Hiszpania znów trzęsie rynkami. Kryzys powraca?

Rentowności hiszpańskich obligacji od czasu feralnej aukcji wzrosły o 0,5 punktu procentowego sięgając 6%, czyli poziomu sprzed rozpoczęcia przez Europejski Bank Centralny programu trzyletnich pożyczek dla banków. Ten fakt wywołał na rynkach zrozumiały niepokój: skoro żadnych następnych pożyczek EBC nie planuje, to kto będzie kupował obligacje hiszpańskie oraz włoskie? Szczęśliwie jednak włoskie obligacje, choć też potaniały trzymają się znacznie lepiej – ich rentowności cały czas utrzymują się wyraźnie poniżej 6%.

Rynek nie przypadkiem traktuje ostatnio Włochów lepiej niż Hiszpanów. Italia, choć jej dług w relacji do PKB jest największy w Europie (nie licząc Grecji), jest na dobrej drodze, by już w tym roku przestał się on powiększać, a w kolejnym zaczął wreszcie spadać. Gabinet Montiego dał rynkom to, na co czekały: cięcia budżetowe w połączeniu z reformami strukturalnymi, które dają szansę na odbudowę włoskiego potencjału wzrostu. Choć rząd, ma chwiejne poparcie w parlamencie i musi mierzyć się z dobrze zorganizowanymi protestami grup interesów, cieszy się sporym poparciem społecznym pozwalającym na kontynuację reform (według ostatniego sondażu Montiego popiera 55% włochów). Podobno nawet popularne we Włoszech (w zimie!) pomstowanie na deszczową pogodę „Deszcz pada, rządzą złodzieje” zastąpione zostało przez „Deszcz pada, rząd techniczny”.

Hiszpanie zaś dwa razy ostatnio bardzo rynkom podpadli. Po pierwsze zaraz po wybraniu nowy premier Rajoy obwieścił, że deficyt za 2011 rok będzie znacznie wyższy niż przewidywano (zamiast planowanych 6% PKB aż 8,5%), zaś tegoroczny deficyt zostanie podwyższony z planowanych wcześniej 4,4% do 5,3%. To bardzo zaniepokoiło inwestorów, gdyż hiszpańska konsolidacja fiskalna zaczęła wyglądać niewiarygodnie. W 2010 roku deficyt był na poziome 9,3% więc w zeszłym roku udało się zmniejszyć lukę w budżecie zaledwie o 0,8 punktu procentowego. Jeżeli zaciskanie pasa będzie postępowało w tym tempie, to dług, który na koniec tego roku ma sięgnąć 80% PKB, szybko stanie się zbyt duży, by dało się go obsługiwać.

Drugie niemiłe zaskoczenie to odwlekanie przedłożenia konkretnych propozycji, czego miałyby dotyczyć cięcia. Przywódca rządzącej Partii Ludowej starał się nie denerwować wyborców programami oszczędnościowymi przed wyborami do regionalnego parlamentu w Andaluzji, które miały miejsce pod koniec marca. Nic to nie pomogło – Partia Ludowa wybory przegrała, a rynki straciły cierpliwość i zaczęła się wyprzedaż hiszpańskich papierów.

Strategia Rajoy’a nie była jednak taka zła, jak się teraz wydaje. Główny problem ze zbilansowaniem hiszpańskiego sektora publicznego nie leży w rządzie centralnym ani w tamtejszym ZUS-ie tylko w finansach regionów. Te odpowiadają za prawie jedną trzecią wydatków publicznych (odpowiadają m. in. za oświatę i służbę zdrowia) i ani myślą zaciskać pasa zwłaszcza przychylając się do próśb opozycyjnego rządu. Gdy rządził socjalista Zapatero a największe regiony (oprócz Andaluzji) kontrolowała Partia Ludowa, trudno było cokolwiek w ich finansach zmienić. Teraz była szansa na zakończenie ciągłego przerzucania się odpowiedzialnością, ale się nie udało.

Mimo to uważam, że reakcja rynków na hiszpańskie kłopoty jest przesadzona a jej skala jest bardziej wynikiem małej aktywności na giełdach w okresie około świątecznym (w Hiszpanii wolny od pracy jest nie tylko Wielkanocny Poniedziałek, ale i Wielki Piątek, a nawet Wielki Czwartek) niż pogorszenia się fundamentalnej sytuacji. Rządowi udało się przez ostatnie miesiące sporo zrobić, szczególnie jeśli chodzi o reformę rynku pracy, zmierzającą do obniżenia największego w UE bezrobocia. Cieszy, że polityka oszczędności idzie bardziej w kierunku cięż wydatków i poszerzania bazy podatkowej niż podwyżek stawek podatkowych. Gospodarka hiszpańska zaczyna wykazywać coraz więcej oznak ożywienia, zwłaszcza w eksporcie. Powodem do optymizmu jest też fakt, że przecena Hiszpańskiego długu w ograniczonym stopniu przeniosła się na pozostałe kraje zagrożone.

Głównym wyzwaniem dla Hiszpanii jest w tej chwili kwestia dokapitalizowania banków. Kruchość krajowego sektora finansowego powoduje nie tylko mniejszy zbyt na rządowe obligacje ale przede wszystkim utratę dostępu do finansowania przez przedsiębiorstwa. Podaż pieniądza w lutym spadła rok do roku o 4,7%. Utrzymanie tej tendencji grozi deflacją i pogłębieniem recesji, co jeszcze pogorszy sytuację banków. Najprostszym rozwiązaniem byłoby sięgnięcie przez Hiszpanie po pieniądze z Europejskiego Funduszu Stabilności Finansowej i przeznaczenie ich wyłącznie na dokapitalizowanie sektora finansowego. Politycznie takie posunięcie jest jednak bardzo trudne i rząd pewnie się na nie nie zdecyduje. W takiej sytuacji będzie zmuszony sam znaleźć dodatkowe środki. Z wydarzenia ostatnich miesięcy na pewno płynie jednak wniosek, by nie zwlekać z trudnymi decyzjami zbyt długo, bo w końcu może być za późno.

Rentowności hiszpańskich obligacji od czasu feralnej aukcji wzrosły o 0,5 punktu procentowego sięgając 6%, czyli poziomu sprzed rozpoczęcia przez Europejski Bank Centralny programu trzyletnich pożyczek dla banków. Ten fakt wywołał na rynkach zrozumiały niepokój: skoro żadnych następnych pożyczek EBC nie planuje, to kto będzie kupował obligacje hiszpańskie oraz włoskie? Szczęśliwie jednak włoskie obligacje, choć też potaniały trzymają się znacznie lepiej – ich rentowności cały czas utrzymują się wyraźnie poniżej 6%.

Rynek nie przypadkiem traktuje ostatnio Włochów lepiej niż Hiszpanów. Italia, choć jej dług w relacji do PKB jest największy w Europie (nie licząc Grecji), jest na dobrej drodze, by już w tym roku przestał się on powiększać, a w kolejnym zaczął wreszcie spadać. Gabinet Montiego dał rynkom to, na co czekały: cięcia budżetowe w połączeniu z reformami strukturalnymi, które dają szansę na odbudowę włoskiego potencjału wzrostu. Choć rząd, ma chwiejne poparcie w parlamencie i musi mierzyć się z dobrze zorganizowanymi protestami grup interesów, cieszy się sporym poparciem społecznym pozwalającym na kontynuację reform (według ostatniego sondażu Montiego popiera 55% włochów). Podobno nawet popularne we Włoszech (w zimie!) pomstowanie na deszczową pogodę „Deszcz pada, rządzą złodzieje” zastąpione zostało przez „Deszcz pada, rząd techniczny”.

Hiszpanie zaś dwa razy ostatnio bardzo rynkom podpadli. Po pierwsze zaraz po wybraniu nowy premier Rajoy obwieścił, że deficyt za 2011 rok będzie znacznie wyższy niż przewidywano (zamiast planowanych 6% PKB aż 8,5%), zaś tegoroczny deficyt zostanie podwyższony z planowanych wcześniej 4,4% do 5,3%. To bardzo zaniepokoiło inwestorów, gdyż hiszpańska konsolidacja fiskalna zaczęła wyglądać niewiarygodnie. W 2010 roku deficyt był na poziome 9,3% więc w zeszłym roku udało się zmniejszyć lukę w budżecie zaledwie o 0,8 punktu procentowego. Jeżeli zaciskanie pasa będzie postępowało w tym tempie, to dług, który na koniec tego roku ma sięgnąć 80% PKB, szybko stanie się zbyt duży, by dało się go obsługiwać.

Drugie niemiłe zaskoczenie to odwlekanie przedłożenia konkretnych propozycji, czego miałyby dotyczyć cięcia. Przywódca rządzącej Partii Ludowej starał się nie denerwować wyborców programami oszczędnościowymi przed wyborami do regionalnego parlamentu w Andaluzji, które miały miejsce pod koniec marca. Nic to nie pomogło – Partia Ludowa wybory przegrała, a rynki straciły cierpliwość i zaczęła się wyprzedaż hiszpańskich papierów.

Strategia Rajoy’a nie była jednak taka zła, jak się teraz wydaje. Główny problem ze zbilansowaniem hiszpańskiego sektora publicznego nie leży w rządzie centralnym ani w tamtejszym ZUS-ie tylko w finansach regionów. Te odpowiadają za prawie jedną trzecią wydatków publicznych (odpowiadają m. in. za oświatę i służbę zdrowia) i ani myślą zaciskać pasa zwłaszcza przychylając się do próśb opozycyjnego rządu. Gdy rządził socjalista Zapatero a największe regiony (oprócz Andaluzji) kontrolowała Partia Ludowa, trudno było cokolwiek w ich finansach zmienić. Teraz była szansa na zakończenie ciągłego przerzucania się odpowiedzialnością, ale się nie udało.

Mimo to uważam, że reakcja rynków na hiszpańskie kłopoty jest przesadzona a jej skala jest bardziej wynikiem małej aktywności na giełdach w okresie około świątecznym (w Hiszpanii wolny od pracy jest nie tylko Wielkanocny Poniedziałek, ale i Wielki Piątek, a nawet Wielki Czwartek) niż pogorszenia się fundamentalnej sytuacji. Rządowi udało się przez ostatnie miesiące sporo zrobić, szczególnie jeśli chodzi o reformę rynku pracy, zmierzającą do obniżenia największego w UE bezrobocia.

Cieszy, że polityka oszczędności idzie bardziej w kierunku cięż wydatków i poszerzania bazy podatkowej niż podwyżek stawek podatkowych. Gospodarka hiszpańska zaczyna wykazywać coraz więcej oznak ożywienia, zwłaszcza w eksporcie. Powodem do optymizmu jest też fakt, że przecena Hiszpańskiego długu w ograniczonym stopniu przeniosła się na pozostałe kraje zagrożone.

Głównym wyzwaniem dla Hiszpanii jest w tej chwili kwestia dokapitalizowania banków. Kruchość krajowego sektora finansowego powoduje nie tylko mniejszy zbyt na rządowe obligacje ale przede wszystkim utratę dostępu do finansowania przez przedsiębiorstwa. Podaż pieniądza w lutym spadła rok do roku o 4,7%. Utrzymanie tej tendencji grozi deflacją i pogłębieniem recesji, co jeszcze pogorszy sytuację banków.

Najprostszym rozwiązaniem byłoby sięgnięcie przez Hiszpanie po pieniądze z Europejskiego Funduszu Stabilności Finansowej i przeznaczenie ich wyłącznie na dokapitalizowanie sektora finansowego. Politycznie takie posunięcie jest jednak bardzo trudne i rząd pewnie się na nie nie zdecyduje. W takiej sytuacji będzie zmuszony sam znaleźć dodatkowe środki. Z wydarzenia ostatnich miesięcy na pewno płynie jednak wniosek, by nie zwlekać z trudnymi decyzjami zbyt długo, bo w końcu może być za późno.