Na to nakładają się jeszcze największy kryzys zadłużeniowy w historii strefy euro oraz poważne tarapaty budżetowe USA. O drogach wyjścia z kryzysu mówił w Warszawie jeden z największych znawców rynków finansowych – Myron S. Scholes, laureat ekonomicznego Nobla z 1997 r., który swoją teoretyczną ekspertyzę uzupełniał prowadzeniem dwóch funduszy hedgingowych. Scholes przyjechał do Polski na zaproszenie przewodniczącego Komisji Nadzoru Finansowego Stanisława Kluzy.

Niepewność jest chlebem powszednim wszystkich, którzy na poważnie zajmują się finansami. Ja sam całe życie staram się badać i lepiej rozumieć trapiącą rynki zmienność. A mimo to często uderza ona również we mnie (Scholes w latach 90. równolegle z karierą akademicką współzarządzał funduszem hedgingowym LTCM. Instytucja początkowo przynosiła duże zyski, jednak w 1998 roku w wyniku reperkusji kryzysu azjatyckiego straciła 4 mld dol. i musiała zakończyć działalność. Scholes prowadził potem, już z większymi sukcesami, kolejny fundusz – red.). W ostatnich dwudziestu latach poprzedzających kryzys wielu z nas uległo złudzeniu, że niepewność udało się wyplenić. Politycy i bankowcy powtarzali, że wzrost będzie trwał zawsze. W 2008 roku nastąpiło bolesne otrzeźwienie. Nie można jednak załamywać nad nim rąk. Musimy potraktować ten szok jako okazję do nauczki. Historia gospodarcza nieraz pokazała, że kryzys to znakomita okazja do skorygowania błędów. Gdy sytuacja na rynkach jest spokojna, nikt nie dąży do zmian, nawet jeśli są konieczne. Dlatego obecny czas jest dużo lepszy i bardziej otwarty dla innowatorów. Trzeba tylko skorzystać z okazji.

>>> Czytaj też: Wstrząsy wtórne pogrążą gospodarkę świata, ale Polska się obroni

O finansowych innowacjach

Wielu obwinia o wybuch kryzysu finansowego wynalezienie nowych instrumentów finansowych, takich jak derywaty, CDS-y czy pożyczki hipoteczne typu subprime. Na ich potrzeby publicystyka ekonomiczna stworzyła nawet specjalny termin – złe inwestycje. Nie zgadzam się z tak jednoznacznym potępianiem i innowatorów, i ich pomysłów. Przewodniczący Kluza (patrz ramka) powiedział, że choć tylko 10 proc. innowacji finansowych tworzy rzeczywistą wartość dodaną, a cała reszta to próba albo ominięcia regulacji, albo zmniejszenia kosztów, to i tak wartość tych 10 proc. jest dla społeczeństwa wielokrotnie wyższa, bo zwiększa produktywność i czyni nasze życie łatwiejszym. Przykład? Jeszcze kilkadziesiąt lat temu Amerykanin chcący robić interesy w Europie musiał przywieźć pieniądze w walizce albo bardzo długo czekać na autoryzacje transakcji między bankami. Dziś mogą one tu dotrzeć szybciej niż on sam. Trudno sobie nawet wyobrazić, ile dzięki tak rozumianej modernizacji powstało w gospodarce miejsc pracy. Co więcej, innowacje finansowe są dziś potrzebne jeszcze bardziej, niż nam się to jeszcze do niedawna wydawało. Kryzys przypomniał przecież zachodniemu światu o wiszącym nad naszymi głowami problemie demograficznym. Nie łudźmy się: demografii nie rozwiążemy bez innowacji w sektorze finansowym. Służba zdrowia, programy emerytalne, opieka nad osobami starszymi – na to wszystko Zachód będzie miał coraz mniej pieniędzy. Do tego dochodzi odwrotny problem w państwach rozwijających się: szybki wzrost populacji przy jednoczesnym zwiększaniu obszarów biedy. Dlatego kluczem do okiełznania tych problemów jest lepsze zarządzanie istniejącymi środkami, czyli właśnie innowacja finansowa. To samo dotyczy kurczących się zasobów wody, paliw czy środowiska naturalnego. Przestańmy więc narzekać na złych finansistów, którzy przesadzili z innowacjami. Nauczmy się doceniać kreatywność i pomysłowość. Potraktujmy przyszłość jako ekscytującą podróż w nieznane.

>>> Czytaj też: Nastał rok globalnego gniewu i wzburzenia

O zarządzaniu ryzykiem

Wiemy dziś, że moc straciło powtarzane przez wszystkich do 2008 roku zaklęcie: tym razem jest inaczej i w gospodarce nie będzie już wielkich wstrząsów. A skoro tak, to nie pozostaje nam nic innego, jak zabezpieczyć się na wypadek kolejnych. Pierwszą lekcją jest to, byśmy działali wyprzedzająco, a nie wówczas, gdy wszystko się już wali. Każdy finansista wie przecież, że są sposoby na zarządzanie ryzykiem. Można albo zwiększać rezerwy, albo dywersyfikować źródła przychodów, albo ubezpieczyć się na wypadek kłopotów. A najlepiej zrobić wszystko naraz. To abecadło ekonomii. Tymczasem kryzys pokazał, że wiele instytucji finansowych, a nawet państw nie odrobiło tej podstawowej, zdawałoby się, lekcji. Przykładem są znajdujące się dziś w poważnych tarapatach budżety państw rozwiniętych. Dlaczego kraje nie mają czegoś takiego jak budżet zapasowy, z którego czerpie się środki w czasie ostrej dekoniunktury? Dlaczego nawet w czasie prosperity kraje zaciągały długi, zamiast odkładać? Podobnie było ze strefą euro. Gdy powoływano ją do życia, politycy byli głusi na podnoszone przez wielu ekonomistów argumenty, że w historii nie było jeszcze przykładu udanej unii monetarnej funkcjonującej bez integracji fiskalnej. Efekt jest taki, że euro ma dziś kłopoty. Pocieszające jest jednak to, że wszystkie błędy można naprawić. Chiny potrafiły to zrobić – po kryzysie 1997 roku władze w Pekinie zaczęły gromadzić rezerwy i kryzys 2008 roku nie naruszył podstaw ich gospodarki, choć uderzył np. w eksport Państwa Środka. Dlatego wierzę, że Zachód też będzie potrafił odrobić lekcję 2008 roku.

O rynkowym chaosie

Obecny kryzys finansowy można porównać do następującej sytuacji. Pewien człowiek zajmował się wyprowadzaniem na spacer psów. Robił to od lat i doskonale znał zwyczaje zwierząt. Dobrze wiedział, kiedy może popuścić im smyczy, a kiedy musi ją znowu ściągnąć. Ten człowiek to profesjonalne instytucje finansowe, natomiast psy to kapitał. Obie strony były z tego układu zadowolone. Człowiek dostawał za wyprowadzanie psów godziwą zapłatę, a psy mogły się wybiegać i wracały szczęśliwe do domu. Jednak pewnego dnia podczas spaceru niebo się zachmurzyło i zaczęła się burza. Człowiek w naturalny sposób próbował pociągnąć psy do siebie i wtedy smycz się zerwała, a zwierzęta rozbiegły się na wszystkie strony. Przestraszony wezwał na pomoc właścicieli psów i od tamtej pory trwa nerwowe ganianie zwierząt, które zdążyły wyrządzić wiele szkód. Tak samo jest w trakcie kryzysu. Finansiści i inwestorzy nerwowo biegają za kapitałem, który zachowuje się w zupełnie nieprzewidziany sposób. Ten stan potrwa dopóty, dopóki pogoda się nie poprawi i nie uda się z powrotem okiełznać psiego strachu. Ta historia jest tylko ilustracją poważnego problemu ekonomicznego. Dziś rynki nie działają prawidłowo z powodu reakcji na szok 2008 roku. Moim zdaniem większość klasycznych modeli służących do analizy rynku nie będzie działał jeszcze przez pewien czas.

O regulacji rynków finansowych

Wróćmy na chwilę do przykładu z psami. W tym wypadku nic nie będzie już takie samo: nie wszystkie psy uda się wyłapać, a właściciele będą ostrożniejsi. Nawet smycz – która dla mnie reprezentuje regulacje finansowe – będzie inna. Możemy oczywiście postawić na twardą i mocną linkę, ale wątpię, czy zwierzęta będą się dobrze z nią czuły. Kapitałowi i rynkom trzeba będzie nawet po kryzysie zostawić trochę swobody. Ryzyko ponownego zerwania smyczy nie może być nigdy wyeliminowane do końca. Dlaczego? Bo ryzyko i zysk to dwie strony tego samego medalu. Jedno bez drugiego nie istnieje. Głosząc potrzebę regulacji, trzeba też pamiętać o tym, kto będzie regulował rynki. Chodzi mi tu zarówno o analityków szacujących ryzyko po stronie państwowych instytucji regulacyjnych, jak i biznesowych insiderów, którzy pilnują stabilności finansowej wewnątrz firm. Oni muszą być absolutnymi zawodowcami i wiedzieć, że ścigają się z najbardziej kreatywnymi innowatorami, którzy wymyślają dla banku czy funduszu sposoby zwiększania zysku. Tu nie wystarczy poświęcenie i oddanie sprawie. Tu potrzeba najwyższych kompetencji.

O tym, że bankructwo jest potrzebne

Na rynkach finansowych absolutnym kluczem do uzdrowienia sytuacji jest przywrócenie mechanizmu ponoszenia strat przez prywatnych inwestorów. Jeżeli za każdym razem będzie się pojawiał ktoś, kto uratuje nieskutecznie inwestujących, zatracą oni zupełnie poczucie odpowiedzialności za swoje czyny. Tak samo jak potrzebujemy limitów prędkości na drogach. Bez nich nie jesteśmy w stanie stwierdzić, czy facet pędzący po krętej drodze robi tak, bo zna trasę, czy też jest kompletnym szaleńcem, któremu zbrzydło życie. Spokojne, uporządkowane bankructwo nie może być tylko teorią. Trzeba było pozwolić na to już w przypadku Lehman Brothers. Należało uruchomić procedury upadłości, by przy okazji sprawdzić w praktyce, jak głęboko sięgają systemowe zagrożenia takiego upadku. W praktyce jednak rządzący zatrzymali się w połowie drogi. Najpierw w świat poszła wiadomość, że Lehman pociągnie za sobą całą gospodarkę, więc wybuchła panika, a rządzącym puściły nerwy i zaczęli pokrywać prywatne straty z publicznych pieniędzy. Zrobili tak, choć nie mieli absolutnej pewności, czy upadek Lehmana rzeczywiście byłby tak fatalny dla światowej gospodarki. Takiej wiedzy nie da się przecież zgromadzić w jeden weekend, tak jak zrobili ówczesny sekretarz skarbu Henry Paulson i szef Rezerwy Federalnej Ben Bernanke. Moim zdaniem sprawy mogłyby się potoczyć w dużo korzystniejszym kierunku, gdyby pozwolono wówczas na kontrolowane bankructwa.

Myron S. Scholes, urodzony w Kanadzie laureat ekonomicznego Nobla z roku 1997 r. Został nagrodzony za model pozwalający na wycenianie cen opcji (tzw. model Blacka-Scholesa). Obecnie jest emerytowanym profesorem na Uniwersytecie Stanforda w Kaliforni. Równolegle do kariery naukowej pracował w sektorze finansowym. Najpierw jako konsultant czołowego wówczas amerykańskiego banku Salomon Brothers, potem w roli współtwórcy dwóch funduszy hedgingowych (jeden z nich – LTCM – zbankrutował).