dobrego rozdziału 11 prawa upadłościowego.

Z drugiej strony brytyjski urząd ochrony konkurencji i konsumentów (Office of Fair Trading) ma swoje zastrzeżenia. Wezwał do reformy brytyjskiej branży upadłościowej, by chronić prawa wierzycieli niezabezpieczonych, w tym konsumentów. W ubiegłym roku poprawiła się sytuacja na rynkach kredytowych, ale rząd w Londynie boi się o gigantyczny dług rzędu 90 miliardów funtów, który brytyjskie firmy będą musiały zrefinansować w ciągu najbliższych kilku lat. W tym celu analizuje prawo upadłościowe.

Wybranie najmniejszego zła jest kluczowe nie tylko dla firm próbujących utrzymać się na powierzchni, lecz także dla zaufania na rynkach dłużnych. Analiza obecnego angielskiego prawa powinna zwiększyć poziom zaufania do systemu. Jednak główną atrakcją, którą Londyn oferuje upadłym firmom – w porównaniu z resztą Europy – jest pewność. Nawet jeżeli jest to pewność, że twoje roszczenia zostaną oddalone.