Inwestorzy mówią o zielonych pędach ożywienia i o drugiej pochodnej aktywności gospodarczej (pierwszą pochodną, negatywną, jest utrzymujący się spadek produkcji, ale fakt, że zwolnił, sugeruje, iż blisko już do dna). W efekcie giełdy – nie tylko w USA – zaczęły iść w górę. Rynki zdają się wierzyć, że dla gospodarki i dla dotkniętych spadkiem zysków firm pojawiło się światełko w tunelu.

Optymizm na wyrost

Jestem przekonany, że ten optymizm nie ma oparcia w faktach. Wprawdzie spodziewam się, że gospodarka USA nie będzie się już – jak w dwóch ostatnich kwartałach – kurczyć w tempie 6 proc., ale sądzę, że wzrost w II połowie roku będzie ujemny (-2 – -1,5 proc.); tymczasem optymistyczny konsens wynosi 2 proc. albo i więcej. Uważam też, że w przyszłym roku tempo wzrostu będzie tak słabe (0,5–1,0 proc., w przeciwieństwie do konsensu na poziomie 2 proc. i wyżej), a bezrobocie tak duże (ponad 10 proc.), iż właściwie nadal będzie się tę sytuację odczuwać jak recesję.

Prognozy na lata 2009 i 2010 dla strefy euro i Japonii są jeszcze gorsze: w przyszłym roku tempo wzrostu będzie tam bliskie zera. W Chinach w dalszej części 2009 roku dojdzie do wyraźnego ożywienia, ale i tak tempo wzrostu wyniesie tam około 5 proc., a w przyszłym roku około 7 proc., (w ostatniej dekadzie przeciętnie 10 proc.).

Ze względu na słabe prognozy dla głównych gospodarek można założyć, że straty instytucji finansowych będą nadal rosnąć. Według moich najświeższych szacunków straty na pożyczkach udzielonych przez instytucje amerykańskie i na emitowanych przez nie papierach wyniosą 3,6 bln dol., a w reszcie świata – 1 bln dol.

Mówi się, że Międzynarodowy Fundusz Walutowy, który na początku roku dokonał korekty szacunków strat banków z 1 do 2,2 bln dol., wkrótce ogłosi nową prognozę, według której straty w USA wyniosą 3,1 bln dol., a w reszcie świata – 0,9 bln. Byłyby to szacunki bardzo bliskie moim. Przyjmując rozmiar tych strat za kryterium oceny banków, można stwierdzić, że wiele banków w USA i w innych krajach jest praktycznie niewypłacalnych i muszą zostać przejęte przez rządy. Jeśli mimo ogromnych i nadal powstających strat tych żywych trupów będzie się je ciągle wspierać, kryzys kredytowy potrwa znacznie dłużej.

Uwzględniając opisane prognozy dla gospodarki światowej i instytucji finansowych, można powiedzieć, że ostatnie zwyżki na giełdach w USA i na świecie należałoby interpretować jako korektę w trendzie zniżkowym. Ekonomiści zwykle mówią żartem, iż giełdy przewidziały 12 z ostatnich dziewięciu recesji: to dlatego, że często zdarzają się na nich ostre spadki bez groźby recesji. Co istotniejsze, w ciągu ostatnich dwóch lat giełdy sześć razy przewidywały ożywienie, którego nie było, czyli sześciokrotnie występowała zwyżkowa tendencja w trendzie zniżkowym, która wygasała, prowadząc do stabilizacji notowań na nowym, niższym od poprzedniego poziomie.

Zniżka jest przesądzona

Ten najnowszy podskok zdechłego kota na giełdach może potrwać trochę dłużej, ale w stosownym czasie notowania znowu zaczną zniżkować. Przesądzą o tym trzy czynniki. Po pierwsze, wskaźniki makroekonomiczne będą gorsze, niż się oczekuje, a wzrost nie powróci tak szybko, jak wynikałoby to z prognoz większości ekonomistów.

Po drugie, zyski i przychody przedsiębiorstw i instytucji finansowych nie poprawią się tak szybko, jak zakłada konsens ekonomistów, ponieważ słabe tempo wzrostu gospodarczego, presja deflacyjna oraz coraz większa liczba niewypłacalności emitentów obligacji korporacyjnych ograniczą możliwość podwyżek cen przez firmy i spowodują utrzymywanie się niskiej stopy zysku.

Na razie tylko korekta

Po trzecie, skutki wstrząsów finansowych będą gorsze, niż oczekiwano. W pewnym momencie inwestorzy zdadzą sobie sprawę z ogromnych strat banków i z tego, że niektóre z nich stały się niewypłacalne. Wiele bardzo zapożyczonych w stosunku do posiadanego kapitału firm – takich jak fundusze arbitrażowe – będzie dążyć do zmniejszenia zadłużenia, co skłoni je do sprzedawania płynnych aktywów na niepłynnym rynku. Poza tym niektóre kraje wschodzące – mimo pomocy ze strony MFW – dotknie poważny kryzys, który przeniesie się na inne gospodarki.

Choć więc korekta zwyżkowa na giełdach może potrwać dłużej niż zwykle, nieuchronny jest powrót presji zniżkowej w odniesieniu do akcji i innych ryzykownych aktywów.

Uczciwie mówiąc, podjęte w ostatnich miesiącach przez władze wielu krajów energiczne działania w zakresie polityki gospodarczej (niekonwencjonalne i zakrojone na ogromną skalę złagodzenie polityki pieniężnej, budżetowe pakiety stymulacyjne, ratowanie firm finansowych, pomoc dla osób obciążonych spłatą kredytów hipotecznych i wsparcie dla pogrążonych w kłopotach krajów rozwijających się) zmniejszyły groźbę bliskiej recesji na wielką skalę. A jeszcze sześć miesięcy temu, gdy doszło do całkowitego niemal załamania globalnych rynków finansowych, wydawała się ona wysoce prawdopodobna.

Tak więc globalna recesja będzie trwać dłużej, niż wskazuje konsens wśród ekonomistów. Światełko w tunelu być może się pojawia – w tym sensie, że nie będzie wielkiej recesji ani kompletnego załamania finansowego. Ale ożywienie gospodarcze wszędzie będzie słabe i wolniejsze, niż się oczekuje. Tak samo będzie z trwałym ożywieniem na rynkach finansowych.

Specjalnie dla Gazety Prawnej w porozumieniu z Project Syndicate

©Project Syndicate, 2009

www.project-syndicate.org