Niemniej, podczas gdy nieśmiałe wzrosty rentowności 10-letniego Bunda zostały zatrzymane wczoraj poziomem 1,48%, to rentowności zarówno na długim, jak i krótkim końcu hiszpańskiego i włoskiego długu utrzymały się w okolicach poziomów wtorkowego otwarcia, czyli prawie 20pb niżej w stosunku do poniedziałkowego zamknięcia. Dzisiaj o poranku te nadzieje bledną a Bund szuka spadku poniżej 1,45%.
W pomysłach przedstawianych przez licznych europejskich polityków (w czym przoduje F. Hollande) dostrzec można kilka, które mają szansę na rozwinięcie w stronę konstruktywnych rozwiązań. Trudno jednak oczekiwać, aby owe szanse na konsensus dotyczyć mogły emisji wspólnych europejskich obligacji. Komentarze płynące z Niemiec, które de facto byłyby ostatecznym gwarantem takich emisji, w ciągu sesji zignorowane zostały przez rynek finansowy, który pozostawił je w cieniu wypowiedzi przedstawicieli OECD pozytywnie odnoszących się do takiego projektu. Fiasko tego pomysłu będzie prawdopodobnie rozczarowaniem dla rynku, który korekcyjne odbicie z poprzednich dwóch dni opierał właśnie na nadziejach. Trudno ocenić jak długo Niemcy trwać będą w opozycji do ewentualnej wspólnej emisji długu. Z pewnością na zmianę stanowiska nie należy liczyć dopóki (1) niejasna jest przyszłość Grecji (a także innych krajów) w strefie euro i niepewna gotowość do wytrwania w procesie konsolidacji finansów publicznych, a (2) pakt fiskalny, za zgodą wszystkich państw europejskich nie wszedł do kanonu regulacyjnego Europy. Warto w tym punkcie przypomnieć sobie o irlandzkim referendum w sprawie pakietu fiskalnego zaplanowanym już na 31 maja – można by oczekiwać, iż silnie doświadczona cięciami wydatków i sytuacją w sektorze bankowym Irlandia niechętna będzie planom dalszych ewentualnych obostrzeń fiskalnych. Niemniej jednak świadome członkostwa w EU, społeczeństwo Irlandii wybierze prawdopodobnie (zgodnie z informacjami płynącymi z ostatnich sondaży) opcję pro-reformatorską. Wracając jednak do ostatnich wypowiedzi A.Merkel, z nadziejami oczekujemy informacji dotyczących wsparcia (i restrukturyzacji) systemu bankowego w krajach europejskich. Napływające dane wskazujące na wycofywanie depozytów w Grecji czy Hiszpanii, stawiają owe sektory bankowe na skraju funkcjonalności. Obserwujemy intensyfikację paniki bankowej, która - parafrazując B.Bernanke – poprzez mechanizmy niemonetarne kreuje dalsze przeszkody dla funkcjonowania kanału kredytowego, doprowadzając do załamania wzrostu i cen. Podczas gdy grecki sektor bankowy i depozyty prywatne w nim złożone to nieco ponad 2,3% wszystkich depozytów strefy euro, to Hiszpania odpowiada już za 12% udział, co razem z Włochami daje już prawie 30% depozytów prywatnych strefy euro ogółem. Kryzys zaufania i rosnące ryzyko wyjścia Grecji ze strefy euro (czego szanse potwierdził były prezydent Grecji L.Papademos) przekłada się na intensyfikację odpływu depozytów z peryferyjnych sektorów bankowych. Ewentualne wprowadzenie gwarancji dla depozytów na wzór tych wprowadzonych przez Fed po upadku Lehman Brothers uznajemy za równie ważne, jak próbę bezpośredniego zwiększania płynności poprzez LTRO, choć rozwiązanie tego typu będzie musiało brać pod uwagę strukturę i potrzeby sektora bankowego całej strefy jak również podział odpowiedzialności za owe gwarancje i udział EBC i EFSF/ESM w takim rozwiązaniu. Skala niewiadomych i wciąż klarowny rozdział między obozem niemieckim i francuskim, nie dają wielkich szans na to aby dzisiejsze spotkanie było przełomowe.
W warunkach oscylowania wokół historycznych minimów rentowności Bundów, polski benchmark 10-letni utrzymuje ujemną korelację ze swoim niemieckim odpowiednikiem, wobec czego po testach okolic 5,40% powrócił w okolice technicznej kotwicy 5,43%. Pomimo próby wygenerowania zysków na krótkim końcu krzywej, spadek rentowności zniwelowały dane na temat inflacji bazowej, która wzrostem do 2,7%r/r utwierdziła scenariusz utrzymywania się inflacji oczyszczonej z krótkoterminowych szoków na podwyższonym poziomie. Z publikacją tą i jastrzębim komentarzem członka RPP A.Kaźmierczaka łączymy po części wzrost wzdłuż krzywej IRS, głównie na krótkim końcu, choć nie pchnęło to spreadu 10-2 IRS powyżej zera. Różnica między IRS 10Y i IRS 2Y jest ujemna pierwszy raz od 2008 roku, kiedy to towarzyszyła jej istotna wyprzedaż polskich obligacji przez inwestorów zagranicznych. Wiążemy to z ograniczonym (m.in. ze względu na efekt niskiej podaży papierów skarbowych) potencjałem na rozszerzenie asset swap’ów poprzez ucieczkę rentowności obligacji w górę (szczególnie na dłuższym końcu), w związku z czym pozbywanie się ASW w odpowiedzi na wzrost awersji do ryzyka, nastąpiło dzięki spadkom IRS. Ponadto znaczne i szybkie wypłaszczenie krzywej IRS to także rezultat wyższej wrażliwości krzywej cashowej na ryzyka w strefie euro, stąd zrównanie stawek IRS-owych o dłuższych i krótszych terminach, pomimo nieco oderwanych od fundamentów (perspektyw inflacji) silnych ostatnich spadków, uznać można za cel krzywej obligacji. O kierunku obu spreadów zdecydują rozwiązania w Europie i decyzje RPP, które określą również szanse na kontynuację zacieśnienia asset swapów po prawdopodobnym okresie stabilizacji.
Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale.
