Otoczenie zewnętrzne w pierwszej połowie roku było stosunkowo korzystne dla złotego. Kurs EUR/USD, istotny dla PLN, pod koniec kwietnia znalazł się w okolicy poziomu 1,11 – najwyżej od ponad roku (wczoraj zaś poziom ten przebił). W ogólnym zarysie globalnej gospodarki nie charakteryzowała nadmierna słabość, której się obawiano, a sytuacja inflacyjna doświadczyła zauważalnej normalizacji. Dopiero niedawno zaczęły pojawiać się istotniejsze rysy na szkle – również w ich obliczu złoty wykazuje jednak sporą dozę odporności.
Co istotne, poprawiły się ważne z punktu widzenia waluty fundamenty makroekonomiczne. W 2022 r. deficyt na rachunku bieżącym notowano w każdym miesiącu poza jednym, z kolei od początku 2023 r. każdy miesiąc charakteryzuje nadwyżka. Realne stopy procentowe w ostatnich miesiącach wyraźnie rosną – różnica między inflacją a stopą referencyjną NBP zawęziła się obecnie do 4,75 pp. i jest najmniejsza od ok. dwóch lat.
I tak, złoty umocnił się, choć wystąpiło pewne opóźnienie w aprecjacji. Tym samym kurs w naszej ocenie doświadczył normalizacji – jego wartość bardziej odpowiada fundamentom polskiej gospodarki, skorygowane zostały też nieuzasadnienie duże rozbieżności między nim a innymi kluczowymi walutami regionu.
Złoty powinien pozostawać silny
Zważywszy na powyższe czynniki, odporność złotego oraz nasze optymistyczne nastawienie do perspektyw kursu EUR/USD i rynkowego sentymentu do ryzyka (pamiętajmy, że złoty jest zwykle jedną z bardziej wrażliwych na ryzyko walut CEE) spodziewamy się, że złoty powinien pozostawać silny. Walucie mogłoby zapewnić nieco wsparcia również skorygowanie wycen rynkowych dotyczących obniżek stóp procentowych – kontrakty FRA wyceniają ponad 130 pb. cięć w ciągu najbliższych sześciu miesięcy, co wydaje nam się zbyt agresywne. Jednocześnie ostatnie sygnały ze strony RPP sprawiają, że nie mamy obecnie większych wątpliwości, że obniżki stóp w Polsce rozpoczną się w tym roku. Biorąc jednak pod uwagę, jak dobrze polska waluta znosi zmiany wycen oczekiwań dotyczących stóp procentowych, nie jesteśmy zbytnio zaniepokojeni negatywnym wpływem na złotego odwrócenia polityki monetarnej w 2023 r.
Poprawa istotnych z punktu widzenia waluty fundamentów makroekonomicznych oraz niedawna aprecjacja złotego wzmacniają nasz optymistyczny pogląd na walutę. Choć nie uważamy, żeby przestrzeń do zysków w parze z euro była bardzo duża, liczymy na spadek kursu EUR/PLN do 4,40 na koniec roku i 4,35 w 2024 r. Oznacza to lekką rewizję w górę naszych prognoz dla złotego. Tym samym spodziewamy się również mocniejszego, niż wcześniej zakładaliśmy, spadku kursu USD/PLN.
Ryzyka dla perspektyw
Istnieje szereg kwestii, które mogą zwiększyć zmienność złotego w nadchodzących miesiącach, m.in. jesienne wybory parlamentarne (w tym ich wpływ na wydatki fiskalne), ścieżka polityki monetarnej i rozwój wydarzeń związanych z wypłatą funduszy unijnych. Dodatkowo istotne dla kształtowania się kursu powinny pozostać informacje zewnętrzne – szczególnie te, które wpływają na rynkową percepcję dotyczącą działań bankierów centralnych w głównych gospodarkach. Choć wieści dotyczące Ukrainy i Rosji w ostatnim czasie nie miały znaczącego wpływu na złotego, istotna zmiana w zakresie sytuacji tych krajów mogłaby odbić się na sentymencie.
Złoty na tle walut regionu
Razem z prognozą dla złotego zrewidowaliśmy w górę prognozę dla forinta węgierskiego i zakładamy, że może się on jeszcze umocnić. W przypadku Węgier obserwujemy podobne co w Polsce procesy w zakresie normalizacji fundamentów, a ich waluta również zachowywała się w pierwszej połowie roku lepiej, niż oczekiwaliśmy.
Po trudnym 2022 r. forint wkroczył w rok 2023 z pewnym momentum i od tamtego czasu doświadczył aprecjacji o ponad 6% względem euro, co czyni go najlepiej radzącą sobie walutą EMEA. Umocnienie to można powiązać częściowo z poprawą sentymentu do walut regionu. Mimo że Narodowy Bank Węgier (MNB) stał się pierwszym w regionie, który rozpoczął rozluźnianie polityki, forint nie doświadczył z tego tytułu silnej presji.
Jednocześnie utrzymujemy nasze prognozy dla korony czeskiej i leja rumuńskiego. Spodziewamy się, że pierwsza z walut powinna pozostawać stabilna blisko obecnych poziomów w parze z euro – tam również fundamenty makroekonomiczne ulegają poprawie, natomiast wysoka wycena waluty oraz coraz silniejsze argumenty za obniżkami stóp procentowych naszym zdaniem równoważą powyższe. Dodatkowo zakładamy, że jako „najbardziej bezpieczna” z walut regionu, korona powinna reagować na zmiany sentymentu słabiej niż forint i złoty. W przypadku leja rumuńskiego jesteśmy zdania, że oczekiwana lekka poprawa w zakresie bliźniaczych deficytów nie wystarczy, żeby uchronić go przed wyprzedażą, i spodziewamy się, że Narodowy Bank Rumunii pozwoli na łagodną deprecjację waluty względem euro w horyzoncie naszej prognozy.
Jednym z zagrożeń dla naszych prognoz są silniejsze od oczekiwanych cykle zacieśniania w głównych gospodarkach, innym zaś potencjalnie zbyt raptowne obniżki stóp procentowych w krajach regionu. Istotna pozostaje również polityka fiskalna – przykładowo, w ostatnich dniach forint węgierski znalazł się pod presją właśnie w związku z obawami dotyczącymi domknięcia budżetu. Kwestie polityczne, w tym zwłaszcza relacje z UE, także mają niemałe znaczenie – szczególnie w przypadku Węgier i Polski. Węgry odczuwają nie tylko brak wypłaty pieniędzy z funduszu odbudowy, ale również zamrożenie środków z funduszu spójności. Innym istotnym punktem są globalne i lokalne perspektywy gospodarcze. Nie można też zapominać o wojnie w Ukrainie, choć nie miała ona od dłuższego czasu istotnego wpływu na kursy.
Autorzy: Roman Ziruk i Michał Jóźwiak – analitycy Ebury
