Dług publiczny w ubiegłym roku wyraźnie się zwiększył. Liczony metodą unijną sięga już 54,4 proc. PKB. Rok wcześniej było to 51,1 proc. Zadłużenie przekracza już bilion złotych. Skąd tak dynamiczny wzrost?

Dług rośnie, bo mamy deficyt. Szczyt, jeśli chodzi o poziom zadłużenia w relacji do PKB, osiągniemy w 2017 r., potem, według najnowszych prognoz, relacja ta powinna spadać. Podobnie zakładaliśmy w strategii zarządzania długiem. Zbliżone przewidywania ma również Międzynarodowy Fundusz Walutowy w swoim kwietniowym monitorze fiskalnym. Wszystko jest pod kontrolą.

Ale dług nam wyraźnie wzrósł, choć deficyt w 2016 r. był jednym z najniższych w ostatnich latach.

Dług liczony jako procent PKB może rosnąć, gdy deficyt jest niski, albo spadać, gdy jest wysoki. To ujęcie relatywne, zależy nie tylko od nominalnej wielkości potrzeb pożyczkowych państwa w danym roku, ale też od tempa wzrostu gospodarczego. Czynnikiem, który ma wpływ na wielkość długu, jest też kurs złotego. Około jednej trzeciej zadłużenia sektora finansów publicznych na koniec 2016 r. było denominowane w walutach obcych, głównie w euro. Umocnienie walut do złotego o 10 proc. zwiększa nam cały dług o ok. 3 proc. To jest istotny czynnik, który może wpływać na zwiększenie zadłużenia albo odwrotnie – na jego zmniejszenie w przypadku aprecjacji złotego. Ale w dużej mierze to tylko statystyka.

Czy jednak tempo wzrostu długu w 2016 r. nie jest zbyt duże, biorąc pod uwagę fazę cyklu gospodarczego? Gdyby nastąpiło spowolnienie i deficyt z tego powodu by wzrósł, dług mógłby wymknąć się spod kontroli.

I tu mamy zarówno stabilizującą regułę wydatkową, która ogranicza wzrost wydatków w poszczególnych latach i obejmuje prawie cały sektor finansów publicznych, a dodatkowo działa antycyklicznie, co jest kluczowe, bo – jak uczą doświadczenia ostatnich lat – najważniejsze jest utrzymanie wzrostu gospodarczego. A jeśli chodzi o dług, to mamy wiele mechanizmów zapobiegających jego wymknięciu się spod kontroli – od regulacji w ustawie o finansach publicznych po limit konstytucyjny.

Skoro na poziom długu publicznego wpływa kurs złotego, to może należy ograniczać udział części zagranicznej w długu?

To nie jest takie jednoznaczne. Kurs walutowy może się zmieniać, ale w dłuższym terminie obsługa zagranicznej części zadłużenia jest dla nas tańsza od krajowej. Poza tym Polska rozwija się dużo szybciej od strefy euro i według większości prognoz nadal tak będzie. Dlatego kapitał zagraniczny pewnie będzie do nas napływał ze względu na dobre perspektywy naszej gospodarki i lepszy zwrot z inwestycji. To oznacza, że jest potencjał do umocnienia złotego.

Absorbowanie środków unijnych nie będzie nam podnosić długu publicznego?

Może zwiększać potrzeby pożyczkowe sektora finansów publicznych w związku z koniecznością współfinansowania projektów unijnych własnymi środkami, ale to nie będzie wielkość, która wydatnie wpłynie na cały dług publiczny. Uwzględniamy to w naszych prognozach.

Jak na nasze zadłużenie wpłynie wzrost stóp procentowych w USA?

Stany Zjednoczone stanowią centrum globalnego rynku finansowego. To, co się dzieje z dolarem i stopami procentowymi w USA, wpływa na resztę świata. Jeśli tam stopy procentowe rosną, to kapitał przenosi się do Stanów. Inwestorzy zakładają bowiem, że zysk z inwestycji w amerykańskie obligacje będzie rósł. Przez to dolar się umacnia, co oznacza spadek wartości walut rynków wschodzących. To już widzieliśmy. Podwyżki stóp w USA wynikają z dobrych perspektyw tamtejszej gospodarki, co dodatkowo zwiększa popyt na akcje amerykańskich spółek i ich obligacje. Zwiększają go również oczekiwania na podniesienie wydatków publicznych na inwestycje. Skutek to odpływ kapitału z innych rynków i aktywów. Siłą rzeczy ma to wpływ nie tylko na Polskę, ale inne rynki. Widzieliśmy w ostatnich miesiącach poprzedniego roku duży odpływ amerykańskich inwestorów z naszego rynku obligacji. Jednakże sytuacja zmienia się dynamicznie i od początku tego roku obserwujemy napływ inwestorów zagranicznych na nasz rynek obligacji – w szczególności bardzo wyraźny w marcu i jak dotąd w kwietniu. Oczywiście wzrost stóp procentowych w USA ma bezpośrednie przełożenie na cenę finansowania zadłużenia w dolarach. Po prostu będzie to bardziej kosztowne. Choć od połowy marca obserwujemy raczej spadek rentowności obligacji amerykańskich.

To oznacza, że niebawem polski rząd będzie musiał oferować inwestorom większą premię za inwestycje w obligacje?

Jeśli chodzi o długoterminowe stopy procentowe, np. przy obligacjach 10-letnich, to niewykluczone, że tak będziemy musieli zrobić. Aczkolwiek na rynku krajowym widzimy spadki rentowności – mniej więcej od końca lutego do dziś o ponad pół punktu procentowego i podobnej skali spadki rentowności naszych obligacji dolarowych od szczytów z grudnia ubiegłego roku. Niemniej jednak to nie my dyktujemy warunki na rynku, my zabiegamy o kapitał, który chcemy pożyczyć. To, co możemy robić, żeby obniżać cenę tego kapitału, to pokazywać mocne fundamenty polskiej gospodarki i stabilne finanse publiczne. I przekonywać, że działania rządu – np. program „Rodzina 500 plus” – mają sens.

Jaki sens – w tym ujęciu – ma program „Rodzina 500 plus”?

Inwestorom zagranicznym pokazujemy, że to długoterminowa inwestycja w kapitał ludzki. Oni to rozumieją i doceniają. Po odpływie pod koniec ubiegłego roku inwestorzy stopniowo zaczęli wracać, praktycznie niwelując już teraz cały zeszłoroczny odpływ.

W ubiegłym roku Polska sprzedała z powodzeniem green bonds, czyli obligacje na finansowanie projektów proekologicznych. Weszła też na rynek chiński z obligacjami w juanach z tzw. panda bonds. Czy można ograniczać koszt pozyskania kapitału, oferując takie nietypowe instrumenty?

Rzeczywiście, ok. 61 proc. emisji green bonds przejęli inwestorzy, którzy kupują jedynie taki typ obligacji, i dotąd w ogóle nie byli aktywni na naszym rynku. Podobnie było z panda bonds. Gdybyśmy taką pulę chcieli sprzedać na rynku krajowym, oznaczałoby to zwiększenie podaży obligacji w złotych i w efekcie ryzyko wzrostu ich rentowności, a więc wyższych kosztów obsługi. To dla nas byłoby niekorzystne. Poza tym inwestorzy, którzy dziś kupują zielone obligacje albo papiery denominowane w juanie, nabierają do nas zaufania jako do emitenta i być może w przyszłości zainteresują się innym rodzajem naszych obligacji. Tak było z inwestorami japońskimi. Kilkanaście lat temu Polska po raz pierwszy wyemitowała obligacje w jenach, a dziś Japończycy są w gronie największych zagranicznych inwestorów, którzy kupują obligacje złotowe.

Można jeszcze pozyskać inne grupy inwestorów? Czy Ministerstwo Finansów przygotowuje jakiś specjalny typ obligacji skrojony pod ich potrzeby?

Rozważaliśmy emisje obligacji w australijskim dolarze, ale na razie ich cena nie byłaby dla nas atrakcyjna. Interesujemy się rynkami azjatyckimi. Sytuacja zmienia się bardzo szybko. To, co dziś wydaje się trudne, za jakiś czas może być już w naszym zasięgu. Nie chodzi o to, żeby poszerzać bazę inwestorów za wszelką cenę, to musi nam się opłacać pod względem kosztowym.

Czy nie wyczerpuje się potencjał do kupowania obligacji rządowych przez inwestorów krajowych? Banki w ubiegłym roku kupiły ich bardzo dużo.

Z naszych informacji wynika, że na razie nie ma takiego problemu. Wiele zależy od struktury portfela banków. Zainwestowały w obligacje ponad 255 mld zł, ale w dużej mierze są to krótkoterminowe papiery, które systematycznie wykupujemy. I w bilansie banku robi się miejsce na kolejne zakupy.

Jednak w ubiegłym roku wyraźnie zwiększyły swoje zaangażowanie. Podatek bankowy był stymulatorem – od aktywów w obligacjach nie muszą go płacić.

Gdy wprowadzano podatek, wszyscy ostrzegali, że pogorszy on wyniki banków. Tymczasem w ubiegłym roku były one bardzo dobre. Ale rzeczywiście, zakładamy, że wzrost zaangażowania krajowych banków w obligacje nie będzie tak dynamicznie rósł, jak w 2016 r. ⒸⓅ

>>> Czytaj także: Oszczędności Polaków rosną szybko. Daleko nam jednak ciągle do Zachodu