Niemcy mają rację. Przeszkody prawne, praktyczne i polityczne dla emisji wspólnych obligacji są teraz ogromne. Istnieje jednak ryzyko, że kraje o niestabilnych finansach publicznych wyjdą z tego kryzysu z zadłużeniem tak dużym, że nie sposób nim zarządzać. Miałoby sens, by strefa euro zaangażowała się w bardziej ograniczoną formę mutualizacji długu niż ta obiecana przez obligacje euro – czy też „koronaobligacje”, jak się je obecnie nazywa.

Jak tego dokonać? Chociażby dzięki wspólnemu funduszowi redukcji zadłużenia, który byłby równoznaczny ze zobowiązaniem strefy euro do przejęcia części długu państwowego każdego kraju po zakończeniu kryzysu. Zagwarantowałoby to słabszym członkom perspektywę pewnej redukcji długu w przyszłości, bez zmuszania unii walutowej do wdrożenia zbyt ambitnych planów już teraz.

>>> Czytaj też: "Le Figaro”: Francja chce zburzyć front przeciwników koronaobligacji w Europie

Odpowiedź strefy euro na ostatni kryzys opierała się na połączeniu polityki fiskalnej i monetarnej. Komisja Europejska zawiesiła swoje zasady fiskalne, pozwalając państwom członkowskim pożyczać tyle, ile potrzebują do sfinansowania bodźca fiskalnego na dużą skalę. Europejski Bank Centralny uruchomił tymczasowy program skupu aktywów o wartości 750 mld euro. Ma to zapewnić siatkę bezpieczeństwa gwarantującą, że rządy nie będą miały do czynienia z przesadnie wysokimi stopami procentowymi. EBC poinformował, że nie ma żadnych ograniczeń, jeśli chodzi o jego zaangażowanie we wspieranie strefy euro – to sugeruje, że mógłby finansować i ten program.

Jak już wcześniej przekonywałem, ta propozycja przyczyni się do tego, że rządy będą mogły finansować swoje systemy opieki zdrowotnej i wspierać gospodarki w tym trudnym momencie. Inwestorzy mogliby uzyskać dostęp do dodatkowych funduszy z Europejskiego Mechanizmu Stabilności, funduszu ratunkowego dla strefy euro – gdyby tylko przeciwstawili się jednemu krajowi. Europejski Mechanizm Stabilności zazwyczaj wymaga oszczędności i reform strukturalnych, ale w obecnej sytuacji powinien potraktować członków w tarapatach łagodniej – w końcu epidemia nie jest niczyją winą.

Niestety, w europejskim pakiecie ratunkowym brakuje ważnych elementów. Pod koniec kryzysu kraje o i tak już niestabilnych finansach publicznych (w tym Włochy, Hiszpania i Portugalia) będą niebezpiecznie wysoko zadłużone. Nowa propozycja KE dotycząca emisji długu w celu sfinansowania tanich kredytów wspierających rynki pracy krajów najbardziej podatnych na zagrożenia jest ważna symbolicznie, ale nie rozwiązuje problemu zadłużenia.

>>> Czytaj też: To historyczny moment dla Europy. "Koronaobligacje" wzmocnią strefę euro. Albo ją zniszczą

Dlatego zainteresowane państwa członkowskie wzywają unię walutową do emisji euroobligacji (lub też „koronaobligacji”). Te emisje mogłyby być ograniczone pod względem wielkości i ukierunkowane na konkretne potrzeby, np. finansowanie systemów opieki zdrowotnej. Ich zwolennicy twierdzą, że taka „solidarność” jest w pełni uzasadniona – Covid-19 jest problemem wszystkich.

Trudności z koronaobligacjami są trojakie. Po pierwsze, nie jest jasne, jaka instytucja miałaby je emitować i jak by je finansowała. Idealnym wyjściem byłoby, gdyby strefa euro zorganizowała instytucję skarbu z budżetem federalnym. Jednak to trudne do utworzenia w obecnych warunkach, a także wymagałoby od rządów rezygnacji z części dochodów podatkowych w czasie kryzysu finansowego. Po drugie, traktaty UE zawierają klauzulę, która uniemożliwia państwom wzajemne ratowanie się. Takie obligacje wymagałyby zmiany traktatów, co z kolei wymagałoby głosowań parlamentarnych i referendów. To nie jest szybkie działanie, którego potrzebujemy w sytuacji pandemii. Po trzecie, federalny skarb UE musiałby kontrolować, w jaki sposób państwa członkowskie wydają otrzymane pieniądze, by uniknąć sytuacji, w której rządy będą bezkarnie je wydawać na własne cele.

Niemcy mają rację – euroobligacje są niepraktyczne.

 >>> Czytaj też: Znamy indeksy PMI dla Niemiec i strefy euro za marzec. Są najniższe w historii

Niemniej problem przyszłego zadłużenia jest realny. Przekonuje mnie to do tymczasowego rozwiązania: przywódcy strefy euro zobowiązaliby się do utworzenia funduszu, który mógłby przejąć i umorzyć część długu państwowego każdego kraju. Fundusz przejmowałby tę samą część długu od każdego państwa członkowskiego –  powiedzmy, 20 proc. PKB. Fundusz wyemitowałby obligacje na pokrycie zakupu, a rządy przeznaczyłyby część swoich przyszłych wpływów podatkowych na pokrycie tych kosztów.

Plan ten powielałby rozwiązanie opracowane kilka lat temu przez grupę pracowników naukowych, w tym Philipa Lane’a, obecnie głównego ekonomistę Europejskiego Banku Centralnego. Mógłby opierać się również na elementach propozycji niemieckiej Rady Ekspertów Gospodarczych, opracowanej w szczytowym momencie kryzysu zadłużenia w strefie euro. Słabsze państwa członkowskie miałyby mieć pewność, że nie będą musiały same dźwigać dodatkowego długu narosłego z powodu zarządzania kryzysem pandemicznym. Jednocześnie strefa euro wysłałaby silny polityczny sygnał o wspólnym celu. Ważne kwestie prawne i praktyczne zostałyby odłożone na czas po kryzysie.

Sceptycy będą twierdzić, że Niemcy i inne kraje Europy Północnej o stabilnych finansach publicznych mogą wycofać się z tego zobowiązania po tym, jak kryzys minie. Jednak w interesie tych krajów leży zapewnienie np. Włochom i Hiszpanii łatwego do opanowania poziomu zadłużenia. Jeśli problem ten nie zostanie rozwiązany, EBC nie będzie w stanie podnieść stóp procentowych i obniżyć swojego bilansu. Berlin będzie musiał dokonać wyboru pomiędzy w pełni funkcjonującym bankiem centralnym a ograniczonym stopniem mutualizacji długu.

Co byłoby najlepszym długoterminowym rozwiązaniem? Strefa euro powinna stać się prawdziwą unią fiskalną i polityczną, ze scentralizowanym skarbcem oraz silniejszym nadzorem instytucjonalnym i parlamentarnym dotyczącym sposobu wydawania pieniędzy. Dopóki tak się nie stanie, UE musi znaleźć wykonalne rozwiązanie. Zobowiązanie się do utworzenia wspólnego funduszu na rzecz redukcji zadłużenia może okazać się wybiegające w za daleką przyszłość.

 >>> Czytaj też: "Sueddeutche Zeitung": Porażka Włoch będzie porażką Europy. Czy uda się zapobiec upadkowi całej UE?