Bogaty dłużnik

Charakterystyczną cechą gospodarki USA, będącą konsekwencją statusu dolara jako światowej waluty rezerwowej, jest ujemna międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto (NIIP), czyli przewaga pasywów nad aktywami. W praktyce oznacza to, że USA są dłużnikiem netto w stosunku do zagranicy. (Na marginesie: największymi zagranicznymi wierzycielami USA są Japonia i Chiny, co bynajmniej nie oznacza, że trzymają Amerykę za gardło. Zagranica ma bowiem tylko ok. 1/3 długu publicznego, pozostałe 2/3 pokrywa rodzimy kapitał: instytucje rządowe oraz inwestorzy indywidualni i instytucjonalni. Natomiast rzeczone wierzytelności Kraju Kwitnącej Wiśni i Państwa Środka, choć największe w skali zagranicy, łącznie stanowią tylko ok. 10 proc., i warto o tym pamiętać). Tymczasem – i to jest paradoks – pomimo przewagi zobowiązań nad wierzytelnościami, zwrot z zagranicznych inwestycji kapitałowych jest większy niż koszt obsługi długu.

Globalny obiekt pożądania

Tajemnica tkwi w światowym popycie na dolara, który jest tak wielki, że Rezerwa Federalna stale powiększa bazę monetarną. Warto postawić pytanie, jakie pożytki wynikają z kontrolowania i emitowania jedynej globalnej waluty rezerwowej. Amerykańscy podatnicy czerpią z powyższego dwie korzyści. Po pierwsze, premię z tytułu zagranicznego senioratu, czyli emisji pieniądza będącego w obiegu poza USA. Rezerwa Federalna pobiera mianowicie odsetki od papierów skarbowych, gwarantujących emitowane banknoty. Szacuje się, że w rękach cudzoziemców jest 2/3 wszystkich banknotów studolarowych znajdujących się w obiegu, co przynosi roczny zysk w wysokości ponad 20 mld dol. Kwota ta stanowi istotny składnik przychodów FED, a ostatecznie zasila konto Departamentu Skarbu.

Tak oto supermocarstwo samo sobie wypłaca odsetki od sporej części długu publicznego. Po drugie, Stany Zjednoczone są w stanie tanio finansować swój dług dzięki wielkiemu popytowi na papiery skarbowe wśród zagranicznych banków centralnych i agencji rządowych. Roczne oszczędności z tego ostatniego tytułu sięgają 90 mld dol. Tyle korzyści. Zapotrzebowanie na dolara jako główne źródło światowych rezerw walutowych i aktywów płynnych ma bowiem kosztowny skutek uboczny: powoduje zawyżenie kursu o 5 do 10 proc. To z kolei zabija konkurencyjność amerykańskiego przemysłu. Z powodu nadmiernej aprecjacji dolara eksporterzy i producenci konkurujący z importem tracą nawet 100 mld dol., a zwykli Amerykanie – setki tysięcy miejsc pracy.

>>> Czytaj też: Najdłuższy okres bez recesji od czasu wojny. Nie wiadomo, co tak napędza gospodarkę USA [OPINIA]

Privilège Exorbitant

W kategoriach wzrostu gospodarczego Ameryka prześcignęła Anglię w latach 70. XIX wieku. Pierwsza wojna światowa ugruntowała potęgę gospodarczą USA. W latach 30. XX wieku, wskutek Wielkiego Kryzysu, musiała odstąpić palmę pierwszeństwa funtowi szterlingowi. Nie na długo, bo w 1945 r. stało się jasne, że Amerykanie na dobre zajęli miejsce Brytyjczyków, którym pozostało bezradnie patrzeć na demontaż imperium zamorskiego. Stworzony pod ich egidą system Bretton Woods, ustanawiający stały parytet dolara do złota oraz sztywne, powiązane z dolarem kursy wymiany franka francuskiego i funta szterlinga, funkcjonował do końca lat 60. XX wieku. Przyczyną jego upadku był rosnący deficyt bilansu płatniczego USA, spowodowany z jednej strony eskalacją wydatków na zbrojenia, a z drugiej – niedowartościowaniem jena i marki niemieckiej w sytuacji szybkiego wzrostu gospodarek Japonii i Niemiec. Był on korygowany kreacją pieniądza ex nihilo. W rezultacie doszło do inflacji dolara i złamania parytetu złota.

Zaniepokojeni beztroską amerykańskiego sojusznika, Francuzi (Valéry Giscard d’Estaing, ówczesny minister finansów i późniejszy prezydent Francji, zarzucał USA korzystanie z privilège exorbitant) i Brytyjczycy zaczęli żądać od USA wymiany swoich rezerw dolarowych na złoto, do czego mieli prawo według umowy z Bretton Woods. W efekcie w 1971 r. pokrycie dolarów w złocie spadło z wymaganych 40 poniżej 18 proc. Aby zatrzymać odpływ kruszcu, prezydent Richard Nixon zniósł wymienialność dolara na złoto, dając początek erze kursu płynnego. Bez oparcia w złocie dolar stał się pieniądzem czysto fiducjarnym. Pojawiło się pytanie, jak przywrócić popyt na dolara, nie wywołując przy tym hiperinflacji. Pomógł przypadek, choć podobno w historii nie ma przypadków. Szok naftowy z 1973 r. zwrócił oczy świata na Bliski Wschód. I na ropę, która stała się kotwicą, wyznaczającą status dolara jako jedynej waluty globalnej. Henry Kissinger, szerpa dyplomatyczny Nixona, wymyślił genialny mechanizm petrodolara i dobił targu z Arabią Saudyjską, w ślad za którą z czasem poszli inni eksporterzy ropy i kopalin. Cykliczne lokowanie petrodolarów w amerykańskich papierach skarbowych umożliwiło USA monetyzację długu bez obaw o stabilność finansową. Teraz dopiero Francuzi i reszta świata zobaczyli, co znaczy privilège exorbitant.

In America we trust

Centralna rola dolara na światowych rynkach finansowych wynika tyleż z wiary w amerykańskie przywództwo, co braku rozsądnych alternatyw. Dolar wciąż uchodzi za bezpieczną przystań, do której zawijają inwestorzy, gdy zanosi się na sztorm na rynkach finansowych – choćby nawet jego sprawcą była Wall Street. Powszechność dolara przekłada się na transakcyjność. Światowe obroty fakturowane w dolarach są ponad trzykrotnie większe niż amerykański eksport. Dolar pozostaje głównym zasobem skarbców banków centralnych na całym świecie (62 proc.). Dla porównania udział euro oscyluje wokół 20 proc., a juana poniżej 2 proc., mimo że rola tego ostatniego w globalnym handlu i finansach stale rośnie. Idąc za przykładem eksporterów i rządów, również inwestorzy preferują dolara, przede wszystkim dlatego, że rynki kapitałowe operują w dolarach.

Dyplomacja finansowa

Globalne wpływy i pieniądze napędzają się wzajemnie. Zgodnie z tą logiką, USA miały i mają dominujący głos w zakresie ustanawiania i egzekwowania zasad i instytucji, które tworzą ramy globalnego systemu finansowego i współpracy makroekonomicznej. Z jednej strony potęga militarna i wiara w trwałość amerykańskich instytucji podbudowuje i uwiarygadnia centralną rolę dolara. Z drugiej strony fakt, że dolar dominuje w handlu, finansach i rezerwach walutowych buduje prestiż Ameryki. Stany Zjednoczone zresztą skrzętnie wykorzystują swoją siłę militarną na rzecz ochrony i promocji swoich interesów gospodarczych. Japonia, Niemcy i Arabia Saudyjska niejednokrotnie znalazły się pod presją czynienia ustępstw finansowych w imię gwarancji bezpieczeństwa roztaczanych przez USA.

Sceptyczni sojusznicy i rywale

Wątpliwości dotyczące amerykańskiego przywództwa finansowego pogłębiły się od czasu globalnego kryzysu finansowego, bo to lekkomyślność Wall Street pozwoliła bezwartościowym kredytom subprime zainfekować światowy system finansowy. Zarówno europejscy przyjaciele, jak i rywale, tacy jak Rosja i Chiny, po cichu badają alternatywne możliwości dotyczące systemów płatniczych z pominięciem dolara. Dodatkowym bodźcem jest fakt, że producenci ropy tracą zainteresowanie recyklingiem petrodolarów, w coraz większym stopniu akceptując zapłatę w juanie i euro.

Biorąc pod uwagę fragmentację procesów decyzyjnych w UE, trudno wyobrazić sobie przywództwo walutowe euro w świecie. Przede wszystkim jednak kryzys zadłużeniowy w strefie euro zostawił w rozsypce rynki finansowe, stawiając na porządku dziennym pytanie o wydolność i sens istnienia unii walutowej. Symbolem degrengolady euro są utrzymujące się od miesięcy ujemne stopy procentowe i obawy przed casusem Japonii (długoletni a nieszczęśliwy romans z luzowaniem ilościowym, który miał wyciągnąć ją z głębokiej recesji, przyniósł skutki odwrotne od oczekiwanych). Włodarze strefy euro nie dają jednak za wygraną. Brak porozumienia z Donaldem Trumpem w sprawie taryf handlowych oraz sankcji wobec Iranu zmusza UE do dążenia do większej niezależności finansowej. Aby umożliwić europejskim eksporterom utrzymanie wymiany handlowej z Iranem mimo amerykańskich sankcji, równo rok temu z inicjatywy Francji, Niemiec i Wielkiej Brytanii powstał INSTEX – mechanizm rozliczania transakcji w euro i funcie sterlingu bez pośrednictwa SWIFT-u, światowego monopolisty, który pod presją Waszyngtonu usunął irańskie banki ze swojej sieci, odcinając tym samym Iran od transakcji międzynarodowych. Ponadto w czerwcu ub. roku światło dzienne ujrzał zlecony przez Komisję Europejską raport na temat umocnienia międzynarodowej roli waluty.

Lokomotywą dedolaryzacji jest taktyczny sojusz Moskwy i Pekinu. Obie stolice mają swoje porachunki z Waszyngtonem: Władimir Putin bierze odwet za sankcje nałożone w związku z aneksją Krymu, a dla Xi Jinpinga zbijanie dolara jest celem programowym w kontekście konfrontacji gospodarczej z USA. Ostrożnie, ale w sposób widoczny porozumiewają się w celu wyrugowania dolara z rozliczeń handlowych oraz ograniczają rezerwy dolarowe na rzecz złota. Centralny Bank Federacji Rosyjskiej otworzył biuro w Pekinie, a pod koniec 2019 r. zapowiedział emisję obligacji skarbowych denominowanych w juanie. Ponadto w ubiegłym roku wymienił 100 mld dol. ze swoich rezerw na euro i juana.

Chiny ostro grają na zwiększanie udziału juana na rynkach finansowych i rezerwach walutowych. Symbolem wzrostu znaczenia juana stało się włączenie go przez MFW do koszyka SDR (specjalnych praw ciągnienia) obok dolara, euro, funta sterlinga i jena. Coraz więcej rządów finansuje część długu publicznego w juanach, a banki centralne na całym świecie otwierają linie swapowe z Ludowym Bankiem Chin. Jednak zasięg chińskiej waluty pozostaje ograniczony. Od 2013 r. juan jest wymienialny w handlu, ale nie w transakcjach kapitałowych. Ponadto wciąż mamy do czynienia z podwójnym obrotem: juan onshore o sztywnym kursie i juan offshore o płynnym i bardziej atrakcyjnym kursie. Tylko licencjonowane podmioty mogą dokonywać operacji kapitałowych na rynku chińskim (z użyciem juana offshore). W momencie liberalizacji juan musiałby ulec uwolnieniu i ujednoliceniu, co groziłoby szokiem kursowym i niekontrolowanymi transgranicznych przepływami gorących pieniędzy. Jednak najbardziej dolegliwą konsekwencją wprowadzenia pełnej wymienialności juana byłby odpływ kapitału. Juan offshore stanowi etap na drodze do internacjonalizacji waluty, swego rodzaju balon próbny, który pozwala Pekinowi eksperymentować bez jednoczesnego otwierania rachunku kapitałowego. Podsumowując, mimo zmian liberalizujących stopniowo zasady obrotu kapitałowego oraz kurs walutowy, krajowe rynki finansowe w Chinach nie są wystarczająco głębokie i płynne, aby wchłonąć ogromne globalne przepływy.

Bez rewolucji

Panowanie dolara w światowym systemie finansowym wciąż opiera się na wierze, że dolar i instytucje wspierające jego władztwo oferują najlepszy mechanizm zarządzania stabilnością finansową i wzrostem gospodarczym i cokolwiek by się działo, Ameryka nie dopuści do załamania się systemu. Mimo że wiara ta została nadszarpnięta, tak wśród obywateli USA, jak i reszty świata, co przejawia się w redukcji udziału dolara w światowych rezerwach walutowych, to w perspektywie kolejnej dekady czy nawet dwóch nie zanosi się na rewolucję światowego ładu monetarnego. Dopóki bowiem nie pojawi się realistyczna alternatywa, dopóty, ze zgrzytami to ze zgrzytami, system będzie funkcjonował w dotychczasowym kształcie.

>>> Czytaj też: Czy rozszerzenie NATO o Europę Wschodnią rzeczywiście było katastrofalnym błędem USA? [OPINIA]

Autor: Grażyna Śleszyńska, ISW