Trudno się jednak dziwić, kiedy większość najważniejszych tej jesieni wiadomości zaplanowana została dopiero na drugą połowę tygodnia. Niepewność inwestorów karmiona obawami o wzrost gospodarczy i hiszpańskie (a w cieniu wciąż silnej korelacji włoskie) oraz greckie perypetie, przełożyła się na umocnienie bezpiecznych aktywów, spadki na giełdach i presję na EUR, co okazało się jedynie preambułą do słabości wtorkowej otwarcia. Od początku tygodnia towarzyszy nam jednocześnie problem chińskiego spowolnienia (kolejny miesiąc pogorszenia nastrojów wśród producentów i handlowców) i przeszacowań w japońskim rządzie, jak również japońsko-chińskich wysp, do których dołączyły tajwańskie statki na japońskich wodach. Katalizatorem negatywnych tendencji okazał się jednak odczyt wskaźnika Ifo, który jako najważniejsza publikacja dnia zdecydować miał o kierunku niemieckiej krzywej i rynku finansowego. Tak się stało, ale w przeciwieństwie do PMI oraz ZEW i do oczekiwań na dzisiejszy odczyt Ifo ze spadkiem do 101,4 pkt z 102,3 obaw nie oddalił. Wręcz przeciwnie – wbrew poprzednim publikacjom ponownie zwiększył ryzyko wystąpienia niemieckiej recesji w III kwartale. Piąty spadek indeksu z rzędu (spadł subwskaźnik oczekiwań jak i ocena sytuacji bieżącej) zarysował czarną świecie na wykresie EUR/USD (do 1,29) oraz na wykresie 10-letniego Bunda.
Po osiągnięciu pierwszego technicznego wsparcia 1,56%, wyznaczającego 38% ruchu wzrostu rentowności sierpniowego wsparcia w okolicach 1,31% do wrześniowego szczytu na poziomie 1,71%, rentowność 10-latki stabilizowała się nieznacznie powyżej dzisiejszego minimum. W międzyczasie niemiecki przedstawiciel ministerstwa finansów zanegował medialne doniesienia dotyczące rozszerzenia zdolności pożyczkowych nowego programu ESM. Pozostańmy jeszcze na chwilę w Niemczech gdzie sprzedano 1,17 mld EUR bonów 12-miesięcznychprzy rentowności -0,018%, aczkolwiek około 60% planowanej podaży zostało „zatrzymane” przez Bundesbank (planowana podaż 3,0 mld EUR), pomimo że B/C w czasie aukcji wyniósł 5,1 (w sierpniu było to 2,0, a rentowność osiągnęła poziom -0,025%). Zatrzymując część oferty (co ma w praktyce jeśli popyt na aukcji grozi skokowym wzrostem kosztów uplasowania długu, bądź sytuacja rynkowa jest niepewna – ale najczęściej słyszy się o około 20%), agencja długu zasugerowała, że ceny które uzyskać może na rynku wtórnym (utrzymana podaż jest sprzedawana na rynku poza aukcją), są atrakcyjniejsze, niż te na rynku pierwotnym. Wpisuje się w to w scenariusz dość stabilnego side-walk na rynku obligacji bezpiecznych, w czym brał wczoraj udział również sektor amerykańskich obligacji osiągając poziom 1,72% (dla 10Y) a co potwierdza wzrost niepewności na rynku z tytułu raportu niemieckiej gazety Bild na temat planów sprawdzenia legalności planów zakupów obligacji przez EBC. Owianie niepewnością samego programu, który ma przecież czekać w gotowości na decyzję Hiszpanii, bądź ewentualne oddalenie w czasie planów implementacji działań, stwarza presję spadkową na 10Y Bunda (poniżej 1,56%) i osłabia peryferyjny dług. Obligacjom hiszpańskim i włoskim udawało się wczoraj nieco zyskać w czasie trwania europejskiej sesji pomimo dość morowych nastrojów na rynku. Zbyt wiele niepewności jest wokół hiszpańskich planów i decyzji jej dotyczących w tym tygodniu, aby doniesienia (niepotwierdzone) na temat „złego banku” i odpisów wartości aktywów sięgających 45-50 pkt średnio (około 5-10 pkt powyżej planów narzuconych przez rząd) mogły zabrać centralne miejsce w dyskusji nad efektywnością planów rozwojowych Hiszpanii. Za hiszpańskimi rentowności szły kwotowania na włoskim rynku, które pozostają silnie skorelowane z iberyjską siostrą, a dla których ciosem dodatkowym była rewizja założeń budżetowych dotyczących wzrostu PKB o której wspominałam w tamtym tygodniu. W tym trudnych warunkach, Włochy zaczynają tygodniowy kalendarz podaży.
W Polsce wydarzeniem dnia była debata zwołana przez PiS a poświęcona dyskusji nad szeroko pojętą przyszłością Polski. Pozostawmy jednak to wydarzenie w kategoriach medialno-politycznych, a na rzecz rynku „wyłuskajmy” kilka informacji, które rzeczywiście zwiększają nasz zasób informacji przed przyszłotygodniowym posiedzeniem RPP. Już prezes PiS J.Kaczyński zasugerował, a członek RPP A.Kaźmierczak potwierdził, że Z.Gilowskiej ze względów zdrowotnych nie będzie na najbliższym posiedzeniu Rady. To oznacza, że grono przeciwników obniżki stóp procentowych w październiku (gdyż ostatni dostępny komentarz członkini RPP, uzależniał prawdopodobieństwo obniżki od wniosków płynących z projekcji inflacyjnej - a ta publikowana będzie w listopadzie). Nieobecność jednego jastrzębia ma wpływ więc na strukturę głosów na rzecz obecnych w Radzie gołębi, ale z punktu widzenia uwarunkowanych projekcją bądź napływającymi danych stanowisk swing voter’ów/umiarkowanych jastrzębi, do grona których na podstawie ostatnich komentarzy zaliczyć można i Z.Gilowską, i A.Zielińska-Głębocką (choć ta ostatnia zawsze zdradzała bardziej gołębie nastawienie niż ta pierwsza) to trudno oczekiwać, aby w październiku znalazł się jakiś odważny, skryty gołąb, który mógłby szalę na rzecz obniżki przeważyć. Bardzo ważne i wpisujące się w dzisiejszą sytuację na rynku słowa padły z ust innego członka RPP, A.Glapińskiego, który mówiąc o stabilizacji stóp do końca tego roku wydaje się być najbardziej konkretnym w swoich komentarzach na temat stóp procentowych. Jedno jest pewne. Skłonność RPP do radykalnych decyzji jest niewielka, co potwierdza nasze „wrażenie”, że skala oczekiwań na obniżki „bywa na rynku” przeszacowana. Ważne byłyby słowa i stanowisko M.Belki, który może mieć największy ewentualny wpływ na innych członków RPP… Wczorajsza ograniczona zmienność na rynku to również czas oczekiwania na dane o sprzedaży detalicznej (5,5%r/r) i stopie bezrobocia (które musiałyby zaskoczyć aby wpłynąć wyraźnie na rynek), i rozstrzygnięcia w Europie. Ostatnie komentarze członków Rady przenoszące szanse na redukcję stóp na listopad wpłynęły na krótszy koniec krzywej, co uwidoczniło się wzrostem rentowności OK0714 do 4,15%. Piątkowe zawężenie spreadu 2-5Y do 15 pkt przyniosło tylko częściowe odreagowanie. Skala wzrostu rentowności 5-letniego benchmarku była podobna jak 2Y. PS0714 skończyła dzień w okolicach 4,33%. Stabilny pozostał benchmark 10-letni faworyzując bearish flattenera utrzymaniem dzisiejszej zmienności w okolicach 4,90-4,91%. Kolejnych kilka punktów wzwyż odnotowujemy tymczasem na krzywej FRA. Szanse na październikową obniżkę stóp wciąż są widoczne, ale „czyste” szanse na -100pkt w całym cyklu pokazują tylko stawki 9X12 i 12X15. Do końca roku jednak wciąż FRA wycenia -50 pkt, choć jeśli obniżka ma mieć miejsce w listopadzie, taki scenariusz może być przez rynek testowany. Z punktu widzenia polityki monetarnej i oceny skłonności Rady do pobudzania PKB, warto zwrócić uwagę na publikację raportu NBP na temat sytuacji na rynku pracy. Perspektywy tego „wymiaru” gospodarki krajowej są kluczowe dla obecnych procesów decyzyjnych nie tylko w Polsce i nie tylko (a może nawet nie przede wszystkim) dotyczą one polityki monetarnej (z tym największym wyjątkiem jakim jest rola rynku pracy dla planów FOMC). To na co zwraca uwagę najnowszy raport NBP, to istotne ryzyka po stronie spadku średnioterminowej produktywności pracy, sygnałach długoterminowej rosnącej rozbieżności miedzy tendencjami wzrostu gospodarczego a zmiennymi rynku pracy, spadkiem popytu na pracę, a to wszystko w obliczu słabnącego długookresowego PKB, co oznacza nie mniej nie więcej jak spadek potencjału polskiej gospodarki. Co to oznacza? "Przy spadkowej tendencji długookresowego wzrostu PKB oznacza to, że dynamika wzrostu PKB potrzebna do wygenerowania wzrostu zatrudnienia w gospodarce wydaje się niższa niż w przeszłości. Z drugiej strony sugeruje to, że odzyskanie wysokiego tempa wzrostu produktywności pracy w przyszłości może być utrudnione". Powyższe sformułowanie rozumieć można jako stwierdzenie, iż polska gospodarka rozwija się w tempie bliskim obniżonemu przez kryzys potencjałowi i RPP nie będzie próbowało stymulować gospodarki w skali podobnej do poprzednich lat kryzysu (czyli poziom 3,50% dla stopy referencyjnej rynek FRA trafnie, choć stopniowo odrzuca), gdyż skala ujemnej luki popytowej jest mniejsza. Potwierdzać to może chęć kroków stopniowych i dostosowawczych mając w pamięci dyskomfort podwyższonej inflacji. Dla przypomnienia zwrócę jeszcze uwagę na komentarze M.Belki jeszcze z początków września, kiedy to stwierdził ze po 20 latach prosperity czekać nas będzie (świat i Polskę) okres dostosowawczy z niższym wzrostem. Skłonność do obniżek przy - jak wskazuje raport - wyższej krótkoterminowej wrażliwości rynku pracy na nawet niewielki wzrost PKB, które z kolei „patrzy” na globalną gospodarkę, jest dostrzegalna i racjonalna, ale skłonność do ruchów w dużej skali jest w RPP … mniejsza (?)
Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Informacje zawarte w niniejszym materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale.
