Kluczowe etapy procesu sprzedaży firmy

O ile w przypadku wzięcia kredytu czy zakupu mieszkania konsekwencje mogą być nieprzyjemnie, ale da się nad nimi zapanować, o tyle w przypadku sprzedaży firmy popełnione błędy mają fundamentalne znaczenie i pociągają za sobą określone, często nieodwracalne konsekwencje.

Sprzedaż firmy rodzinnej to długi i trudny proces. Potrafi trwać nawet ponad rok albo i dłużej, a jego przeprowadzenie wymaga ogromnego nakładu pracy od właściciela firmy. Ponadto, każdy proces transakcyjny ma swoją unikalną specyfikę pomimo pewnych powtarzalnych etapów. Tak jak nie ma dwóch takich samych firm i ich nabywców, tak samo nie ma dwóch identycznych procesów transakcyjnych. Stanowią one wiele dynamicznych interakcji pomiędzy ich uczestnikami, w których każdy dąży do osiągnięcia zamierzonych prze niego celów mając jednocześnie na uwadze zachowanie drugiej strony procesu.

1. Etap przygotowawczy

Taj jak D'Artagnan miał trzech muszkieterów, którzy towarzyszyli mu w jego przygodach i bojach z gwardią kardynała Richelieu, tak przedsiębiorca rozważający sprzedać swoją firmę potrzebuje trzech wspierających go towarzyszy. Pierwszy muszkieter to doradca finansowy. Zbada finanse i model biznesowy spółki, wskaże gdzie w niej może ukrywać się dodatkowa EBITDA, powie na jaką orientacyjną cenę można liczyć w procesie transakcyjnym, pokaże jacy kupujący poszukują akurat tego typu firm na rynku, jaką strategię sprzedażową przyjąć, kiedy zacząć proces transakcyjny, aby wykorzystać cykl finansowy firmy by zmaksymalizować warunki cenowe, przygotuje dokumenty ofertowe mające zachęcić potencjalnych nabywców do wejścia w proces i finalnie jak znaleźć tego nabywcę, który zapłaci największą premię za przewagi konkurencyjne oferowane przez sprzedawaną firmę. Drugim muszkieterem jest doradca prawny, który zapewni bezpieczeństwo procesu, dopilnuje podpisania właściwych umów z potencjalnymi kupującymi, przeprowadzi badanie prawne spółki i pomoże posprzątać w spółce przed wyjściem na rynek, a na koniec wynegocjuje dobrą umowę sprzedaży firmy właściwie zabezpieczając interesy klienta. Trzecim muszkieterem jest doradca podatkowy, który zweryfikuje, czy klient działa w optymalnej formie prawnej i strukturze przygotowanej do sprzedaży. Jeżeli trzeba zasugeruje uprzednie działania restrukturyzacyjne i wspólnie z doradcą prawnym pomoże je skutecznie wdrożyć. Wskaże bezpieczną optymalną strukturę pod sprzedaż firmy w otoczeniu prawnym, które zmienia się dynamiczniej niż pogoda nad polskim morzem, a także pomoże przygotować spółkę wskazując nieprawidłowości w procesach podatkowych przed rozpoczęciem samego procesu sprzedaży.

2. Nadchodzą inwestorzy

Po dobrym przygotowaniu się do procesu i uzbrojeniu w doradców transakcyjnych zaczyna się właściwy proces transakcyjny. Po wysłaniu wstępnych „teaserów” które zawierają (często anonimowo) podstawowe dane o sprzedawanej spółce wiemy kto jest wstępnie zainteresowany procesem transakcyjnym.

Na tym etapie dokonuje się wstępna selekcja inwestorów. Tych, którzy nie rokują finalizacji procesu, odsiewa się już na wstępie. Z tymi, którzy dobrze rokują, podpisuje się umowy o zachowaniu poufności, aby chronić interesy spółki i udostępnia im się bardziej szczegółowe dane w postaci memorandum informacyjnego opisującego szczegółowo dane finansowe spółki za ostatnie lata, model działania, kluczowe przewagi konkurencyjne, pozycję na rynku względem konkurencji oraz potencjał wzrostu.

Po udostępnieniu memorandum inwestorzy powinni złożyć niewiążące oferty, w których wskażą wstępnie oferowaną cenę za spółkę, informacje czy planują nabyć 100% udziałów lub czy chcą, aby dotychczasowy właściciel pozostał przez jakiś czas w spółce jako wspólnik mniejszościowy, strukturę transakcji (nabycie udziałów czy przedsiębiorstwa), wstępny harmonogram planowanej akwizycji, ich pogląd na dalszą działalność spółki w ich grupie kapitałowej oraz inne istotne dla nich warunki transakcji. To daje właścicielowi przegląd pola co do atrakcyjności ofert, czasu realizacji transakcji z poszczególnymi inwestorami oraz to, który inwestor proponuje strukturę najbardziej odpowiadającą oczekiwaniom właściciela. Co do zasady każda z ofert będzie zależna od wyników badania finansowego, prawnego i podatkowego spółki, tzw. badania due diligence sprzedawanej spółki, które jest nieodłącznym elementem każdej większej transakcji sprzedaży firmy.

Po otrzymaniu niewiążących ofert właściciel najczęściej wybiera jednego lub kilku najlepiej rokujących inwestorów i umożliwia im przeprowadzenie badania due diligence swojej spółki. Każdy dodatkowy inwestor i jego doradcy oznacza większy wysiłek organizacyjny dla badanej spółki, dlatego decyzja ilu i których inwestorów dopuścić do badania due diligence powinna być dobrze przemyślana.

3. Nadchodzą doradcy inwestorów, czyli badanie due diligence spółki

W dobrze przygotowanym procesie sprzedaży doradcy pomogą spółce przygotować pakiet informacji i dokumentów, jakie należy pokazać w procesie badania due diligence spółki każdemu z inwestorów. Jeżeli spółka tego nie zrobi sama dostanie od każdego z doradców każdego z inwestorów długie listy dokumentów jakie należy zebrać. Gromadzenie tych dokumentów może zająć nawet kilka tygodni, dlatego kluczowe jest, aby przygotować je zawczasu, a nie dopiero jak już wybierzemy inwestorów. W toku procesu spółka zostanie zasypana gradem dodatkowych pytań oraz próśb o uzupełnienie i udzielnie odpowiedzi. Udział doradców jest kluczowy, gdyż pomoże oddzielić pytania ważne i istotne od tych, na które niekoniecznie trzeba odpowiadać lub od tych, na które wręcz nie można odpowiadać z uwagi np. na ograniczenia wynikające z prawa ochrony konkurencji.

Obecnie procesy due diligence odbywają się poprzez udostępnienie dokumentów i informacji w wirtualnym pokoju danych zwanym Virtual Data Room (VDR), który umożliwia udostępnienie tych samych danych wielu inwestorom oraz ich doradcom na raz, zapewnia komunikację w sprawie pytań zadawanych przez doradców, sterowanie dostępami do informacji o charakterze ściśle poufnym, anonimizację części danych w dokumentach oraz wiele innych pomocnych funkcjonalności.

Proces due diligence trwa zazwyczaj od 4 do 8 tygodni i jest etapem, na którym spółka i właściciel jest najbardziej obciążona przygotowywaniem dokumentów oraz odpowiedzi na setki pytań różnych zespołów doradców poszczególnych inwestorów. Warto zadbać o odpowiednią organizację pracy i zaplanowanie urlopów osób odpowiadających za kluczowe obszary w firmie.

4. Czas decyzji, czyli oferty wiążące inwestorów

Po zakończonym procesie due diligence inwestorzy, którzy nadal będą zainteresowani nabyciem spółki, składają oferty wiążące, w których zawrą już końcowe warunki finansowe przyszłej transakcji. Zazwyczaj każdy z nich na tym etapie będzie oczekiwał akceptacji takiej oferty oraz przyznania wyłączności negocjacyjnej na czas 2-3 miesięcy niezbędny do uzgodnienia warunków umowy sprzedaży firmy. Udzielenie lub nieudzielenie wyłączności negocjacyjnej stanowi zawsze decyzję strategiczną w procesie transakcyjnym, zależną od tego, jak mocną pozycję w tym procesie ma sprzedający. Jeżeli sprzedajemy rynkowego czempiona, o którego walczy zażarcie wielu nabywców, możliwe jest odroczenie w czasie udzielenia wyłączności lub skłonienie któregoś z oferentów do podbicia ceny w celu uzyskania wyłączności już na tym etapie.

Jako że cena jest istotnym, ale nie jedynym aspektem transakcji często praktykowaną czynnością jest udostępnienie wzoru umowy sprzedaży wszystkim inwestorom, którzy zamierzają złożyć wiążące oferty, tak aby wraz z wiążącymi ofertami przesłali swoje uwagi do takiego wzoru umowy. To pozwala na wczesne rozeznanie się jakie podejście do procesu transakcyjnego prezentują poszczególni inwestorzy i z którym z nich łatwiej będzie się porozumieć co do pozostałych aspektów transakcji.

5. Negocjacje dokumentacji transakcyjnej

Negocjacje dokumentacji transakcyjnej stanowią kulminację procesu sprzedaży firmy. Jest to ostatni i najważniejszy kilometr w maratonie jakim jest proces transakcyjny, dlatego też należy zachować odpowiednie siły i spokój ducha na tenże etap. Co zrozumiałe, każdy z inwestorów po to przeprowadzał badanie spółki, aby zdobyć argumenty mające mu pomóc wynegocjować odpowiednie postanowienia i zabezpieczyć swoją pozycję. Ważne jest, żeby w toku negocjacji zachować zimną krew i mieć odpowiednie prawne argumenty na wnioskowane przez inwestora zapisy w dokumentacji, aby ochronić swoją pozycję negocjacyjną. Umowa sprzedaży firmy to skomplikowany dokument, który zawiera wiele elementów. Sam mechanizm kalkulacji ceny może nastręczać wiele problemów negocjacyjnych. W transakcjach sprzedaży firmy stosowane są różne modele ustalania ceny. Mechanizm locked box polega na ustalenia ceny w oparciu o historyczne dane finansowe, przy zasadniczym braku jej korekt na moment zamknięcia. Mechanizm completion accounts opiera się na ustaleniu ceny z uwzględnieniem korekt opartych o dane finansowe na dzień zamknięcia transakcji. Stosowane są także różne mechanizmy dodatkowe, takie jak earn-out, w którym, czyli część ceny sprzedaży uzależniona jest od realizacji przyszłych wyników spółki po przeprowadzeniu transakcji.

W znacznej większości transakcji nie dochodzi ona do skutku w dniu podpisania umowy sprzedaży, ale podpisywana jest umowa warunkowa i dopiero po spełnieniu wszystkich wymienionych w niej warunków do zamknięcia transakcji dochodzi do sprzedaży firmy. Najczęstszym warunkiem jest zgoda organów ochrony konkurencji na transakcję (tzw. kontrola koncentracji w Polsce sprawowana przez UOKiK) lub zgoda innych organów regulacyjnych (np. KOWR, KNF). Innymi często spotykanymi są zgody kontrahentów (banków, kluczowych klientów czy dostawców) na zmianę kontroli nad sprzedawaną firmą lub realizacja czynności naprawczych wykrytych przez inwestora w toku due diligence. Dla sprzedającego ważne jest, aby ten okres był jak najkrótszy, ponieważ jest on już zobowiązany do sprzedaży firmy, transakcja zazwyczaj staje się publiczna, co rodzi różne ryzyka operacyjne po stronie kontrahentów, pracowników oraz innych partnerów biznesowych spółki. Dodatkowym obciążeniem dla spółki są zwyczajowe ograniczenia w dokonywaniu istotnych zmian w substancji sprzedawanej firmy w okresie przejściowym narzucane przez inwestora na żywy organizm jakim jest każda firma.

Kolejnym z kluczowych obszarów negocjacyjnych w transakcjach jest zakres odpowiedzialności sprzedającego za sprzedawany biznes. Sprzedający dąży przy tym do ograniczenia ryzyk po zamknięciu transakcji, podczas gdy nabywca oczekuje zabezpieczenia na wypadek ujawnienia się historycznych nieprawidłowości.

6. Wielki finał, czyli zamknięcie transakcji

Po spełnieniu się wszystkich warunków zapisanych przez strony w umowie dochodzi wreszcie do sprzedaży firmy. Akcje bądź udziały zmieniają właściciela, a cena zostaje zapłacona na rzecz sprzedającego. Dochodzi do zmian akcjonariusza / udziałowca, zmiany organów spółki i przekazania władzy nad firmą nowemu właścicielowi. Często inwestor chce zapewnić udział właściciela lub jego dostępność przez krótki okres po sprzedaży firmy w celu wdrożenia nowych zarządzających spółką oraz przekazania relacji biznesowych. Od tej daty zaczynają także biec terminy uzgodnione umową na zgłaszanie potencjalnych roszczeń przeciwko sprzedającemu z umowy sprzedaży. Dobrze wynegocjowana umowa zawiera stosowne ograniczenia co do terminów, uprzedniego notyfikowania potencjalnych roszczeń, umożliwienia sprzedającemu zapoznania się z naturą tych roszczeń oraz ich mitygacji zanim strony zainicjują formalny spór sądowy. Okres dwóch, trzech lat po sprzedaży firmy jest też często przedziałem czasowym, w którym były właściciel ma obowiązek powstrzymania się od działalności konkurencyjnej wobec sprzedanej firmy, co jest standardowym postanowieniem każdej umowy sprzedaży firmy.

Autor:
Karol Sowa
Adwokat, Partner Zarządzający White Owl