Święty Mikołaj właśnie odjeżdża

Rajd Świętego Mikołaja i efekt stycznia to dwa tematy, które rok w rok powracają na usta inwestorów liczących na zyski na przełomie roku. Niestety, ostatniae lata nie przyniosły najlepszych doświadczeń pod tym względem. W grudniu 2008 WIG zaledwie utrzymał się na tym samym poziomie, natomiast w styczniu zanotował sromotny spadek o niemal 10 proc. Zawiódł również przełom lat 2007/08. Gdzie podziewa się Święty Mikołaj? Przyjrzymy się odrobinę bliżej grudniowo-styczniowym anomaliom.

>>> Czytaj też: "Rajd św. Mikołaja czas zacząć?"

Historycznie najstarszy jest efekt stycznia, którego inwestorzy zza oceanu dopatrzyli się już w latach ’80 dwudziestego wieku. Od tego czasu temat ten zyskał na tyle dużą popularność, że stał się nie tylko źródłem inspiracji dla giełdowych techników, ale również obiektem badań czołowych światowych uniwersytetów. Analizy stóp zwrotu w Stanach Zjednoczonych pokazują, że w styczniu inwestorzy mogli zarobić statystycznie dużo więcej niż w pozostałych miesiącach roku. Średni „styczniowy zysk” inwestora w latach 1927-2001 to niemal 4 proc., podczas gdy w pozostałych miesiącach stopy zwrotu wynosiły niecały 1 proc.

Czas małych spółek

Zainteresowanie naukowców pozwoliło rzucić więcej światła na tajemniczy efekt stycznia. Po pierwsze okazało się, ze właściwie całość styczniowych wzrostów można przypisać dwu pierwszym tygodniom miesiąca. Po drugie, wyliczenia pokazały, że nie wszystkie akcje zyskują w styczniu na wartości równomiernie. Noworoczna zwyżka jest o wiele wyraźniejsza dla spółek małych, aniżeli dla dużych. Jeżeli przyjmiemy, że small-capy przynoszą wyższe stopy zwrotu niż large-capy, to połowę tej różnicy zarabia się w zaledwie kilka pierwszych dni roku. Co więcej, historycznie w styczniu najwięcej zyskiwały walory firm ryzykownych, czyli takich, których ceny charakteryzuje wysoka zmienność. Istnienie anomalii potwierdziły także analizy przeprowadzone na innych rynkach zagranicznych, od Kanady po Japonię.

Nowszym odkryciem wśród finansistów jest rajd Świętego Mikołaja, czyli wzrosty indeksów w ostatnim miesiącu (a właściwie w ostatnich dniach) roku. Grudniowa anomalia nie doczekała się póki co badań w skali podobnej, jak efekt stycznia.

Podatki i window-dressing

Styczniowe zwyżki dorobiły się już wielu tłumaczeń, ale tylko kilka z nich jest wartych większej uwagi. Najpopularniejsze wyjaśnienie dotyczy kwestii podatkowych. Mówi się, że inwestorzy pragnąc „zoptymalizować” wysokość płaconych podatków, sprzedają przed końcem roku papiery, na których ponieśli stratę, a następnie odkupują je na początku stycznia, pchając ceny w górę. Wyjaśnienie to jest o tyle trafne, że tłumaczyłoby również efekt stycznia. Skoro na przykład w Polsce rozliczanie transakcji trwa trzy dni robocze, inwestorzy muszą sprzedawać je praktycznie jeszcze przed Bożym Narodzeniem, a następnie mogą odkupywać je jeszcze w samej końcówce grudnia, powodując zwyżki cen akcji. Niestety, wspomniane wyjaśnienie ma jedną poważną wadę. Efekt stycznia zaobserwowano też na przykład w Australii, która posiada zupełnie inny rok podatkowy.

Druga racjonalna przesłanka, która mogłaby tłumaczyć noworoczne wzrosty, wiąże się z zachowaniem inwestorów instytucjonalnych. Otóż zauważono, że stosunek liczby transakcji kupna do sprzedaży wśród funduszy znacząco spada pod koniec roku, by następnie wzrosnąć w pierwszych miesiącach stycznia. Innymi słowy, w grudniu instytucje sprzedają więcej, a kupują mniej niż zwykle, natomiast w styczniu na odwrót. Wskutek tego, siły popytu dźwigają ceny na początku roku. Skąd tak dziwne zachowanie instytucji? Najprawdopodobniej chodzi o „wyczyszczenie” portfeli ze spółek, które mogą przynieść spore zyski, ale kiepsko wyglądają w rocznych raportach. Mowa tu między innymi o małych i ryzykownych firmach, co tłumaczyłoby, dlaczego efekt stycznia dotyczy głównie giełdowych small-capów.

>>> Czytaj też: "Warszawska giełda przygotowuje się do rajdu Świętego Mikołaja"

Obie anomalie nie są obce krajowym graczom giełdowym. Rzućmy okiem na trochę statystyki. Średnia grudniowa stopa zwrotu z WIG w latach 1995-2008 wynosiła 3,4 proc., a analogiczna wartość dla stycznia 4 proc. To dość dużo, biorąc pod uwagę, że średnia stopa zwrotu we wszystkich miesiącach to zaledwie 0,8 proc. Co ciekawe, w naszym rodzimym ogródku małe spółki zwykle zachowywały się grudniu i styczniu gorzej niż duże.

Świętego Mikołaja nigdy nie było…

Oprócz uporczywego tłumaczenia, skąd się bierze efekt stycznia i dlaczego w roku X wystąpił, a w roku Y nie, warto rozważyć jeszcze jeden scenariusz. Mianowicie, że efekt stycznia w ogóle nie istnieje. Czy to możliwe? Oczywiście. Wzrosty w styczniu mogą być na przykład efektem najzwyczajniejszego w świecie przypadku. Skoro mamy w roku 12 miesięcy, no to któryś musiał przez ostatnie kilkanaście lat przynosić największe stopy zwrotu. Tak się złożyło, że był to akurat styczeń. Być może w ciągu kolejnych lat bardziej zyskowny okaże się inny miesiąc, a gazety będą się rozpisywać na przykład o „efekcie kwietnia”.

>>> Czytaj też: "Czy inwestorzy giełdowi powinni bać się września"

Z drugiej strony, efekt stycznia, może być złudzeniem inwestorów, którzy często powtarzają popularne hasła, a rzadko zdobywają się na pogłębioną samodzielną analizę. Historyczne statystyki notowań na GPW faktycznie potwierdzają znaczne zwyżki w styczniu i grudniu, ale jeszcze większe wzrosty pojawiają się w kwietniu. Czyżby więc czas „efektu kwietnia” już nadszedł?

… albo pozbyli się go inwestorzy

Gracze giełdowi liczący na grudniowo-styczniowe zwyżki indeksów powinni być świadomi jeszcze jednego niebezpieczeństwa. Nawet jeżeli, efekt faktycznie istnieje, inwestorzy w szybkim tempie doprowadzą do jego samounicestwienia. W jaki sposób? Zamiast nabywać akcje w grudniu i styczniu, inwestorzy ruszą na zakupy jeszcze wcześniej, by załapać się na Bożonarodzeniowe zwyżki. W efekcie osłabnie popyt na przełomie roku, a wzrośnie wcześniej, wskutek czego stopy zwrotu wrócą do poziomu swojej długoterminowej średniej. Co ciekawe, jest całkiem prawdopodobne, że ten proces na GPW już się odbył. Styczniowe stopy zwrotu w ciągu lat 1995-2008 wynosiły wprawdzie średnio 4 proc., jednak o wiele ciekawiej wygląda rozbicie na podokresy. Przeciętna stopa zwrotu z WIG w styczniu w latach 1995-2002 wynosiła 7 proc., jednak już w okresie 2003-08 spadła do -0,1 proc. Efekt stycznia po prostu zniknął. Kurczą się również grudniowe wzrosty w analogicznych latach – z 3,9 proc. do 2.7 proc. Wniosek? Niewykluczone, że nawet jeżeli grudniowe wzrosty na giełdzie nie były mitem, to Święty Mikołaj właśnie odjeżdża.