Niekorzystne dla Rosji uwarunkowania geopolityczne oraz strukturalny charakter zapaści na światowym rynku paliw i surowców wskazują, że jej rezerwy finansowe będą się zmniejszały. Nawet wzrost cen ropy naftowej do pożądanych przez producentów 60-70 dol./bar., nie gwarantuje zatrzymania tego procesu. Spadkowego trendu obniżania poziomu rezerw nie zatrzymają też same zakupy złota. Prognozy cenowe dla tego kruszcu do roku 2020 nie są korzystne dla producentów a wartość produkcji w Rosji jest bardzo skromna w konfrontacji z dochodami z eksportu ropy, gazu i innych surowców.

Wzburzona fala

Wysoki poziom rezerw walutowych jest postrzegany jako silny atut rosyjskiej gospodarki i – jak to podkreślają oficjalne władze rosyjskie – ważny czynnik gwarantujący niezależność Rosji. W publicystyce ekonomicznej jest on też często przywoływany jako ważny atrybut siły Rosji epoki Putina w konfrontacji ze słabą, pozbawioną rezerw Rosją epoki Jelcyna.

Ten pierwszy wszak rozpoczynał swoje urzędowanie w 2000 roku z poziomem rezerw walutowych 12,5 mld dolarów (w tym czasie polskie rezerwy walutowe wynosiły 27,3 mld dolarów), by na fali szybko rosnących cen ropy naftowej zgromadzić na rachunkach Centralnego Banku Rosji (CBR) już w sierpniu 2008 roku prawie 600 mld dolarów.

Kupno - sprzedaż waluty przez ludność

Kupno - sprzedaż waluty przez ludność

źródło: Materiały Prasowe

Znaczące spadki i wahania poziomu rosyjskich rezerw walutowych w następnych latach (spadły one o przeszło 1/3 w porównaniu z poziomem maksymalnym) wskazują, że źródła ich zasilania nie są stabilne, a uwarunkowania geopolityczne przed jakimi stanęła Rosja w ostatnim okresie kreują nowe czynniki ich osłabiania. Czy zatem rosyjskie rezerwy walutowe będą spadać, czy też – jak to deklaruje CBR – mogą być szybko odbudowane do poziomu co najmniej 500 mld dolarów ?

Rezerwy a ceny ropy

Wraz ze wzrostem cen ropy naftowej od pierwszych lat obecnego stulecia Rosja w szybkim tempie zwiększała rezerwy walutowe. Do roku 2010 rosła i cena i wielkość eksportu ropy z Rosji – zwiększył się ze 144,4 mln t. w 2000 roku do 250,7 mln t. w 2010 roku, czyli o 73,6 proc. W tym samym okresie ceny w eksporcie rosyjskiej ropy zwiększyły się przeszło trzykrotnie, dzięki czemu w wyrażeniu wartościowym wzrósł on ponad pięciokrotnie

Jeszcze wyraźniej dominację czynnika cenowego, jako siły sprawczej wzrostu wartości eksportu ropy widać w ostatnich latach, kiedy mimo spadku ilości eksportowanej ropy w roku 2014 jego wartość zwiększyła się do 181-182 mld dolarów w latach 2011-2012.

Rok 2015 obrazuje natomiast zachowanie się Rosji jako typowego kraju o monokulturowym charakterze gospodarki i eksportu. W reakcji na spadek cen o prawie 50 proc. (z 99,93 dolarów/bar. w roku 2014 do 51,83 dolarów w roku 2015) kraj ten zwiększył wolumen eksportu o 9,4 proc. do poziomu 244,5 mln t.

Działo się to w warunkach, gdy Rosja bardzo energicznie zabiegała o wspólną politykę producentów w celu ograniczenia wydobycia ropy naftowej i stabilizacji poziomu cen.

Na zgromadzenie pierwszych stu miliardów rezerw walutowych Rosja epoki Putina potrzebowała prawie czterech lat. Następne sto miliardów pojawiło się już po 17 miesiącach, w marcu 2006 r. W grudniu 2006 r. było to już 303,7 mld. Na pokonanie bariery 400 mld wystarczyło zaledwie 5 miesięcy (maj 2007 – 403,2 mld). Do wybuchu światowego kryzysu w 2008 roku zbliżyły się do poziomu 600 mld, osiągając 598,1 mld dolarów.

Kryzys 2008/2009 wniósł istotne korekty do tak korzystnego dla Rosji trendu. Jego odwrócenie to efekt spadku cen ropy naftowej i ucieczki kapitału (w roku 2008 z Rosji odpłynęło 133,6 mld dolarów). 13 marca 2009 roku stan rezerw walutowych osiągnął najniższy po kryzysie 2008/2009 poziom: 376,1 mld dolarów.

Dzięki wysokim cenom ropy naftowej udało się je odbudować, ale nie na długo. W sierpniu 2011 roku stan dolarowych zapasów finansowych znów zaczął się kurczyć i to mimo utrzymywania się nie odnotowywanych wcześniej bardzo wysokich cen ropy. Spadek należy więc wiązać odpływem kapitału z Rosji (81,4 mld dolarów w 2011, 53,9 mld w 2012 i 60,3 mld w 2013 roku).

>>> Czytaj też: Reżim Putina czeka rychłe bankructwo. Wywiad z Borisem Akuninem

Rok 2014 to stopniowe kumulowanie się niekorzystnych dla Rosji skutków uwarunkowań koniunkturalnych i geopolitycznych oraz błędnych decyzji CBR. Spadkowi cen ropy naftowej towarzyszyło stopniowe odcinanie Rosji od międzynarodowego rynku finansowo-kredytowego. Nie mogąc zaciągać nowych kredytów ani refinansować starych, Rosja zmuszona była spłacać zadłużenie zagraniczne (które na koniec 2013 roku urosło do rekordowej sumy 728,9 mld dol.), z bieżących wpływów oraz wcześniej zgromadzonych zasobów. Dług zagraniczny po raz pierwszy od 2000 roku spadł – o 129 mld dolarów. Wydatki z tego tytułu, wraz z odsetkami, szacować można na ponad 160 mld dolarów.

Osłabienie rezerw to również efekt interwencji CBR w obronie rubla. W tym celu sprzedanych zostało prawie 79 mld dolarów i przeszło 5,6 mld euro. Efektem tych zjawisk było uszczuplenie rezerw o przeszło 124,1 mld dolarów.

W zeszłym roku spadkowy trend obniżania rezerw został wyhamowany. I to mimo bardzo niskich cen ropy naftowej i spłaty 84 mld dol. długu wobec zagranicy. Rezerwy zmniejszyły się zaledwie o 17,1 mld dolarów, przy ograniczeniu odpływu kapitału do 58,1 mld dolarów.

Co osłabia rezerwy

Jednym z istotnych czynników wpływających na spadek rezerw w ostatnich latach mimo wysokich cen ropy naftowej, były rosnące wypłaty z tytułu dywidendy i inne opłaty z tytułu kapitału zainwestowanego przez cudzoziemców w Rosji. Skala tych wypłat przekroczyła 100 mld dolarów (104,3 mld w 2013 roku, 100,1 mld w roku 2014). W 2015 roku gorsza sytuacja gospodarcza Rosji przełożyła się na spadek wypłat do 65,2 mld dolarów.

Postępująca deprecjacja rubla zaczęła także ograniczać zagraniczne wyjazdy turystyczne Rosjan i wydatki z tym związane. W 2014 roku spadły one do 50,4 mld dolarów. W 2015 roku spadek był jeszcze bardziej gwałtowny – wydatki Rosjan na turystykę zagraniczną nie przekroczyły 35 mld dolarów.

Duży wpływ na stan rosyjskich rezerw ma także aktywność ludności na wewnętrznym rynku walutowym. Przy wysokiej inflacji i niestabilnym kursie rubla, zakupy waluty, w tym przede wszystkim dolarów, były postrzegane jako narzędzie zabezpieczające utrzymanie w miarę stabilnej sytuacji ekonomicznej. Inwestycje w tym zakresie zbliżyły się w roku 2014 do 65 mld dolarów. Spadek dochodów o 4,0 proc. i płac realnych o 9,5 proc., przy znaczącej deprecjacji kursu rubla przełożyły się na spadek zakupów waluty w 2015 roku.

Znacznym obciążeniem dla rezerw walutowych są transfery płac zatrudnianych w Rosji imigrantów z krajów WNP, Azji Środkowej, Ukrainy, Mołdawii itp. Deprecjacja rubla zmniejszyła atrakcyjność rosyjskiego rynku pracy, co skutkowało spadkiem przekazów pieniężnych do 21,4 mld dol. w roku 2014 i zaledwie 12,4 mld w 2015 roku. Szacuje się, że liczba gastarbeiterów przyjeżdżających do Rosji spadła od 50 do nawet 70 proc. W 2015 roku największe transfery dotyczyły Uzbekistanu (3,1 mld), Tadżykistanu (2,1 mld), Ukrainy (1,8 mld), Kirgizji (1,5 mld), Armenii (1,1 mld).

Nieskuteczna obrona rubla

Spadek rezerw w roku 2014 o 124,1 mld dolarów, największy od kryzysu z 2008 r., to w dużej mierze efekt błędnej polityki CBR i jego nieskutecznej interwencji w obronie rubla. Powtórzone zostały dokładnie te same błędy, co w roku 2008. W okresie sierpień 2008 -styczeń 2009 na interwencje w obronie rubla CBR wydał 177,5 mld dolarów i 23,5 mld euro. W efekcie rezerwy walutowe w tym okresie zmniejszyły się o przeszło 211 mld dol. Tak kosztowna interwencja nie dała żadnych korzyści – kurs rubla w tym samym okresie osłabił się o 51 proc.

Ten sam manewr, z równie słabymi wynikami, zastosowany został w 2014 roku. Mimo wspomnianych już sprzedaży prawie 79 mld dolarów i przeszło 5,6 mld euro, ze spadkiem rezerw o przeszło 124 mld dolarów, kurs rubla w stosunku do dolara uległ osłabieniu o prawie 72 proc.

>>> Czytaj też: Putin: Władze nie będą przeszkadzać zagranicznym inwestorom w Rosji

Na szczęście jest złoto

Jednym z istotnych czynników, które wpłynęły na zahamowanie spadku rezerw, a od początku 2016 roku na ich szybki wzrost stały się dynamicznie rosnące zakupy złota dokonywane przez CBR na rynku wewnętrznym. W I kwartale rezerwy zwiększyły się o 45,8 t., tj. o przeszło 50 proc. więcej niż w analogicznym okresie roku 2015 (30,1 t. y), a ich wielkość przekroczyła 1460 t.

Od początku 2016 roku na zwiększone zakupy złota nałożyły się – po latach spadku i zastoju – znaczące wzrosty cen tego kruszcu. W efekcie wartość rosyjskich rezerw złota zwiększyła się w tym okresie o prawie 12 mld dolarów, podczas gdy wartość rezerw w walutach wymienialnych zwiększyła się w tym czasie o niecałe 11,6 mld.

Zwiększone zakupy złota przez CBR w ostatnich latach nie są jednak elementem realizacji celowej strategii zwiększania czy też dywersyfikacji struktury rezerw. Decyzja wiąże się z pomocą producentom złota w Rosji, którzy mają trudności z jego zbytem na rynku międzynarodowym. W 2015 roku eksport złota z Rosji spadł o 21,2 proc., do poziomu 43,85 t. y, podczas gdy zakupy przez CBR wzrosły o 22,3 proc. do poziomu 203,5 t. y.

Aktualnie CBR skupuje 70-80 proc. produkcji złota w Rosji. Dla banku są to bardzo efektywne operacje, dzięki którym zwiększa wartość rezerw, nie tracąc przy tym zasobów walutowych. Złoto jest kupowane za ruble, które można przecież dodrukować.

Rezerwy będą spadać

W 2016 roku Rosja musi spłacić 113 mld dolarów zadłużenia zagranicznego, w tym 95,2 mld długu podstawowego i 17,8 mld odsetek. W następnych latach, mimo stopniowo gasnącego trendu, skala tego zjawiska utrzyma się na znaczącym poziomie. Spłata zadłużenia, jak pokazała praktyka z 2015 roku, nie musi w pełni obciążać rezerw walutowych. W tym celu można wykorzystać aktywa zagraniczne zgromadzone przez podmioty rosyjskie w ostatnich kilkunastu latach. W 2015 roku aktywa zagraniczne rosyjskiego sektora finansowego zmniejszyły się o 25,8 mld dolarów.

Czy Rosja pójdzie tą drogą? Wszystko wskazuje na to, że wyprzedaż aktywów zagranicznych należy postrzegać jako ostateczność, możliwą do realizacji jedynie w warunkach, gdy restrykcje w dostępie rosyjskich podmiotów do międzynarodowego rynku finansowego będą obowiązywały dostatecznie długo, przy jednoczesnym utrzymywaniu się cen ropy naftowej na niskim poziomie.

W sytuacji konieczności spłaty zadłużenia zagranicznego, przy braku możliwości jego refinansowania w związku z nałożonymi na Rosję sankcjami, zaciągane na międzynarodowym rynku finansowym kredyty i pożyczki przekształciły się z czynnika zasilającego w przeszłości rezerwy, w podstawowy czynnik ich osłabiania. Środki pozyskiwane służyły nie tylko do finansowania zewnętrznej ekspansji inwestycyjnej, ale w dużej mierze również do finansowania procesów inwestycyjnych na rynku wewnętrznym. W tej części rosnące szybko zadłużenie zagraniczne banków i podmiotów niefinansowych i napływające do Rosji z tego tytułu środki dewizowe zwiększały jej rezerwy walutowe.

W najbliższych latach znacznej redukcji podlegać będzie przy tym podstawowe źródło zasilania rezerw walutowych Rosji, jakim jest dodatni bilans obrotów towarowych handlu zagranicznego. W założeniach rządowego programu rozwoju społeczno-gospodarczego Rosji na lata 2017-2019, przewiduje się w wariancie bazowym przy cenie ropy naftowej na poziomie 40 dolarów/bar., spadek dodatniego salda z 148,5 mld w 2015 roku do poziomu 108 mld już w roku 2016 i 104-107 mld w latach następnych.

W ostatnich latach czynnikiem wspomagającym rezerwy były przedpłaty za eksport ropy naftowej, w tym m.in. w ramach 25 letniego kontraktu z Chinami, podpisanego w 2013 roku. Dzięki środkom pozyskiwanym w ten sposób (według szacunków 35 mld dolarów, w tym 16,3 mld w 2015 roku) Rosnieft mogła spłacać kolejne raty za wykupioną w marcu 2013 roku trzecią co do wielkości firmę naftową Rosji TNK-BP (55 mld dolarów, w tym gotówką 16,65 mld dolarów wobec BP i 27,73 wobec rosyjskich udziałowców) nie obciążając rezerw walutowych Banku Centralnego.

W najbliższych latach możliwość kontynuowania takich operacji na większą skalę nie jest możliwa, natomiast już zrealizowane przedpłaty pomniejszą bieżące wpływy z eksportu ropy. Z jednej strony odbije się to na zasobności rezerw walutowych, z drugiej natomiast zwiększy zapotrzebowanie na środki finansowe z zasobów walutowych Banku Centralnego, w tym w szczególności na spłatę zadłużenia zagranicznego, dywidendy dla zagranicznych udziałowców czy też na finansowanie programów inwestycyjnych w części związanej z importem techniki i technologii zachodniej.

>>> Czytaj też: Putin: Rosja nie chce nowej zimnej wojny

Autor: Jerzy Rutkowski