Dolar stracił grunt. Ile będziemy płacić za amerykańską walutę? [PROGNOZA]

Kluczowe punkty:

➢ USD traci grunt po zmniejszeniu obaw o cła Trumpa

➢ Wzrost w USA w IV kwartale słabnie

➢ Stany Zjednoczone mają jednak nadal radzić sobie lepiej od innych krajów

➢ Styczniowa inflacja zaskakuje w górę

➢ Rynek pracy jest silny, wzrost płac przyspiesza

➢ FOMC jest jastrzębi, rewiduje dot plot w górę

➢ W kontraktach futures tylko jedno cięcie stóp w 2025 r.

Druga kadencja Donalda Trumpa

Oczekiwania, że druga kadencja Trumpa przyniesie mocniejszy wzrost cen i bardziej jastrzębią Rezerwę Federalną wsparły wzrost indeksu USD, który w ostatnim kwartale zeszłego roku zyskał ok. 8%. Od tamtego czasu w pewnym sensie obserwujemy realizację maksymy „kupuj plotki, sprzedawaj fakty”, dotyczące ceł plany Republikanów zostały bowiem dotąd w dużej mierze spokojnie przyjęte przez uczestników rynków. Choć to wciąż dopiero początek, a wieści oraz szczegóły dotyczące protekcjonistycznych polityk przyszły do nas nieco wcześniej, niż się spodziewaliśmy, wydaje się, że w kontekście cel uda się uniknąć najgorszego scenariusza.

Spodziewamy się, że w 2025 r. dolar pozostanie dobrze wspierany. Wydaje się, że przedłużający się okres ekonomicznej wyjątkowości USA będzie dalej trwać, rynek pracy pozostaje silny, a uporczywa presja inflacyjna powinna sprawić, że stopy procentowe Fedu będą wyższe na dłużej. Dane zasadniczo nie sugerują potrzeby zmiany jastrzębiej postawy FOMC w najbliższym czasie i choć to niekoniecznie nasze bazowe założenie, nie wykluczamy, że w 2025 r. Fed w ogóle nie zdecyduje się na cięcia.

Wykres 1: Indeks USD (luty 2024 – luty 2025)

Plany ceł Trumpa wciąż z wieloma niewiadomymi

Bez wątpienia głównym źródłem rynkowych spekulacji są dotychczas w tym roku plany dot. polityki handlowej Trumpa. Protekcjonistyczne groźby prezydenta USA postrzegamy do pewnego stopnia jako taktykę negocjacyjną – świetnym przykładem tego jest opóźnienie wprowadzenia ceł na Kanadę i Meksyk w oczekiwaniu na pożądane działania z ich strony. Wciąż jest jednak bardzo wcześnie i sądzimy, że rynki wykazałyby się niedbałością, podchodząc do tematu bez zainteresowania. Uważamy za wysoce prawdopodobne, że 10-procentowe cła na produkty z Chin pociągną za sobą kolejne restrykcje. Istotna wydaje się nam także kwestia planów Trumpa wobec Unii Europejskiej. Dotyczące jej restrykcje handlowe wydają się nieuniknione, nie wiadomo jednak na razie, jak będą wyglądały, czy będą ogólne czy też dotkną poszczególnych sektorów, jak te nałożone przez Trumpa na aluminium i stal.

Najważniejszą datą dla rynków jest prawdopodobnie 1 kwietnia, wówczas bowiem agencje federalne mają sfinalizować raporty na temat ceł. Kolejne restrykcje na poszczególne sektory wydają się prawdopodobne – Trump wskazuje już, że mogą dotyczyć przemysłu samochodowego, półprzewodników i farmaceutycznego. Do tego czasu powinniśmy wiedzieć też więcej o cłach wzajemnych, mających zostać nałożone w odpowiedzi na te innych krajów względem USA. Krótko mówiąc, nadchodzi więcej protekcjonizmu, a najważniejsze dla uczestników rynku jest to, ile wynosić będzie średnia ważona stawka celna (na początku roku było to ok. 2,5%), gdy cały proces dobiegnie końca. Dotąd nie zobaczyliśmy dość, by mieć pewność, że będzie ona znacznie poniżej tego, co naszym zdaniem jest wyceniane przez rynki, co może wspierać dolara.

Jedną z głównych konsekwencji rynkowych prezydentury Trumpa jest naszym zdaniem prawdopodobieństwo utrzymania wysokich stóp procentowych Rezerwy Federalnej na dłużej. Od czasu cięcia o 25 pb. w listopadzie komunikaty Fedu są zdecydowanie jastrzębie. Na grudniowym posiedzeniu oficjele FOMC zrewidowali w górę projekcje stóp procentowych w dot plocie – obecnie przewidują po dwa cięcia w 2025 i 2026 r. Ostatnie odczyty sugerują, że nawet i to może nie ulec materializacji.

Wykres 2: Dot plot FOMC (grudzień 2024)

Podczas półrocznego sprawozdania przed Kongresem Powell przekonywał, że Fed nie musi „spieszyć się” ze wznawianiem cyklu rozluźniania polityki monetarnej. Oficjalne komentarze na temat stanu amerykańskiej gospodarki pozostają optymistyczne, aktywność jest zaś wciąż opisywana jako „silna”. Zauważamy, że część oficjeli w ostatnich tygodniach stonowała swoją postawę wobec stanu rynku pracy, Powell powtarzał jednak słowo „solidne”, mówiąc o panujących tam warunkach. Nie wypowiadał się na temat możliwego wpływu drugiej kadencji Trumpa na amerykańską gospodarkę, trudno nam jednak uwierzyć, że podczas podejmowania decyzji Fed nie bierze pod uwagę jego proinflacyjnych polityk.

Nowe dane o inflacji ugruntują jastrzębią postawę Fedu

Jak wspomnieliśmy, w danych nie dostrzegamy powodów mogących zachęcić Fed do zmiany i rozluźniania polityki monetarnej szybciej, niż obecnie wycenia rynek. Styczniowy raport inflacyjny zasiał obawy wśród oficjeli Fedu – wszystkie najważniejsze miary presji cenowej nie tylko wzrosły od grudnia, ale też przekroczyły szacunki ekonomistów. Główna miara inflacji rośnie od czterech miesięcy, a w styczniu osiągnęła najwyższy od siedmiu miesięcy poziom 3%. Jakby tego było mało, obserwujemy również niepokojące oznaki wzrostu bazowej presji cenowej, która odnotowała największy, jeśli weźmiemy pod uwagę dwa miejsca po przecinku, wzrost od kwietnia 2023 r. (0,4%).

Wykres 3: Inflacja bazowa w USA [% m/m] (2017 – 2025)

Dobre perspektywy gospodarki z mocnym rynkiem pracy

Utrzymujemy pozytywny pogląd na amerykańską gospodarkę i uważamy, że ponownie będzie radziła sobie nadzwyczaj dobrze oraz uniknie „twardego lądowania” w 2025 r. Wskaźniki aktywności biznesowej pozostają silne – ISM PMI dla usług utrzymuje się istotnie powyżej granicy 50 pkt (52,8 pkt w styczniu). Nic nie zaburza także naszej optymistycznej oceny rynku pracy. Ostatni raport NFP (non-farm payrolls) był w dużej mierze imponujący – w styczniu trzymiesięczna średnia krocząca przyrostu miejsc pracy sięgnęła najwyższego od dwóch lat poziomu 237 tys. Realny wzrost zarobków jest zdecydowanie dodatni (+1,1%), co powinno wesprzeć konsumentów, którzy – jak się wydaje – znacznie uszczuplili w popandemicznym okresie swoje oszczędności.

Wykres 4: Przyrost miejsc pracy w sektorach pozarolniczych (2021 – 2025)

Sądzimy jednak, że obecny rok może przynieść łagodne spowolnienie, częściowo przez uporczywą presję cenową, wysokie stopy procentowe i efekt bazy. PKB w IV kwartale nieco rozczarował, spadając poniżej konsensusu w ujęciu zanualizowanym (2,3%).

Styczniowa sprzedaż detaliczna również mogła zaalarmować oficjeli FOMC, popyt spadł bowiem o 0,9% w skali miesiąca, najsilniej od marca 2023 r. Ciaśniejsze warunki finansowania mogą ograniczyć w tym roku rozporządzalny dochód gospodarstw domowych (rentowność 10-letnich obligacji skarbowych zatrzymała się na poziomie bliskim 4,5%), zaś zbliżające się cięcia publicznych wydatków i możliwe braki na rynku pracy spowodowane republikańskimi deportacjami stanowią ryzyko.

Amerykańska waluta wciąż może liczyć na wspierające otoczenie

Po listopadowych wyborach prezydenckich zrewidowaliśmy w górę nasze prognozy dla dolara. Od tamtego czasu nasza ocena się nie zmieniła. Amerykańską walutę powinny wspierać silna gospodarka i protekcjonistyczne polityki Trumpa. Oczekujemy również, że Rezerwa Federalna utrzyma swoją jastrzębią postawę, biorąc pod uwagę cła Trumpa oraz ostatnie dane dotyczące inflacji i rynku pracy. Właściwie nie dostrzegamy szans na obniżki stóp procentowych Fedu wcześniej niż w drugiej połowie 2025 r., a nawet niewielkie rozluźnienie nie jest pewne. Możliwe, że ten rok przyniesie tylko jedno cięcie – lub że nie przyniesie żadnego.

Uważamy, że polityki podatkowa i handlowa Trumpa są już w dużej mierze zawarte w wycenie dolara po jego niedawnej aprecjacji. Wydaje się również, że uda się uniknąć części najgorszych scenariuszy dla globalnego wzrostu a cła, szczególnie te wymierzone w Chiny, nie będą tak wysokie, jak się początkowo obawiano. W związku z tym podtrzymujemy nasze prognozy dla walut G3 i spodziewamy się stosunkowo płaskiego kursu EUR/USD w 2025 r., a 2026 r. jego lekkiej aprecjacji, oraz niewielkich zysków pary GBP/USD w horyzoncie naszej prognozy.

*prognoza EUR/PLN jest prognozą złotego, prognoza EUR/USD ma kluczowe znaczenie dla prognozy USD/PLN

Autor: Matthew Ryan, CFA – szef działu analiz rynkowych Ebury