Król walut straci swoją siłę? Nowa prognoza dla dolara amerykańskiego

Kluczowe punkty:

• Wyprzedaż USD postępuje przez zakłady dot. cięć stóp Fedu;
• Powell sugeruje obniżkę stóp we wrześniu;
• Inflacja w USA spada, cel jest w zasięgu wzroku;
• Rynek pracy ulega ochłodzeniu, ale raczej nie dojdzie do recesji;
• Wybory prezydenckie stanowią istotne ryzyko dla USD. Wyniki sondażowe są wyrównane;
• Spodziewamy się niewielkiego spadku USD w średnim terminie.

Wskaźniki aktywności gospodarczej w USA są od czerwca raczej mieszane. Gospodarka rosła w II kwartale w dość dobrym tempie, trwające pogorszenie warunków na rynku pracy wskazuje jednak na potencjalne spowolnienie. Presja cenowa w USA ponownie jest na ścieżce w dół i wkrótce może wrócić do 2-procentowego celu Fedu. FOMC jasno przekazał rynkom, że we wrześniu prawdopodobnie dojdzie do cięcia stóp procentowych, a te zastanawiają się, czy możliwy jest większy ruch, o 50 pb.

Powell sugeruje obniżkę stóp we wrześniu

FOMC ogłosił w lipcu utrzymanie stopy fed funds w niezmienionym przedziale 5,25–5,50%, dokonał jednak szeregu gołębich zmian w swoich komunikatach. W oświadczeniu Fed stwierdził, że poczyniono „pewne” dalsze postępy na drodze do 2-procentowego celu inflacyjnego, podczas gdy w czerwcu mówiono o „umiarkowanych” postępach. Jednocześnie, decydenci są teraz „uważni” na ryzyka dla obu stron podwójnego mandatu, zamiast podkreślać tylko ryzyka inflacyjne, a dynamika cen jest obecnie postrzegana jako „nieco podniesiona”, względem „podniesionej” uprzednio.

Powell nie zapewnił klarownego forward guidance dotyczącego harmonogramu cięć, ale też nie jest to coś, czego się spodziewaliśmy. Podczas swojej konferencji prasowej zasugerował jednak, że są one blisko. Powiedział, że „zbliża się czas”, kiedy Fed dostosuje stopy procentowe, a przy tym, że możliwe jest cięcie we wrześniu. Podkreślił, że warunki na rynku pracy nie są już postrzegane przez Fed jako proinflacyjne, a decydenci mają się mu „dość uważnie” przyglądać, co może oznaczać możliwą zmianę priorytetów z kontrolowania inflacji na promowanie zdrowego rynku pracy. Podczas sympozjum w Jackson Hole prezes Fedu właściwie potwierdził obniżkę stóp procentowych we wrześniu, stwierdzając, że „nadszedł czas” na luźniejszą politykę monetarną w USA.

Rynek pracy w USA ulega ochłodzeniu

Ostatnie dane NFP (non-farm payrolls) zdecydowanie zaalarmowały członków FOMC. Przyrost miejsc pracy w sierpniu ponownie rozczarował (142 tys. względem konsensusu 160 tys.), a dane za lipiec zrewidowano o 25 tys. w dół, do 89 tys., co pociągnęło 3-miesięczną średnią kroczącą do najniższego od połowy 2020 r. poziomu 116 tys. Widoczna jest jednak dychotomia między badaniami gospodarstw domowych i przedsiębiorstw, jako że wzrost średnich zarobków przyspieszył do 3,8%, a stopa bezrobocia spadła z 4,3% do 4,2%. Poprzedni, lipcowy odczyt był zgodny z tzw. regułą Sahm. Sugeruje ona, że wzrost 3-miesięcznej średniej kroczącej stopy bezrobocia o co najmniej 0,5 pp. względem jej najniższego poziomu z ostatnich 12 miesięcy zwiastuje recesję.

Zauważamy, że niemal wszystkie wskaźniki siły rynku pracy w ciągu kilku ostatnich miesięcy osłabiły się. Liczba wakatów spadła do poziomu najniższego od trzech i pół roku (7,7 mln w lipcu), liczba odejść jest zaś najniższa od końcówki 2020 r. (3,3 mln), co sugeruje, że pracownicy nie mają dość zaufania do rynku, by porzucać obecne prace. Liczba nowych deklaracji bezrobocia również w ostatnim czasie wzrosła – jej 4-tygodniowa średnia krocząca sięgała na początku sierpnia wartości z okolic połowy 2023 r.

Inflacja w USA spada, cel jest w zasięgu wzroku

Członkowie Rezerwy Federalnej z radością przyjęli ostatnie odczyty inflacyjne z USA, które bez wątpienia wzmocniły ich pewność w kontekście osiągnięcia mandatu cenowego. Po dłuższym okresie stabilizacji inflacja ponownie kieruje się w dół. Główna miara inflacji spadła w sierpniu do najniższego od lutego 2021 r. poziomu 2,5%, bazowa pozostała zaś niezmienna względem lipca (3,2%), co także stanowi ponad 3-letnie minimum. Preferowana przez Fed bazowa inflacja PCE jest na najniższym od marca 2021 r. poziomie 2,6%. Preferowana przez nas 3-miesięczna zannualizowana bazowa inflacja CPI, która wygładza zmienność miesięcznych danych, wzrosła z 1,6% do 2,1%, choć nadal jest to znacznie niższy poziom niż jeszcze kilka miesięcy wcześniej.

Dane nie potwierdzają obaw o recesję

Zaniepokojenie w kontekście stanu rynku pracy wzmogło obawy, że amerykańska gospodarka zmierza ku recesji. Zauważamy jednak, że jak dotąd większość wskaźników jest na raczej dobrym poziomie. Zannualizowana dynamika wzrostu w II kwartale zaskoczyła w górę, osiągając 3% względem 1,4% w I kwartale. Popyt konsumencki wydaje się odporny – sprzedaż detaliczna wzrosła w lipcu o 1,0% w skali miesiąca, najsilniej od stycznia 2023 r. Wskaźniki PMI dla aktywności biznesowej, będące bardziej aktualną miarą wzrostu, sugerują raczej zaledwie spowolnienie aktywności, nie zaś kurczenie się gospodarki. Nowcast GDPNow Fedu z Atlanty wskazuje obecnie na stosunkowo niezły poziom wzrostu przekraczający 2% w ujęciu zannualizowanym.

Biorąc to wszystko pod uwagę, nie sądzimy, że to etap, na którym Fed zacznie panikować – rynek pracy uległ co prawda wyraźnemu ochłodzeniu, wskaźniki aktywności sugerują jednak, że recesji zapewne uda się uniknąć.

Spodziewamy się trzech standardowych cięć stóp w tym roku

Nie spodziewamy się, że FOMC we wrześniu obniży stopy o 50 pb., co jest obecnie wyceniane w kontraktach futures na ok. 60%. Oczekujemy raczej kompromisu między jastrzębiami i gołębiami, w ramach którego FOMC zdecyduje się na obniżki stopy fed funds po 25 pb. na pozostałych w tym roku posiedzeniach: we wrześniu, listopadzie i grudniu. Nasz bazowy scenariusz wciąż zakłada dodatkowe cięcia mniej więcej co kwartał w 2025 r.

W nadchodzących komunikatach Fed najpewniej uderzy w gołębie tony. Spodziewamy się, że Powell podkreśli pogorszenie warunków na rynku pracy jako argument za bardziej agresywnym, niż oczekiwano wcześniej, tempem cięć stóp procentowych co powinno zostać odzwierciedlone w rewizji w dół wrześniowego dot plotu. Mimo to wciąż oczekujemy bardziej stopniowego tempa rozluźniania polityki monetarnej, niż wyceniane obecnie na rynkach futures, które przewidują ponad 115 pb. cięć do końca tego roku i 250 pb. do końca 2025 r.

Wybory prezydenckie jednym z głównych ryzyk dla dolara

Poza danymi gospodarczymi i polityką monetarną głównym czynnikiem ryzyka dla dolara są listopadowe wybory prezydenckie. W ostatnich sondażach na prowadzenie wyszła kandydatka Demokratów, Kamala Harris, zakłady bukmacherskie wskazują jednak, że przewidzenie ostatecznego rezultatu może być niczym rzut monetą.

Naszym zdaniem zwycięstwo Harris byłoby dla dolara scenariuszem neutralnym lub lekko negatywnym, szczególnie jeśli Demokraci zgodnie z zapowiedzią podniosą podatki dla firm z 21% do 28%. Wpływ zwycięstwa Trumpa na dolara pozostaje niejasny: z jednej strony prawdopodobnie wprowadziłby protekcjonistyczną politykę, z drugiej – jego administracja wydaje się wspierać dewaluację amerykańskiej waluty. Spodziewamy się, że spośród dwóch możliwych scenariuszy ten wiązałby się z większą zmiennością.

Spodziewamy się umiarkowanego osłabienia USD w średnim terminie

Nasz pogląd na dolara pozostaje niemal bez zmian i wciąż oczekujemy jego niewielkiej deprecjacji względem pozostałych walut G3. Nasze przewidywania dotyczące konwergencji wyników gospodarczych najważniejszych podobnych gospodarek i USA były jak dotąd trafne i dostrzegamy przestrzeń na jeszcze większe ich zbliżenie, jeśli sytuacja na amerykańskim rynku pracy w dalszym ciągu będzie się pogarszać. W krótkim terminie dolar może jednak zyskać, jako że oczekiwania dotyczące cięć stóp procentowych i recesji w USA są naszym zdaniem wyolbrzymione.

Autor: Matthew Ryan, CFA – szef działu analiz rynkowych Ebury

Informacje zawarte w niniejszym dokumencie służą wyłącznie do celów informacyjnych. Nie stanowią one porady finansowej lub jakiejkolwiek innej porady, mają charakter ogólny i nie są skierowane dla konkretnego adresata. Przed skorzystaniem z informacji w jakichkolwiek celach należy zasięgnąć niezależnej porady. Ebury nie ponosi odpowiedzialności za konsekwencje działań podjętych na podstawie informacji zawartych w raporcie.