Kwestii narastania długu na świecie poświęcony był temat jednego z paneli dyskusyjnych trzeciego dnia tegorocznego szczytu ekonomicznego w Davos. Uczestniczyli w nim eksperci reprezentujący perspektywę zarówno gospodarek rozwiniętych, jak i wschodzących. Przedstawicielem tych pierwszych był Eric Cantor, były przewodniczący frakcji Republikanów w Izbie Reprezentantów Kongresu USA. Z kolei perspektywę gospodarek wschodzących reprezentowała pochodząca z Chin profesor LSE, Keyu Jin, a także Mthuli Ncube, minister gospodarki Zimbabwe, kraju, w którym w ostatnich miesiącach nasilił się trwający od wielu lat kryzys zadłużenia
Wiele przyczyn zadłużenia
Dług przyrasta zarówno w gospodarkach rozwiniętych, jak i wschodzących. Jednak przyczyny tego wzrostu – na co zwrócono uwagę w Davos – są bardzo zróżnicowane.
W Stanach Zjednoczonych wzrost długu w ostatniej dekadzie dotyczył wyłącznie sfery publicznej i był związany ze zwiększeniem się wydatków publicznych na walkę ze skutkami globalnego kryzysu finansowego. Zadłużenie sektora prywatnego tymczasem zmniejszyło się na skutek delewarowania. Dług publiczny tego kraju wzrósł od wybuchu kryzysu finansowego o ponad 40 pkt proc. PKB, natomiast dług prywatny obniżył się o ok. 14 pkt proc. PKB.
Stany Zjednoczone są emitentem najważniejszej waluty międzynarodowej i obligacji uznawanych za najbardziej bezpieczne na świecie. Mają w związku z tym taryfę ulgową umożliwiającą im zadłużanie się. Jednak w mniejszych krajach rozwiniętych – po znaczącym wzroście długu publicznego w związku z globalnym i europejskim kryzysem finansowym – rządy dążyły w ostatnich latach raczej do ograniczania skali nierównowagi w finansach publicznych. Wzrost długu publicznego w większości krajów rozwiniętych w ostatnich dwóch latach wyhamował. Jednocześnie jednak po globalnym kryzysie finansowym w niektórych krajach rozwiniętych nastąpił wyraźny wzrost długu prywatnego, zwłaszcza gospodarstw domowych, związany z ożywieniem na rynku nieruchomości. W Australii, Nowej Zelandii, Hongkongu i w krajach skandynawskich dług prywatny wzrósł o 20-50 pkt proc. PKB.
Silny wzrost popytu na nieruchomości w części krajów rozwiniętych nastąpił w warunkach niskich stóp procentowych. Banki centralne tych krajów obniżały stopy procentowe w ślad za Rezerwą Federalną, która w 2008 r. obniżyła stopy niemal do zera i utrzymywała je na tym poziomie aż do 2015 r.
Stopy procentowe obniżono również w zdecydowanej większości gospodarek wschodzących, jednak pozostawały one wyższe, a w niektórych krajach – na przykład afrykańskich – znacząco wyższe niż w Stanach Zjednoczonych. Zachęcało to wiele gospodarek wschodzących do zwiększania emisji obligacji w walutach krajowych. Niskie stopy procentowe na świecie przyczyniały się również do niższego kosztu obsługi długu w walutach obcych. W świetle danych Banku Światowego zadłużenie zagraniczne krajów o niskim dochodzie narodowym od 2012 r. jest ponownie w trendzie wzrostowym, po niemal 20 latach systematycznego obniżania się. Dług publiczny w gospodarkach wschodzących wzrósł natomiast od wybuchu globalnego kryzysu finansowego o nieco ponad 10 pkt proc. PKB. Dług prywatny wzrósł trzykrotnie silniej, wspierany przez niskie na tle historycznym krajowe stopy procentowe.
Kiedy dług staje się problemem
Rezerwa Federalna rozpoczęła w 2015 r. podnoszenie stóp procentowych. Stopy wzrosły o 2,25 pkt proc., a zgodnie z aktualnymi kwotowaniami na rynku terminowym stopa fed funds ma wzrosnąć w 2019 r. jeszcze o 0,25 pkt proc. Tym samym oprocentowanie długu emitowanego przez gospodarki wschodzące staje się mniej atrakcyjne, a popyt na obligacje skarbowe emitowane przez te kraje obniża się.
Stopniowo zaczęły w związku z tym narastać obawy o stabilność długu publicznego w krajach rozwijających się, które po pewnym czasie zaczęły przybierać postać kryzysów zadłużenia. W ubiegłym roku na nagłówkach gazet pojawiały się w tym kontekście głównie Argentyna i Turcja, a także Zimbabwe. Problem jest jednak szerszy – jak wskazywał w trakcie panelu minister Ncube – gdyż kłopoty z bieżącą obsługą swoich zobowiązań ma 30 proc. krajów afrykańskich.
W przypadku Chin to nie zmiany polityki pieniężnej przez Fed są głównym wyzwaniem, lecz raczej finansowanie potencjalnie nierentownych projektów w przeszłości. Wzrost długu w tym kraju nastąpił niemal głównie poprzez krajowe banki i parabanki. Jak zaznaczała w trakcie panelu prof. Keyu Jin, kredyty były udzielane w znaczącej mierze spółkom skarbu państwa finansującym w ten sposób inwestycje o względnie niskiej rentowności, które może skutkować silnym wzrostem udziału kredytów zagrożonych i problemami dla sektora bankowego.
Oswajanie długów
Wśród ekonomistów trwa debata na temat tego, czy wysoki poziom długu publicznego jest rzeczywiście problemem, przynajmniej dla krajów rozwiniętych. Niektórzy, na przykład Olivier Blanchard wskazują, że niekoniecznie, zwłaszcza jeśli wzrost gospodarczy jest silniejszy niż wzrost kosztów obsługi długu. Również ekonomiści MFW są zdania, że w gospodarkach rozwiniętych dług publiczny może pozostawać wysoki nawet przez dłuższy czas, nie powodując żadnych kosztów makroekonomicznych. Spadek aktywności gospodarczej w związku z zacieśnieniem fiskalnym może być na tyle silny, że potrzeba będzie wiele lat do osiągnięcia wyjściowego poziomu PKB.
Dla gospodarek wschodzących, które mogą w każdej chwili przy pogorszeniu nastrojów rynkowych (jak choćby obecnie) doświadczyć nagłej zmiany wyceny ryzyka kredytowego, powszechnie akceptowaną przez ekonomistów receptą na uniknięcie kryzysów zadłużeniowych jest prowadzenie odpowiedzialnej polityki fiskalnej. Zwraca się również uwagę na potrzebę poprawy jakości statystyk tak, aby inwestorzy kredytujący dany kraj mogli ustalić jego faktyczną wiarygodność kredytową. Tymczasem – jak wskazuje MFW – jedna trzecia słabiej rozwiniętych krajów nie prowadzi statystyki w zakresie gwarancji udzielonych przez sektor publiczny, a mniej niż jedna dziesiąta – na temat zadłużenia instytucji publicznych.
Paneliści w Davos dyskutowali jak w takiej sytuacji gospodarki wschodzące, o już znaczącym poziomie zadłużenia, mogą mimo wszystko nadal finansować niezbędne inwestycje, na przykład w infrastrukturę lub edukację. Minister Ncube wskazywał, że dobrą alternatywą dla finansowania inwestycji na rynkach kapitałowych jest partnerstwo publiczno-prywatne, w skład którego mogą wchodzić również podmioty prywatne z krajów wyżej rozwiniętych, dysponujące odpowiednim kapitałem. Przedsięwzięcia takie mogą zwiększać poziom zadłużenia kraju, ale będą one wiązać inwestora z konkretnym projektem.
Opracowała: Patrycja Beniak, DAE NBP
