Podczas przesłuchań w amerykańskim Kongresie zeznający prezesi nie zostawiali suchej nitki na agencjach ratingowych. – Doprowadzili do kryzysu zaufania – mówił jeden. – Nie przyglądali się wystarczająco uważnie jakości i zdolnościom zespołów zarządzających – wtórował mu inny. Wysoki przedstawiciel Standard & Poor’s jednej z trzech wielkich agencji ratingowych replikował: – Myślę, że jesteśmy łatwym kozłem ofiarnym.
Te cytaty nie pochodzą z ostatnich przesłuchań w Kongresie w sprawie kryzysu kredytowego, choć pobrzmiewa w nich wiele podobnych tonów. Komentarze te wygłoszono siedem lat temu, gdy w wyniku bankructwa Enronu wielu firmom handlującym energią drastycznie obniżono oceny wiarygodności kredytowej.
Istniała wówczas silna presja, by zwiększyć nadzór nad agencjami ratingowymi, które analizują instrumenty dłużne i oceniają prawdopodobieństwo ich niewypłacalności. Choć na świecie istnieje wiele małych agencji ratignowych, w branży dominują trzy: Moody’s Investors Service; Standard & Poor’s i Fitch.

Ocena uzależnia

Reklama
Ratingi kredytowe, z których pierwszy przyznał sto lat temu Moody’s, stają się coraz ważniejsze, ponieważ instrumenty dłużne sprzedaje się coraz liczniejszej grupie inwestorów – od osób prywatnych w USA po instytucje na całym świecie.
– Jest tyle różnych instrumentów dłużnych. Akcje mają jedną cenę, publikowaną co dnia. Wycena instrumentów dłużnych jest bardziej skomplikowana i ratingi kredytowe pomagają ją uprościć. To może mieć korzystne efekty, ale ma również wady, takie jak uzależnienie niektórych ludzi od ratingów – mówi Sanjeev Handa, szef działu obligacji w firmie TIAA-CREF, która zarządza 363 mld dol. aktywów.
To uzależnienie osiągnęło niebezpieczny poziom w ubiegłej dekadzie. Globalny system finansowy stworzył mechanizm „potrójnego A”, za pomocą którego pożyczki hipoteczne i inne – w tym wiele kiepskiej jakości – były „przepakowywane”, a części tych nowych instrumentów przedstawiano jako papiery dłużne o najwyższej wiarygodności.
– W styczniu 2008 r. na całym świecie było 12 firm z oceną „potrójne A”. W tym samym czasie było 64 tys. strukturyzowanych instrumentów finansowych, takich jak transze zabezpieczonych wierzytelnościami papierów dłużnych, które także miały ocenę AAA – mówił w kwietniu w Radzie Inwestorów Instytucjonalnych Lloyd Blankfein, prezes Goldman Sachs.

Potrójne A

Reforma systemu znów znajduje się w centrum uwagi , bo okazało się, że nagromadzone w globalnym systemie finansowym setki miliardów dolarów strat pochodziły w dużej mierze z papierów o ratingu AAA. Oceny wiarygodności wielu z tych CDO-sów i innych instrumentów z „potrójnym A” zostały obniżone i obecnie są one bezwartościowe. Często modele, za pomocą których szacowano ryzyko związane z najlepiej ocenianymi papierami, nie brały pod uwagę ewentualności spadku cen domów w USA. Wielu inwestorów, banków i organów nadzoru nabrało się na to, a potrójne A stało się przedmiotem najwyższego pożądania.
Uzależnienie od ratingów kredytowych wykracza poza amerykański system finansowy. Nadzór sprzyjał temu procesowi, wymagając niższych zabezpieczeń kapitałowych dla aktywów z oceną AAA. – Niepokojąco dużo było przypadków, kiedy nie dokonywano żadnej analizy oprócz spojrzenia na ratingi kredytowe – mówi Matthew Elderfield, prezes Bermuda Monetary Authority. Celem reformy mają stać się liczne dziedziny.
Model biznesowy stosowany przez główne agencje ratingowe, w którym płaci emitent, tworzy konflikt interesów; model, w którym płaci inwestor, zarzucono rzekomo dlatego, że trudno było wymóc płatności. Po szczegółowej analizie problemu SEC i deputowani doszli do wniosku, że rozwiązania alternatywne także nie są doskonałe, m.in. że inwestorzy mogą nadal nie mieć ochoty płacić. Obecnie uwaga skupia się na zarządzaniu konfliktami interesów i większej jawności informacji.
Innym przedmiotem reformy jest praktyka „zakupów ratingowych”, w ramach której emitent papierów dłużnych wybiera sobie tę agencję, która zapewni mu najwyższą ocenę. Agencje ratingowe podjęły kroki w celu poprawy procedur i udostępnienia informacji podmiotom zewnętrznym. Organy nadzoru, jak SEC, starają się w mniejszym stopniu wykorzystywać ratingi, ale jak na razie podstawowy model biznesowy pozostał niezmieniony.
Peter Appert, analityk w Piper Jaffray z optymizmem patrzy na Moody’s i S&P, wskazując, że już skorzystały one z rekordowej w tym roku liczby emisji korporacyjnych i rządowych papierów dłużnych. Większość tych papierów posiada ratingi.
Robert Dobilas, prezes mniejszej agencji ratingowej Realpoint, chce, by SEC opracował sposoby otwarcia rynku ratingów. Jeden pomysł polega na tym, by SEC wymuszał ocenę nowych emisji przez kwalifikowaną agencję na zasadzie rotacyjnej, tak by emitent był skazany tylko na jeden rating. – Dopóki nie poradzimy sobie z faktem, że 90 proc. ratingów wykonują trzy agencje, dopóty nie będzie żadnych znaczących zmian – mówi Robert Dobilas.

Będą pozwy

Niezwykle ważne jest też pytanie, do jakiego stopnia agencje ratingowe powinny ponosić odpowiedzialność za decyzje. Sektor stoi w obliczu pozwów, bo inwestorzy tacy jak Calpers chcą je pociągnąć do odpowiedzialności za błędy popełnione przy ocenie papierów zabezpieczonych wierzytelnościami hipotecznymi. W przeszłości takie pozwy kończyły się niczym, ponieważ ratingi uważano jedynie za wyrażenie opinii. To jednak może się zmienić.
– Jest oczywiste, że doszło do fatalnych błędów. Ale nie bez powodu mamy agencje ratingowe; wielu rozproszonym inwestorom trudno byłoby dokonywać szczegółowej analizy tysięcy różnych instrumentów. To wielkie wyzwanie, bo ratingi nie przestaną być potrzebne – mówi Joel Seligman, historyk dziejów SEC i rektor Rochester University.
Debata trwa i można się spodziewać kolejnych gorących dyskusji. – Wiele problemów, przed jakimi stoi branża, jest bardzo złożonych, a opinia publiczna domaga się prostych rozwiązań – mówi Sanjeev Handa. Jego zdaniem z tego kryzysu płynie jednak jedna prosta lekcja. – Nigdy nie kupuj czegoś, czego nie rozumiesz, bez względu na to, czy to coś ma rating, czy nie – podkreśla.