A wszystko dlatego, że z powodu greckiego kryzysu dłużnego Francuzi i Niemcy rozważają wprowadzenie zakazu spekulacyjnych gier na tych rynkach. Greckie CDS-y, które mierzą koszty ubezpieczenia papierów dłużnych na wypadek niewypłacalności emitenta, osiągnęły w tym roku rekordowo wysoki poziom. Politycy winią fundusze hedgingowe za windowanie ceny tego ubezpieczenia i pogłębianie kryzysu finansowego w Atenach poprzez straszenie inwestorów. Padły oskarżenia, że paru bezwzględnych inwestorów manipuluje rynkami i rozsiewa panikę, by jeszcze więcej zarobić na swoich transakcjach.

To z kolei skłoniło Europejczyków do zgłoszenia postulatu znacznie ostrzejszej kontroli nad tym rynkiem. W ubiegłym miesiącu Christine Lagarde, francuska minister finansów, jako pierwsza zasugerowała, że decydenci mogą ograniczyć używanie derywatów powiązanych z ryzykiem niewypłacalności suwerennych państw.

Od tego czasu przedstawiciele niemieckiego urzędu kanclerskiego Angeli Merkel także zgłosili swoje obiekcje i pojawiły się pogłoski o całkowitym zakazie tak zwanej „gołej krótkiej sprzedaży”, która polega na tym, że inwestorzy wykorzystują CDS-y do obstawiania upadłości bez konieczności rzeczywistego posiadania obligacji. W kolejnych miesiącach ta idea będzie prawdopodobnie przedmiotem debat przedstawicieli organów nadzoru i polityków z grupy G20.

W USA także pojawiają się postulaty nowych regulacji, które znacząco ograniczyłyby pozagiełdowy handel instrumentami pochodnymi, takimi jak CDS-y. To po części reakcja na bankructwo grupy ubezpieczeniowej AIG w 2008 roku, która była mocno zaangażowana w te instrumenty. Jednak do zeszłego roku CDS-y na państwowe długi przykuwały znacznie mniej uwagi w świecie derywatów niż ich korporacyjne lub hipoteczne odpowiedniki.

Wynikało to z faktu, że ryzyko bankructwa państw uprzemysłowionych uważano za minimalne, w związku z tym potrzeba hedgingu lub spekulacji była mniej ważna. Nawet dzisiaj wolumen pozostających w obiegu państwowych CDS-ów jest znacznie mniejszy niż CDS-ów hipotecznych lub korporacyjnych. Ponieważ jednak w zeszłym roku wzrosły obawy przed ryzykiem upadłości państw, fundusze hedgingowe i banki stały się dużo bardziej aktywne na rynku państwowych CDS-ów – i w związku z tym cena tych kontraktów zaczęła przykuwać większą uwagę.

Zwolennicy rynku państwowych CDS-ów twierdzą, że jego krytyka jest nietrafiona – i koncentrowanie się na niej grozi odwiedzeniem polityków od realnego zadania, jakie czeka na nich w strefie euro, czyli potrzeby ograniczenia rozdętych deficytów budżetowych. Jednym z powodów ich irytacji jest fakt, że obecnie wcale nie wiadomo, czy większość aktywności w świecie suwerennych CDS-ów jest rzeczywiście dziełem funduszy hedgingowych lub spekulantów.

Niektóre fundusze hedgingowe z pewnością używały tych kontraktów w ubiegłym roku do gry na niewypłacalność określonych krajów, ale znaczna część aktywności w sektorze państwowych CDS-ów jest napędzana przez banki, które próbują sobie kupić ochronę na wypadek bankructwa rządu. Banki tradycyjnie nie żądają zabezpieczeń, kiedy zawierają transakcje z rządami, ponieważ nie muszą tego robić zgodnie z zasadami, których pilnuje organ nadzorujący rynek, Międzynarodowe Stowarzyszenie Swapów i Derywatów.

Dużym problemem jest oddzielenie tego, co jest czysto spekulacyjną transakcją, od prawdziwego zabezpieczenia się przed ryzykiem. – Z tego powodu myślę, że plany regulacji CDS-ów mają niewielkie szanse realizacji – mówi Steven Major, szef globalnego działu analiz rynków dłużnych w HSBC. Inni bankierzy mówią, że organy nadzoru mogą po prostu wymagać od inwestora, by miał on pozycję w odpowiednim instrumencie lub papierze dłużnym, zanim pozwoli mu się wejść na rynek CDS-ów. Transakcje tego rodzaju powinny być również opodatkowane po to, by kupno lub sprzedaż CDS-ów było kosztowniejsze. – Zbudowali mechanizm zakazu krótkiej sprzedaży. Pytanie, czy mają go zamiar użyć w tej nowej wojnie. Jeżeli zbierzemy fakty i wyjdzie nam, że ktoś zarabia na tym krocie, da to rządom Francji i Niemiec amunicję, która sprawi, że coś się z dużym prawdopodobieństwem wydarzy – mówi Simon Gleeson, partner w kancelarii Clifford Chance.

Niektórzy bankierzy zauważają również, że rynek CDS- -ów jest bardzo niewielki w porównaniu do sektora obligacji rządowych. To zaś oznacza, że nie ma dowodów, że cena instrumentów pochodnych wpływa na ceny papierów dłużnych. Z pewnością w szczycie greckiego kryzysu pod koniec stycznia to nie CDS-y rządziły rynkami obligacji. Było raczej odwrotnie, bo rentowności obligacji rosły szybciej i bardziej niż CDS-y. Co więcej, choć rynek CDS-ów jest stosunkowo mętny, branża podejmuje wysiłki, by uczynić go przejrzystym.

Dla przykładu Depository Trust and Clearing Corporation zaczęła publikować dane o poziomie zawieranych transakcji dla różnego rodzaju państwowych CDS-ów, co daje pewne pojęcie o aktywności na tym rynku. Jednocześnie instytucje, takie jak brytyjski Urząd Usług Finansowych (FSA), wzmacniają swoje wysiłki zmierzające do monitorowania sektora CDS- -ów poprzez śledzenie transakcji i poziomu cen. Brytyjski nadzór finansowy nie wydaje się być specjalnie zaniepokojony obecnym poziomem rynkowej manipulacji w świecie państwowych CDS-ów.

Brytyjczycy nie przystąpili do krucjaty przeciwko państwowym CDS-om, mimo że Londyn jest uważany za centrum handlu tymi instrumentami, nie tylko w Europie, ale i na świecie.

Wygodne zabezpieczenie przed ryzykiem

W 2007 roku na CDS-y, będące ubezpieczeniem na wypadek niewypłacalności greckiego rządu, na okres pięciu lat trzeba było wydać jedynie 5 tysięcy dolarów rocznie na każde 10 milionów dolarów długu. W tym roku w pewnym momencie było to nawet 425 tysięcy dolarów. Z kolei w przypadku gospodarek, takich jak amerykańska, brytyjska i niemiecka, prawdopodobieństwo upadłości oceniane jest dzisiaj jako niemal zerowe.

Te papiery mogą wykorzystywać np. zarządzający aktywami, którzy nie chcą realizować strat na greckich obligacjach. Mogą je kupić, gdy posiadane papiery tracą na wartości, ale nie mogą znaleźć na nich nabywców. Wtedy zakup CDS-ów pozostaje jedyną opcją. Niemiecki bank, który zawiera transakcje z bankiem greckim, także może chcieć kupić greckie CDS-y, żeby zabezpieczyć swoją pozycję.