„Obserwator Finansowy”: Czy mamy pewność, że szczyt inflacji przypadnie na pierwszy kwartał przyszłego roku? Jakie założenia związane z kryzysem energetycznym i Tarczą Antyinflacyjną zostały przyjęte w projekcji inflacji przygotowanej przed Departament Analiz i Badań Ekonomicznych Narodowego Banku Polskiego?
Jacek Kotłowski: Stuprocentowej pewności nigdy nie ma. Inflacja jest dzisiaj dużo trudniejsza do przewidzenia w krótkim okresie, kiedy mamy jeszcze do czynienia z konsekwencjami szoków energetycznych oraz skutkami napięć w sieciach dostaw. W dłuższym okresie, kiedy zaczynają już działać mechanizmy ekonomiczne, łatwiej przewidzieć, jak ukształtuje się inflacja. Zakładamy, że na początku roku inflacja rzeczywiście osiągnie swój szczyt z powodu realizacji podwyżek cen regulowanych. Należy też wziąć pod uwagę efekty bazy związane z zachowaniem inflacji w ubiegłym roku, w tym z wygaśnięciem części wprowadzanej rok temu Tarczy Antyinflacyjnej. Kiedy podwyżki cen regulowanych i paliw wchodzące bezpośrednio do wskaźnika inflacji już się zmaterializują, inflacja znajdzie się w trendzie spadkowym. Naszym zdaniem będzie on trwał w całym horyzoncie projekcji, czyli do 2025 r. W projekcji przyjęliśmy założenia częściowego zdjęcia Tarczy Antyinflacyjnej. Przewidujemy, że około 50 proc. efektu związanego z Tarczą wygaśnie. W szczególności założyliśmy powrót stawek VAT na gaz, energię elektryczną i paliwa do wcześniejszych poziomów. Zostawiliśmy natomiast w projekcji niższą stawkę VAT na żywność, co jest zgodne z zapowiedziami Premiera.
Można odnieść wrażenie, że sytuacja nieco się uspokoiła. Z drugiej strony pojawiają się głosy, że ta zima może być jednak ciężka, a następna – jeszcze cięższa. Jak teraz wygląda sytuacja na rynku energii?
Zapełnienie magazynów Unii Europejskiej jest na relatywnie wysokim poziomie, powyżej 90 proc., choć teraz zmniejsza się. Znacząco spadła ilość gazu przekazywanego z Rosji – o 80 proc. Udało się jednak pozyskać dużo więcej gazu LNG np. z Ameryki Północnej. Trochę zawdzięczamy to Chinom i ich polityce lockdownów w związku z pandemią COVID-19. Państwo Środka znacząco zmniejszyło zapotrzebowanie na gaz płynny, a Europa na tym skorzystała. W efekcie duża część ubytku dostaw gazu z Rosji została pokryta przez dostawy gazu płynnego. Częściowo udało się również ograniczyć popyt na gaz, głównie w tych branżach, które korzystały z niego w największym stopniu.
Na pewno sytuacja wygląda lepiej niż trzy–cztery miesiące temu. Katastroficzne scenariusze, mówiące o bardzo głębokiej recesji w Niemczech, prawdopodobnie się nie zrealizują. Dużo oczywiście zależy od pogody. W tym roku zima przyszła później, mieliśmy bardzo ciepły wrzesień i październik. Na pewno przyszły rok będzie trudny, przed nami odbudowa możliwości pozyskiwania gazu i zmiany miksu energetycznego. W kolejnych latach pojawią się nowe źródła gazu. Katar planuje uruchomienie nowego wydobycia z Pola Północnego. Prawdopodobnie dostosuje się też przemysł europejski. Z jednej strony będzie ograniczał popyt na gaz, z drugiej – pojawią się nowe odnawialne źródła energii. Sytuacja powinna się zatem uspokajać.
W jaki sposób zahamowanie popytu na pieniądz wpłynęło i w ciągu następnych miesięcy może wpływać na poziom inflacji?
Trudno sobie wyobrazić, żeby w długim okresie inflacja była podwyższona przy jednoczesnym bardzo silnym spadku kreacji pieniądza. Większość ekonomistów przyjmuje, że w długim okresie inflacja jest zjawiskiem pieniężnym. Przedmiotem dyskusji jest oczywiście zdefiniowanie, jak długi jest ten okres. Dla niektórych to 5 lat, dla innych 10, a nawet 50 lat. Wydaje się jednak, że w długim okresie trudno podtrzymać inflację bez dostarczania pieniądza do gospodarki. Widzimy, że w ostatnim czasie kreacja pieniądza w sektorze prywatnym ewidentnie zahamowała, co związane jest z silnym ograniczeniem popytu na pieniądz. Mamy bardzo silne spadki liczby nowo udzielanych kredytów mieszkaniowych. Obniżyła się dynamika kredytu konsumpcyjnego. Mniejsza jest również kreacja pieniądza w sektorze przedsiębiorstw, gdzie dynamika akcji kredytowej wyraźnie słabnie. Jeżeli wygasną również szoki energetyczne, które były główną przyczyną silnych wzrostów inflacji, a także trwale zmniejszy się podaż pieniądza – czynnik, który miałby podtrzymać inflację – inflacja w średniej perspektywie będzie się obniżała.
Czynnik popytowy jest uciążliwym komponentem inflacji. Z czego to wynika i na jakim poziomie jest teraz?
Trudno nazwać go czynnikiem uciążliwym. Staramy się w swoich analizach zdekomponować inflację i ocenić, jaka jest rola krajowych popytowych czynników inflacji, ponieważ przede wszystkim na nie ma wpływ krajowa polityka pieniężna. Dla ekonomistów banku centralnego kluczowe jest rozpoznanie, jakie są źródła wzrostu inflacji. Oczywiście najłatwiej policzyć inflację bazową i spróbować odnieść ją lub wkład inflacji bazowej do całej inflacji. Może to być jednak trochę mylące. Po pierwsze, inflacja bazowa zależy nie tylko od presji popytowej, lecz także od czynników kosztowych – i one dzisiaj odgrywają kluczową rolę. Po drugie, w inflacji bazowej są komponenty, które nie reagują szczególnie na popyt czy to ceny administrowane, czy ceny kształtujące się pod wpływem globalizacji. Dlatego stosowaliśmy również inne metody, wykorzystujące modele ekonometryczne, żeby ocenić wpływ czynników popytowych. Wydaje się, że krajowe czynniki popytowe i związane z nimi wzrosty marż odpowiadają mniej więcej za jedną trzecią dzisiejszej inflacji. To jest ta inflacja, na którą bank centralny ma wpływ i którą musi ograniczać, żeby inflacja się nie utrwaliła i wskaźnik CPI wrócił do celu inflacyjnego po wygaśnięciu tych szoków.
Jaki może być przyszły rok dla rynku pracy? Czy mamy się czego obawiać?
Rynek pracy będzie reagował na spowolnienie gospodarcze i spadek popytu na pracę. Już obserwujemy, że zmniejsza się liczba ofert pracy. Częściowo na te oferty odpowiadają uchodźcy z Ukrainy, których duża część zaczęła pracować w Polsce. Wśród ekonomistów toczy się obecnie debata, czy dostosowanie rynku pracy do dekoniunktury nastąpi poprzez spadek realnych wynagrodzeń, co pewnie byłoby korzystniejsze dla gospodarki, czy poprzez obniżenie zatrudnienia. Uważamy, że dostosowanie będzie odbywało się i jednym i drugim kanałem, choć w większym stopniu przez płace realne. Widzimy dzisiaj, że w sektorze przedsiębiorstw wynagrodzenia mniej więcej się ustabilizowały. Czasem miesięczna dynamika jest trochę wyższa, czasem niższa, jednak nie wydaje się, żeby wynagrodzenia jednoznacznie podążały za inflacją. Mamy natomiast też spadek liczby pracujących. Ostatnie dane Badania Aktywności Ekonomicznej Ludności (BAEL) były bardzo ostrzegawcze. Właściwie po raz pierwszy od dłuższego czasu pokazały spadek liczby pracujących w ujęciu rok do roku. Spadek ten nastąpił najprawdopodobniej w mikrofirmach.
Czy możliwe jest również wstrzymanie inwestycji? Jakie mogą być tego skutki dla polskiej gospodarki?
Inwestycje podtrzymują wzrost gospodarczy w długim okresie, więc oczywiście najlepiej, by były jak najwyższe. Zdejmują też trochę presji inflacyjnej, ponieważ budują kapitał i wpływają korzystnie na tzw. potencjalny PKB – sprawiają, że możliwości produkcyjne gospodarki bez nadmiernej presji inflacyjnej są większe. Na razie inwestycje zaskakują in plus, zwłaszcza w drugim kwartale. Jest to w pewnym stopniu efekt odbudowy po pandemii COVID-19, kiedy przedsiębiorcy inwestowali w automatyzację, reorganizowali sieci dostaw, podnosili odporność swoich przedsiębiorstw na kryzys. Wynika to również z inwestycji i działań podjętych w tym czasie w odpowiedzi na znaczne absencje pracowników. Nie zawsze mogli oni przyjść do pracy, konieczna była praca zdalna. Oczywiście w warunkach niepewności firmy ograniczają inwestycje i właściwie wszystkie wskaźniki koniunktury pokazują obniżenie popytu inwestycyjnego, prawdopodobnie więc inwestycje prędzej czy później będą zwalniały. Spodziewamy się takiego dołka inwestycyjnego w przyszłym roku. Zakładamy jednak, że spowolnienie będzie dość krótkotrwałe i gospodarka zacznie z niego wychodzić już w 2024 r. Wtedy inwestycje też odbiją.
Rozmawiał Grzegorz Jeż, redaktor naczelny serwisu „Obserwator Finansowy”
