Dane makroekonomiczne ze wspólnego bloku bezsprzecznie uległy od przełomu roku poprawie, a wśród uczestników rynku zdaje się panować optymistyczne przekonanie, że najsilniejsze spowolnienie jest już za nami. Gospodarce nie tylko udało się uniknąć technicznej recesji w drugiej połowie 2023 r., ale też najnowsze dane o aktywności w większości zaskakują w górę. Wydaje się, że Europejski Bank Centralny jest na drodze do rozpoczęcia cięć stóp procentowych później, niż się spodziewano. Również ich tempo może być wolniejsze, niż wyceniano jeszcze w styczniu. Kurs EUR/USD spadł jednak w tym roku o ok. 2% i znajduje się tuż powyżej naszej prognozy na I kwartał.
/>
Spodziewane ożywienie gospodarcze dobrze wróży euro
Dość niespodziewanie gospodarka strefy euro ledwo uniknęła technicznej recesji w ostatnim kwartale ubiegłego roku. Nie było jednak zbytnio powodów do radości, w ostatnim kwartale roku odnotowała ona bowiem płaski wzrost po niewielkim spadku o 0,1% w III kwartale. Wydaje się, że od tamtej pory dane dokonały zwrotu ku lepszemu, a wzrost jest na dobrej drodze ku ożywieniu, chociaż z bardzo niskiego poziomu. Zbiorczy PMI dla aktywności biznesowej nie wskazuje jeszcze na ekspansję, w marcu sięgnął jednak najwyższego od dziewięciu miesięcy poziomu 49,9 pkt, do czego przyczynił się wzrost wskaźnika dla usług do 51,1 pkt. Sytuacja sektora przemysłowego również się poprawiła, mimo to indeks wskazuje na jego kurczenie się (45,7 pkt).
Dobrym miernikiem tej poprawy jest Indeks zaskoczeń ekonomicznych Citigroup dla strefy euro (46,7), który wrócił na dodatnie poziomy, a także po raz pierwszy od kwietnia ubiegłego roku jest wyższy od analogicznych wskaźników dla USA i Wielkiej Brytanii. W 2024 r. spodziewamy się bardziej dynamicznego wzrostu gospodarczego, po części przez efekt niskiej bazy z 2023 r. Spadek inflacji i rozpoczęcie cięć stóp procentowych EBC powinny zwiększyć zaufanie konsumentów oraz pomóc zmniejszyć różnicę w wynikach gospodarczych między strefą euro i podobnymi gospodarkami, w tym amerykańską. Z naszej perspektywy pole do zaskoczenia w górę we wspólnym bloku jest znacznie większe niż w USA, co stanowi główny filar naszej umiarkowanie pozytywnej prognozy kursu EUR/USD.
Istnieją oczywiście ryzyka dla naszych prognoz, spośród których warto wymienić perspektywy gospodarcze Chin, które oddziałują negatywnie na wciąż słaby popyt wewnętrzny, i kruchość przerośniętego sektora nieruchomości w tym kraju. Może to mieć na gospodarkę strefy euro znacznie większy wpływ niż w przypadku USA, ponieważ jest ona ściśle zależna od popytu zewnętrznego i wpływów z eksportu do Chin. Uważamy jednak, że przeważają powody do optymizmu, wynikające z dobrych wyników rynku pracy, piku transmisji polityki EBC i spadającego wpływu szoków podażowych.
/>
EBC rewiduje prognozy i widzi szybszy spadek inflacji
Mimo ostatnich pozytywnych wieści EBC obniżył w marcu swoją ocenę gospodarki strefy euro, co naszym zdaniem jest nieco pesymistyczne. Ton ostatniego oświadczenia banku był mocno zbalansowany. Stwierdzono, że inflacja uległa dalszemu spadkowi, a przy tym, że inflacja bazowa – zgodnie z większością miar – osłabła. Jednocześnie wspomniano, że presja cenowa we wspólnym bloku „pozostaje wysoka, po części z powodu silnego wzrostu płac”.
Ton prezeski EBC Christine Lagarde podczas konferencji prasowej był podobnie niejednoznaczny i stanowił w znacznej mierze rozwinięcie oświadczenia banku. Potwierdziła postępy w walce z inflacją, mówiąc, że bank centralny jest „pewniejszy” osiągnięcia mandatu cenowego, jednak nie „wystarczająco pewny”. Powtórzyła, że bank „nie jest jeszcze we właściwym miejscu” w kontekście inflacji, wspomniała jednak, że nie oznacza to, że Rada Prezesów czeka na spadek dynamiki cen do 2% przed rozpoczęciem rozluźniania polityki.
W marcu nie było presji na wprowadzanie zmian w forward guidance, jako że, patrząc realistycznie, bank dzieliło jeszcze parę posiedzeń od momentu, w którym mógłby rozpocząć łagodzenie polityki monetarnej. Kluczowym aspektem komunikatu prasowego były więc nowe projekcje makroekonomiczne.
Prognoza PKB na 2024 r. została zrewidowana nieznacznie w dół do 0,6% (z 0,8% w grudniu). W przyszłym roku wzrost strefy euro powinien przyspieszyć – bank spodziewa się ekspansji o 1,5% w 2025 r. (bez zmian) i 1,6% w 2026 r. (wcześniej 1,5%).
Rewizje projekcji inflacji były większe. Obecnie bank oczekuje średniej głównej miary inflacji na poziomie 2,3% w tym roku (wcześniej 2,7%), 2% w 2025 r. (wcześniej 2,1%) i 1,9% w 2026 r. (bez zmian). Obniżono również prognozy dla inflacji bazowej: 2,6% w tym roku (wcześniej 2,7%), 2,1% w 2025 r. (wcześniej 2,3%) i 2% w 2026 r. (wcześniej 2,1%). Jest to zgodne ze stosunkowo dobrymi odczytami inflacji HICP z ostatnich miesięcy, które potwierdziły stopniowy trend spadkowy. Główna miara spadła w lutym do 2,6% (z 2,8%), zaś bazowa, która nie uwzględnia najbardziej zmiennych cen, m.in. energii, do najniższego od marca 2022 r. poziomu 3,1% (z 3,3%).
/>
Słabość aktywności gospodarczej powinna przyczynić się do normalizacji presji cenowej, choć wygasanie efektu spadku cen energii w głównej mierze inflacji i wycofanie dopłat do energii mogą stanąć na drodze do wypełnienia mandatu EBC. Lagarde podkreśliła również wagę rynku pracy w ocenie banku dotyczącej inflacji. W IV kwartale ubiegłego roku nominalny wzrost płacy godzinowej spadł do 3,7% (z 5,6%), wciąż jednak jest wysoki względem historycznych poziomów (w ujęciu realnym płace były dodatnie drugi kwartał z rzędu, odnotowując +1,0%). Podczas marcowej konferencji prasowej Lagarde opisała wzrost płac jako „mocny”, dodała jednak, że widać oznaki jego łagodzenia.
/>
Obniżki stóp stanowią ryzyko dla euro
Rozpoczęcie obniżek stóp procentowych EBC rozpocznie się najpewniej później, niż zakładaliśmy, wobec czego kurs EUR/USD jest nieznacznie wyższy niż w naszej krótkoterminowej prognozie. Obecnie spodziewamy się początku cyklu rozluźniania polityki EBC w czerwcu i jeszcze dwóch lub trzech obniżek w dalszej części roku, co jest mniej więcej zbieżne z obecnymi wycenami rynkowymi.
Inflacja w strefie euro spada w dość dobrym tempie, a aktywność gospodarcza utkwiła na niemal zerowym wzroście, zatem Europejski Bank Centralny może naszym zdaniem obniżać w tym roku stopy procentowe szybciej niż Rezerwa Federalna. Może to stanowić ryzyko dla euro.
Mimo to spodziewamy się niewielkiego wzrostu kursu EUR/USD w horyzoncie naszej prognozy. Jak wspomnieliśmy, oczekujemy zbliżenia wyników gospodarczych po obu stronach Atlantyku w 2024 r., jako że amerykańska gospodarka zwalnia po imponującym roku, strefa euro zaś przyspiesza z bardzo niskiej bazy. Uważamy, że dzięki temu para EUR/USD do końca tego roku osiągnie poziom 1,10, a do końca 2025 r. – 1,14.
Ryzyko dla naszej prognozy mogą stanowić wyniki listopadowych wyborów prezydenckich w USA. Zwycięstwo Trumpa, które rynki wyceniają obecnie na ok. 50%, może być negatywne dla euro, jeśli były prezydent wzmocni protekcjonistyczne przepisy, które były znakiem rozpoznawczym jego kadencji w Białym Domu.
/>
Autor: Matthew Ryan, CFA – szef działu analiz rynkowych Ebury