W artykule rozróżniamy wiadomości mikroekonomiczne (tj. wydarzenia danej firmy) i wiadomości makroekonomiczne (tj. zmiany w gospodarce ogółem) oraz stwierdzamy, że firmy niemieckie i włoskie ulegają „złudzeniu wyspy” – reagują one zbyt mocno na wiadomości mikroekonomiczne, a zbyt słabo na wiadomości makroekonomiczne.
Proces formułowania oczekiwań jest coraz częściej badany z wykorzystaniem danych z badań ankietowych. Oczekiwania odgrywają główną rolę w teorii makroekonomicznej, lecz sposób, w jaki są one formułowane, jest niezwykle trudny do zrozumienia. W przeszłości czynności w zakresie modelowania wykonywane były zgodnie z założeniem racjonalnych oczekiwań. Nowe dowody z ostatnich badań ankietowych kierują wysiłki na opracowanie alternatywnych założeń ramowych (np. Andre i in. 2021, Bordalo i in. 2022a, D’Acunto i in. 2022). Jest to szczególnie istotne obecnie, gdy rekordowo wysoki poziom inflacji rodzi obawy, że oczekiwania dotyczące inflacji tracą racjonalne podstawy (Lane 2022). Jednakże wysiłki w celu lepszego zrozumienia procesu formułowania oczekiwań często opierają się na badaniach ankietowych przeprowadzanych wśród zawodowych prognostów i gospodarstw domowych (Coibion i in. 2020, Coibion i in. 2021, Conrad i in. 2022). Mniej uwagi poświęca się danym dotyczącym oczekiwań firm, mimo że mają one kluczowe znaczenie dla decyzji cenowych i wyników makroekonomicznych (Bloom i in. 2018, Enders i in. 2022).
Wiadomości mikro- a makroekonomiczne
W naszym nowym artykule przyglądamy się procesowi formułowania oczekiwań w firmach i badamy reakcje na wiadomości uwidaczniające się w oczekiwaniach firm dotyczących ich własnych wyników (Born i in. 2022a). W tym celu wykorzystujemy badanie przeprowadzane przez Instytut Badań nad Gospodarką (Ifo) wśród niemieckich przedsiębiorstw, w ramach którego co miesiąc uzyskuje się odpowiedzi od około 1 500 firm i które obejmuje dane z ponad 15 lat. Badanie to służy obliczeniu indeksu Ifo – powszechnie obserwowanego wskaźnika koniunktury gospodarczej w Niemczech. Wcześniejsze ustalenia oparte na tym badaniu przewijają się często w badaniach innych firm (Born i in. 2022b). My jednak stwierdzamy, że nasze główne wyniki znajdują także odzwierciedlenie w „Sondażu w sprawie inflacji i oczekiwań dotyczących wzrostu” (ang. Survey on Inflation and Growth Expectations) przeprowadzanym przez Bank Włoch wśród włoskich firm.
Nasze ramy empiryczne opierają się na wcześniejszych pracach Coibiona i Gorodnichenki (2015) oraz Bordala i in. (2020) i łączą błędy w sporządzanych przez firmy prognozach zmian wielkości produkcji w okresie najbliższych trzech miesięcy z aktualnymi wiadomościami. Wiadomości zestawiamy z aktualizacją prognozy wielkości produkcji firmy na trzy miesiące do przodu. Mogą one odzwierciedlać zarówno wydarzenia dotyczące samej firmy, jak i rozwój wypadków i zmiany w całej gospodarce. To rozróżnienie odgrywa główną rolę w naszej analizie i tego rodzaju wiadomości nazywamy odpowiednio „wiadomościami mikroekonomicznymi” i „wiadomościami makroekonomicznymi”.
Wiadomości mikroekonomiczne gromadzimy jako specyficzny element aktualizacji prognoz firmy w bieżącym miesiącu. Z kolei wiadomości makroekonomiczne stanowią element zaskoczenia w indeksie Ifo, mierzony jako różnica między bieżącą wartością indeksu Ifo a konsensusem prognoz firmy Bloomberg dotyczących tego indeksu – przy czym oba te wskaźniki można obserwować w czasie rzeczywistym. Zatem ani wiadomości mikroekonomiczne, ani makroekonomiczne nie powinny przewidzieć błędu prognozowania w ramach racjonalnych oczekiwań.
Nadmierna reakcja na wiadomości mikroekonomiczne, niedostateczna reakcja na wiadomości makroekonomiczne
Nasz pierwszy wynik, zgodny z wcześniejszymi ustaleniami dotyczącymi zawodowych prognostów zawartymi w przywołanych powyżej opracowaniach, to to, że wiadomości przewidują błędy prognozowania firm. Drugi uzyskany przez nas zupełnie nowy wynik wskazuje, że robią to konsekwentnie w sposób odmienny. Wiadomości makroekonomiczne, czyli informacje dotyczące całej gospodarki, zwykle prowadzą do błędu prognozowania „in plus”, to znaczy że rzeczywista wielkość produkcji ostatecznie przewyższa oczekiwania. Bardziej konkretnie – jeżeli bieżący indeks Ifo zaskakuje pozytywnie, produkcja firmy prawdopodobnie przekroczy jej oczekiwania w ciągu najbliższych trzech miesięcy. W tym sensie oczekiwania firmy nie w pełni uwzględniają wiadomości makroekonomiczne w miarę, gdy stają się one dostępne: zwykle firmy nie zwracają wystarczającej uwagi na wiadomości makroekonomiczne lub ich reakcja na nie jest zbyt słaba w porównaniu ze wzorcem racjonalnego oczekiwania.
Natomiast wiadomości mikroekonomiczne mają wpływ „in minus” na błąd prognozowania. To znaczy po podniesieniu oczekiwań dotyczących poziomu produkcji zwykle następuje niższy od spodziewanego wynik rzeczywisty. Oczekiwania firmy zbyt silnie reagują na wiadomości mikroekonomiczne – tzn. reagują nadmiernie.
Wynik ten pojawia się często w różnych specyfikacjach i sondażach. My uzyskujemy swój główny wynik dla badań Instytutu Ifo i Banku Włoch, łącząc w każdym przypadku obserwacje z różnych firm.
Ponadto badamy to, jak poszczególne firmy reagują na wiadomości, wykorzystując dużą liczbę kolejnych obserwacji dostępnych w zakresie większości firm w badaniu Instytutu Ifo. Stwierdzamy, że wśród firm bardzo powszechna jest nadmierna reakcja na wiadomości mikroekonomiczne. Szacunki na poziomie firmy są konsekwentnie negatywne i rozłożone w wąskim zakresie. Nie występują znaczące różnice w szacunkach w zależności od cech firmy, takich jak wielkość lub wiek.
Reakcja na wiadomości makroekonomiczne jest nieco bardziej zróżnicowana w różnych firmach. Choć w większości firm widzimy niedostateczną reakcję, różnią się one pod względem tego, jak bardzo nadmierna jest ich reakcja na wiadomości makroekonomiczne. Na przykład w większych firmach stopień niedostateczności reakcji jest większy. Wynik ten odzwierciedla silniejszy wpływ makroekonomii na produkcję – a zatem i na błędy prognozowania – większych firm. Reakcje nadmierne i niedostateczne występują w całej próbce, a ich skala rośnie podczas kryzysu finansowego z lat 2008/2009.
W szczególności zauważamy, że silniejsza nadmierna reakcja na wiadomości mikroekonomiczne jest związana z niższymi zyskami, a zarówno przesadna reakcja na wiadomości mikroekonomiczne, jak i niedostateczna reakcja na wiadomości makroekonomiczne wiąże się z większą zmiennością produkcji na poziomie firmy.
Ponadto stwierdzamy, że różnica w reakcji na wiadomości między firmami jest systematycznie skorelowana z wynikami na poziomie firmy. W szczególności zauważamy, że silniejsza nadmierna reakcja na wiadomości mikroekonomiczne jest związana z niższymi zyskami, a zarówno przesadna reakcja na wiadomości mikroekonomiczne, jak i niedostateczna reakcja na wiadomości makroekonomiczne wiąże się z większą zmiennością produkcji na poziomie firmy.
Teoria i jej implikacje
Racjonalizujemy prawidłowości w danych w miarę opracowywania stylizowanego modelu, w którym firmy ulegają „złudzeniu wyspy”, to znaczy że z reguły niedoszacowują wpływu ogólnych warunków gospodarczych na własne wyniki. W naszym rozumieniu złudzenie wyspy stanowi przypadek istotności spójny z poglądem, że wydarzenia dotyczące konkretnej firmy stanowią istotne bodźce dla firm, ponieważ przyciągają uwagę firm „oddolnie, automatycznie i bezwiednie” (Bordalo i in. 2022b). Odgrywają zatem nieproporcjonalną rolę w osądach firm. W naszym modelu stopień złudzenia wyspy, a przez to odstępstwa od racjonalnych oczekiwań, reguluje jeden parametr, który z kolei wystarczy do przewidzenia nadmiernej i niewystarczającej reakcji odpowiednio na wiadomości mikroekonomiczne i makroekonomiczne.
Wstępny wniosek z naszej analizy jest taki, że wydarzenia makroekonomiczne, w tym niedawny gwałtowny wzrost inflacji, wpływają na oczekiwania firm i ostatecznie na podejmowane przez nie decyzje wolniej niż sugerowałyby racjonalne oczekiwania. Daje to decydentom więcej czasu na działanie w okresach zawirowań gospodarczych, lecz także ogranicza ich możliwości szybkiego sterowania gospodarką poprzez zarządzanie oczekiwaniami.
Artykuł ukazał się w wersji oryginalnej na platformie VoxEU, tam też dostępne są przypisy i bibliografia.
