Polski bank centralny jeszcze przed świętami podjął dwie decyzje, które ustawiły go w jednym szeregu z innymi bankami aktywnie zasilającymi w płynność gospodarki cierpiące z powodu epidemii COVID-19. NBP radykalnie obniżył stopy procentowe o 50 pkt bazowych, schodząc na historycznie niskie poziomy (np. stopa depozytowa spadła do zera) i znacznie rozszerzył zakres luzowania ilościowego, zapowiadając, że będzie skupywał z rynku nie tylko obligacje rządu, ale także papiery gwarantowane przez Skarb Państwa. To otwiera drogę do sfinansowania przez NBP emisji obligacji Polskiego Funduszu Rozwoju, które mają ruszyć lada dzień. Ich łączna wartość ma wynieść aż 100 mld zł. Przeznaczenie wpływów: pomoc dla firm.

Ekonomiści zwracają uwagę na skalę całego programu. Łącznie z wcześniej zapowiedzianymi działaniami (skupem długu skarbowego, uruchomieniem kredytu wekslowego, którym NBP miałby refinansować bankom kredyty udzielane firmom) w sumie może sięgnąć nawet 10 proc. polskiego PKB.

Presja na złotego

– To bardzo dużo dla takiej gospodarki jak nasza, której waluta nie jest walutą rezerwową, a która ma dość duże zadłużenie w walutach obcych, w tym dług walutowy gospodarstw domowych na poziomie ok. 5 proc. PKB. To, w połączeniu z dużą obniżką stóp procentowych, może wywierać presję na kurs złotego – mówi Piotr Bujak, główny ekonomista PKO BP. Ale bank centralny ma narzędzia, aby temu przeciwdziałać – dodaje.

Według danych Narodowego Banku Polskiego zadłużenie zagraniczne polskiej gospodarki wynosiło na koniec 2019 r. prawie 350 mld dol. Najbardziej newralgiczna jego część, czyli krótkoterminowe zobowiązania, to nieco ponad 56 mld dol. Analitycy zwracają uwagę, że w takiej sytuacji, w jakiej jest Polska, pofolgowanie sobie ze zwiększeniem emisji pieniądza to wystawianie się na strzał. Przywołują przykład Węgier, które jeszcze przed kryzysem prowadziły łagodną politykę pieniężną, ale teraz zostały zmuszone do podniesienia stóp procentowych po tym, jak forint zaczął gwałtownie tracić na wartości.

– Patrząc na to, co wydarzyło się na Węgrzech, polski bank centralny musi być bardzo ostrożny. QE (luzowanie ilościowe – przyp. red.) nie jest darmowym obiadem dla kraju z zewnętrznymi zobowiązaniami – powiedział agencji Bloomberg Błażej Wajszczuk, starszy dealer w BNP Paribas Bank Polska SA.

Ryzyko powtórki scenariusza węgierskiego na polskim gruncie zmniejszają – według analityków – duże rezerwy walutowe NBP. Na koniec marca wynosiły one prawie 121 mld dol., co oznacza, że zobowiązania krótkoterminowe Polska jest w stanie pokryć z nawiązką. Piotr Bujak podkreśla także, że na korzyść złotego przemawiają też takie czynniki, jak solidne fundamenty gospodarcze – Polska wchodzi w kryzys po kilku latach szybkiego wzrostu, ze zrównoważoną gospodarką. Złotemu mogłaby zaszkodzić za to jakaś kolejna fala awersji do ryzyka, podobna do tej, jaka przetoczyła się przez świat w połowie marca.

– Jeśli kolejne kraje zaczną wychodzić z lockdownu, jeśli gospodarka powoli będzie restartować, to ryzyko osłabienia złotego będzie mniejsze – uważa ekonomista PKO BP.

Niższy koszt obsługi długu

Eksperci podkreślają, że duże emisje obligacji PFR nie powinny stanowić konkurencji dla długu skarbowego – w tym sensie, że nie odciągną banków od kupowania obligacji emitowanych przez rząd. Po pierwsze, od obligacji skarbowych banki nie płacą podatku bankowego, a od papierów PFR musiałyby to robić. Po drugie, konstrukcja programu jest tak pomyślana, że emisje PFR mogą się w zasadzie odbywać poza sektorem bankowym. Jego rola będzie jedynie „operacyjna”, bo ostatecznie papiery skupi bank centralny.

– Poza tym NBP, co zostało wyraźnie zakomunikowane, po to obniżył stopy, by uniknąć silnego wzrostu rentowności obligacji skarbowych, co mogłoby nastąpić w odpowiedzi na spodziewaną zwiększoną ich podaż. Co oznacza, że – z jednej strony – ceny obligacji nie powinny spadać, a z drugiej koszty obsługi tego długu nie powinny rosnąć – mówi Grzegorz Maliszewski, główny ekonomista Banku Millennium.

Mniejsze banki będą cierpieć

Grzegorz Maliszewski zwraca uwagę, obniżka stóp ma też inny, uboczny skutek: uderza w rentowność banków. – Jeśli sektor bankowy będzie musiał do tego mierzyć się ze wzrostem rezerw na ryzyko kredytowe, to przestrzeń do budowania nowej akcji kredytowej będzie mniejsza. Decydenci są chyba tego świadomi, stąd pomysł z finansowaniem pomocy firmom przez PFR – mówi ekonomista.

W podobnym tonie wypowiada się Piotr Bujak. Jego zdaniem obniżka stóp w takiej skali może dodatkowo powodować napięcia w sektorze bankowym, szczególnie w bankach spółdzielczych, dla których marża odsetkowa to zdecydowana większość przychodów.

– Ich rentowność może się teraz pogorszyć. Pamiętajmy, że w portfelach banków są też kredyty walutowe, więc gdyby doszło do istotnego osłabienia złotego, może to zmniejszyć ich zdolność do utrzymania akcji kredytowej – mówi ekonomista.

Nasi rozmówcy podkreślają, że ryzyko – walutowe czy napięć w systemie bankowym – to cena, którą zapewne trzeba zapłacić. Bo nikt nie ma wątpliwości, że skala zagrożeń dla polskiej gospodarki jest duża, co wymusza na rządzie i banku centralnym podejmowanie niestandardowych działań.

>>> Czytaj również: Banki siedzą na ogromnym stosie ryzykownych aktywów [OPINIA]