Założenie, że inflacja zacznie szybko spadać w drugiej połowie przyszłego roku, więc nie ma się czym przejmować, to jak gra na napiętej strunie – mówi prof. Łukasz Hardt, członek Rady Polityki Pieniężnej

Najpierw epidemia ASF w Chinach i susza w Polsce spowodowały skok cen żywności, teraz widmo mniejszej podaży ropy winduje jej ceny na świecie. Czy już powinniśmy się bać inflacji?

Niebezpieczeństw jest sporo, ale te wymienione to tzw. czynniki podażowe, na które bank centralny ma ograniczony wpływ. Niemniej jednak pojawiło się kilka zjawisk, które wynikają ze zwiększonego popytu i podbijają inflację. Na przykład ceny usług, które rosną o 4-4,2 proc. rok do roku. Usługi drożeją, bo jest na nie rosnące zapotrzebowanie, którego nie da się zaspokoić importem z zagranicy, gdyż trudno o import np. usługi fryzjerskiej. Gdy dużo ludzi chce kupić np. telewizory, to jeśli krajowa produkcja nie wystarcza można część zaimportować, przez co duży popyt – zwłaszcza w sytuacji praktycznie pełnego wykorzystania możliwości produkcyjnych – nie musi się od razu kończyć wzrostem cen.

>>> Czytaj też: Stopy w dół, QE od listopada. EBC wydał komunikat

Czy to oznacza, że konsumpcja jest rozkręcona zbyt mocno?

Reklama

Na pewno jest rozpędzona, czemu sprzyja również sięgająca 10 proc. rocznie dynamika kredytów konsumpcyjnych. Nie wiemy do końca, czy ludzie pożyczają pieniądze w bankach, by sfinansować nowe zakupy, czy też służą im one jako wkład własny do kredytów hipotecznych, których wzrost wartości transakcyjnej rok do roku też jest na historycznych maksimach. Dużej dynamiki kredytu konsumpcyjnego nie należy lekceważyć. Komisja Nadzoru Finansowego powinna zareagować i zmniejszyć jego dostępność wydając odpowiednie rekomendacje, a przynajmniej ograniczyć jego maksymalną wielkość i zobowiązać banki do bardziej starannego analizowania zdolności kredytowej tych, którzy występują o duże kwoty.

Chce pan powiedzieć, że na rynku kredytowym pęcznieje bańka spekulacyjna?

Jestem od tego daleki, nie mamy bańki ani w kredytach, ani na rynku nieruchomości. Mówię tylko, że jeśli mielibyśmy wymienić potencjalne ryzyka wzrostu inflacji, to duża dynamika kredytów jest jednym z nich. Tak, jak rosnące koszty pracy. Dziś jednostkowe koszty pracy rosną na poziomie ok. 2 proc. rocznie, ale ten wzrost może dojść do 3,5 proc. w przyszłym roku, co będzie pchało inflację w górę. Mówiąc jednak zdanie o perspektywach inflacji, nie należy stawiać kropki tylko przecinek, a po nim słowo „ale”.

Czyli „są czynniki, które świadczą o prawdopodobieństwie wzrostu inflacji, ale...”

...ale gospodarka niemiecka jest w fazie spowolnienia, być może już jest w technicznej recesji. Popyt zewnętrzny może być przez to mniejszy i to może stać się silnym czynnikiem hamującym wzrost cen w Polsce. Nie wiemy też, jaka będzie decyzja co do cen energii w przyszłym roku.

To jaki jest główny scenariusz dla inflacji w Polsce?

Ekonomiści NBP w lipcowym raporcie o inflacji kreślą wizję inflacyjnej górki na początku przyszłego roku, gdy ceny będą rosły o 3,5-3,7 proc., po czym w drugim półroczu nastąpi szybki spadek do 2,5 proc. Ich zdaniem nie ma się więc czym przejmować. Jednak obawiam się, że takie założenie to gra na napiętej strunie.

To może czas podwyższać stopy?

Mimo wszystko wydaje mi się, że teraz to nie jest jeszcze ten moment. Mamy bardzo dużo niepewności.

To kiedy będzie dobry moment na podwyżkę?

Kluczowe są oczekiwania inflacyjne. Jeśli wzrosłyby one bardzo mocno, jeśli wystąpiłyby efekty drugiej rundy, czyli ludzie masowo zaczęliby żądać podwyżek płac w reakcji na rosnące ceny, to byłby mocny argument za podwyżkami stóp. Wysokiej inflacji nie należy tak czy inaczej ignorować i gdyby na trwałe zbliżyła się do 3,5 proc., bez jednoznacznej perspektywy na jej późniejszy spadek, to należałoby się zastanowić nad podwyżką stóp procentowych. Pamiętajmy też, że nawet po podniesieniu stóp o 25 punktów bazowych nadal realnie będą one ujemne. Czyli będą niższe od inflacji. Tak długiego okresu ujemnych realnych stóp procentowych nie mieliśmy jeszcze w polskiej polityce pieniężnej. Z drugiej strony w większości miejsc świata tak jest.

>>> Czytaj też: Czy gospodarki Europy Wschodniej wciąż są „niemieckimi koloniami”? Wkrótce poznamy odpowiedź [OPINIA]

Jakie byłyby skutki podwyżki stóp?

Mamy około 16 proc. gospodarstw domowych obciążonych kredytami ze zmiennym oprocentowaniem. Bezpośredni skutek to wzrost kosztów obsługi tych kredytów. Stóp procentowych nie podnoszono już od dawna, więc taka decyzja mogłaby osłabić popyt konsumpcyjny w tej grupie gospodarstw domowych. Być może wystąpiłby też efekt psychologiczny – ludzie bardziej rozważnie podejmowaliby decyzje o zaciąganiu kredytów widząc, że koszt ich obsługi może rosnąć. Nawet mała podwyżka – rzędu 15 punktów bazowych – umocniłaby też wiarygodność banku centralnego. Nie możemy zapominać, że rolą NBP jest dbanie o wartość pieniądza. Lepiej realizujemy nasze zadanie, gdy mamy inflację na poziomie 2 proc. niż 3 proc. Pamiętajmy też, że wzrost cen najbardziej dotyka najuboższych i ich stopa inflacji może być nawet wyższa o 0,5 punktu procentowego od głównego wskaźnika. Utrzymanie jej w ryzach z ich punktu widzenia jest istotne. Oni zwykle nie mają kredytów, a więc transmisja wyższej stopy procentowej do gospodarki ominęłaby tę grupę, a skorzystaliby oni na niższej dynamice cen. Ponadto, zacieśnienie polityki pieniężnej służyłoby polskiemu złotemu ze wszystkim tego pozytywnymi skutkami dla frankowiczów i kosztów obsługi długu zagranicznego. Niższa inflacja to też wyższy wzrost realnych wynagrodzeń.

Na razie środowisko do wzrostu konsumpcji jest bardzo dobre, bo wszystkie partie liczące się w wyborach obiecują wzrost dochodów gospodarstw domowych.

Tak i według mnie taka niewielka podwyżka stóp procentowych byłaby korzystna. Choćby dlatego, że działając w kierunku niższej inflacji dałaby bankowi centralnemu przestrzeń do mocniejszej współpracy z rządem, gdyby zaistniała taka potrzeba, a wtedy policy mix można by ustalać bardziej ex-ante niż ex-post.

Czy dzisiaj ta współpraca jest słaba? Rząd wybrał drogę luźnej polityki fiskalnej zwiększając wydatki społeczne, a bank centralny zupełnie w tym nie przeszkadza...

Luźnej polityki fiskalnej? Przecież mamy zapowiedź zrównoważenia budżetu. Czy można mówić o stymulacji fiskalnej gospodarki, gdy właśnie zapowiada się likwidację deficytu w budżecie?

Można?

Na razie trudno to oceniać, gdyż to, jak będzie wyglądał plan dochodów i wydatków państwa będziemy dużo lepiej wiedzieć po wyborach.

Tak teoretycznie: czy jest możliwe wspieranie gospodarki polityką fiskalną przy zrównoważonym budżecie?

Jestem w stanie sobie wyobrazić taką sytuację. Ważne jest to, które wydatki wzrosną, a które spadają. Czym innym jest wydatek kilkunastu mld zł na dozbrojenie armii, a czym innym na dodatkowe transfery społeczne. W tym pierwszym przypadku wpływ takich wydatków na konsumpcję, a przez to na inflację, byłby znikomy. W drugim mielibyśmy silny bodziec do wzrostu konsumpcji, co mogłoby wpłynąć na wzrost cen. Poza tym ważne jest jeszcze, jak te wydatki będą sfinansowane. Zwiększanie podatków, by mieć pieniądze na nowe wydatki społeczne, może zaszkodzić konsumpcji.

Czy to jest dobry moment na stymulację fiskalną gospodarki?

To się okaże. Nie możemy zapominać, że jesteśmy częścią większego organizmu gospodarczego, jakim jest Unia Europejska. I to, co się dzieje w UE, ma silny wpływ na naszą sytuację.

Jeśli Niemcy mają potężną nadwyżkę budżetową i pomimo tylu niepewności w swojej gospodarce nie uruchamiają jakiejś głębszej ekspansji fiskalnej, to jest to problemem dla Europy i dla nas. Europejski Bank Centralny, po ostatnim poluzowaniu swojej polityki, nie ma już amunicji, stąd czas na stymulowanie polityką fiskalną. W tym kontekście zwiększenie wydatków przez nasz rząd, tym bardziej jeśli spowolnienie w strefie euro będzie mocne, może okazać się bardzo dobrym ruchem. Wracając do polityki fiskalnej w UE, to nadszedł moment na dyskusję nad rewizją kryteriów deficytu z Maastricht. Świat, w którym rentowności długich obligacji są znacząco poniżej tempa nominalnego wzrostu PKB, a w Niemczech cała krzywa dochodowości jest poniżej zera, jest jednak radykalnie różny od tego, w którym te kryteria były ustalane.

Polityka kredytowa banków stawia na wspieranie konsumpcji. Czy to dobrze dla budowy potencjału gospodarki?

Dziś dynamika kredytu konsumpcyjnego wynosi około 10 proc. i jest największa od maca 2010 r., kredyty hipoteczne rosną o 5,7 proc., najszybciej od 2012 r., ale wzrost wartości kredytów dla przedsiębiorstw jest mizerny. Oczywiście wiemy, że firmy sięgają po inne, niż kredyt sposoby finansowania, np. leasing, i też mają dużo środków własnych. Tak zróżnicowana dynamika różnego typu kredytów nie wynika tylko z odmiennych charakterystyk popytu, ale też z polityki banków – kredyty konsumpcyjne to produkty wysokomarżowe i banki chętnie ich udzielają. W tym kontekście, warto wrócić do kwestii podatku bankowego i zastanowić się nad tym, czy jego stawka nie powinna zostać zróżnicowana, tak aby aktywa związane z kredytami konsumpcyjnymi były bardzie opodatkowane niż te powiązane z kredytem dla firm.

Wracając do polityki rządu, to może zapowiadana gwałtowna podwyżka płacy minimalnej ma drugie dno i jej celem jest np. wymuszenie na firmach inwestycji w bardziej wydajny, zautomatyzowany proces produkcji?

Podwyżka płacy minimalnej rzeczywiście może tak zadziałać, ale nieunikniony jest efekt proinflacyjny, choć nie powinien być znaczący, na co wskazują również wstępne szacunki dokonane przez analityków NBP. Większość badań empirycznych wskazuje na to, że nie ma jednoznacznego związku pomiędzy płacą minimalną, poziomem zatrudnienia i dynamiką cen. W większości przypadków efekt podniesienia minimalnego wynagrodzenia dla innych zmiennych makroekonomicznych jest znikomy, rzadziej negatywny i – choć dla wielu może to być zaskoczeniem, są też przypadki wzrostu zatrudnienia w reakcji na zwyżki płacy minimalnej. Dobrze dokumentują to Card i Krueger w swojej znakomitej książce Myth and Measurement: The New Economics of the Minimum Wage. Z punktu widzenia analizy efektów dobrobytowych, zwyżki płacy minimalnej są częściej pozytywne niż negatywne.

Jak długo można rozwijać gospodarkę opierając ją głównie na konsumpcji?

To szersze zagadnienie. Po pierwsze, stymulując konsumpcję, utrzymując np. ujemne realne stopy procentowe, sprawiamy, że nie opłaca się oszczędzać korzystając z lokat bankowych. Oczywiście, każdy kij ma dwa końce i powiedzieć, że polityka pieniężna lansuje dziś konsumpcyjny styl życia na kredyt byłoby nadmiernym uproszczeniem, bo wielu osobom polityka wzmacniania konsumpcji, też przez niski koszt pieniądza, pomogła wyjść z biedy. Trudno jednak budować oszczędności krajowe, gdy za oszczędzanie „karze się” ujemną realną stopą procentową. Po co oszczędzać? Lepiej wydawać. Po drugie, długoterminowego dobrobytu w Polsce nie da się uzyskać bez wzrostu produktywności gospodarki, czyli wzrostu inwestycji, a to bez podniesienia stopy oszczędności może być trudne. Jeśli chcemy mieć w przyszłości wysokie płace, unikając przy tym nadmiernego wzrostu cen, to musimy zwiększać produktywność.

>>> Czytaj też: Ranking najzamożniejszych krajów. Na którym miejscu wylądowała Polska?