Kapitalizacja krajowych spółek notowanych na GPW w relacji do GPW znacząco odbiega od średniej dla państw europejskich. W praktyce oznacza to, że ogromna część oszczędności gospodarstw domowych pozostaje poza obiegiem inwestycyjnym.
Stawką jest zdolność polskiej gospodarki do dynamicznego rozwoju. W sytuacji starzenia się społeczeństwa, rosnących potrzeb inwestycyjnych oraz coraz silniejszej konkurencji międzynarodowej będą potrzebne nowe źródła jej finansowania.
Profesor Łukasz Hardt, kierownik Katedry Ekonomii Politycznej Uniwersytetu Warszawskiego i doradca przewodniczącego Komisji Nadzoru Finansowego, zwracał uwagę, że sukces gospodarczy Polski po 1989 r. opierał się na wyjątkowo sprzyjających warunkach. Nasza gospodarka korzystała z dobrze wykształconej siły roboczej, relatywnie niskich kosztów pracy oraz napływu bezpośrednich inwestycji zagranicznych. Produktywność rosła szybciej niż wynagrodzenia, co pozwalało przedsiębiorstwom rozwijać się bez wielkoskalowych inwestycji kapitałowych.
Zdaniem ekonomisty ten model rozwoju stopniowo się jednak wyczerpuje.
– Bez większego rynku kapitałowego nie będziemy mogli utrzymać dotychczasowego tempa rozwoju gospodarczego – przekonywał.
Jak podkreślał, kolejnym etapem rozwoju powinny być inwestycje zwiększające innowacyjność, automatyzację i produktywność. Takie przedsięwzięcia wymagają jednak kapitału długoterminowego, którego sam sektor bankowy nie jest w stanie zapewnić w wystarczającej skali.
Gdzie jest kapitał?
Maciej Trybuchowski, prezes zarządu Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych (KDPW) oraz KDPW_CCP, wskazał, że dyskusja o rynku kapitałowym często koncentruje się na skutkach zamiast na przyczynach. Od kilku lat jednym z głównych tematów pozostaje zjawisko delistingów, czyli wycofywania spółek z giełdy. Jednak – jak zauważył Maciej Trybuchowski – opuszczanie rynku przez część emitentów nie jest niczym nadzwyczajnym. Problemem jest sytuacja, gdy nie pojawiają się nowi.
– Zaczęliśmy liczyć delistingi dopiero wtedy, kiedy przestały napływać nowe spółki i nowy kapitał. Gdyby rynek był regularnie zasilany nowymi emitentami, nie traktowalibyśmy każdego wycofania spółki jako problemu systemowego – zauważył.
Jego zdaniem kluczowe pytanie powinno dziś brzmieć nie „jak zatrzymać delistingi”, lecz „jak zwiększyć napływ nowych emitentów i inwestorów”. To szczególnie ważne w momencie, gdy przedsiębiorstwa stają przed koniecznością finansowania kosztownych procesów transformacyjnych związanych z energetyką, cyfryzacją, obronnością czy rozwojem nowych technologii.
Maciej Trybuchowski zwracał uwagę, że przez lata rozwój warszawskiej giełdy był możliwy dzięki połączeniu dwóch elementów: atrakcyjnej podaży spółek oraz systematycznego dopływu kapitału długoterminowego. Źródłem pierwszego były prywatyzacje, a drugiego – system emerytalny, który kreował naturalnego inwestora instytucjonalnego zainteresowanego wieloletnim lokowaniem środków. Dziś oba te filary są znacznie słabsze.
Polska, poza sektorem ubezpieczeniowym, nie ma obecnie wystarczająco silnego źródła długoterminowego kapitału inwestycyjnego. A bez tego rynek kapitałowy nie będzie trwale się rozwijał – mówił Maciej Trybuchowski
– Polska, poza sektorem ubezpieczeniowym, nie ma obecnie wystarczająco silnego źródła długoterminowego kapitału inwestycyjnego. A bez tego rynek kapitałowy nie będzie trwale się rozwijał – mówił prezes KDPW.
W jego ocenie to właśnie fundusze emerytalne oraz systemowe oszczędności długoterminowe powinny stanowić fundament rozwoju rynku w kolejnych dekadach.
Paweł Tamborski, senior adviser w Deloitte i były prezes GPW, przypominał, że złoty okres rozwoju warszawskiej giełdy był związany z OFE.
– Nie udało nam się stworzyć nowego, równie silnego systemu długoterminowego oszczędzania, który zasilałby zarówno rynek publiczny, jak i private equity – ocenił.
Paradoksalnie uczestnicy debaty nie mieli większych wątpliwości, że w Polsce kapitału nie brakuje. Problem polega na tym, gdzie jest on ulokowany. Profesor Hardt przypominał, że ok. 75 proc. majątku gospodarstw domowych znajduje się w nieruchomościach oraz depozytach bankowych. To jeden z najwyższych wskaźników w OECD. Doradca przewodniczącego KNF zwracał uwagę również na kwestie podatkowe i to, że inwestowanie w nieruchomości pozostaje często korzystniejsze niż na rynku kapitałowym.
Do tego wątku nawiązywał również Zbigniew Jagiełło, były prezes PKO BP. Jak zauważył, Polska nie stworzyła wystarczających zachęt dla inwestorów indywidualnych. Jagiełło proponował system, w którym opodatkowanie zysków kapitałowych malałoby wraz z długością inwestycji – aż do zera – premiując osoby budujące oszczędności przez wiele lat.
– To naturalny sposób wspierania długoterminowego oszczędzania – argumentował.
Natomiast Anna Wnuk, dyrektor zarządzająca Polskiego Stowarzyszenia Inwestorów Kapitałowych, postulowała, aby debata o rynku kapitałowym nie ograniczała się do giełdy. Przypominała, że private equity, venture capital czy private debt odgrywają coraz większą rolę w finansowaniu przedsiębiorstw na wcześniejszych etapach rozwoju. Często finansują firmy zbyt małe, aby mogły wejść na giełdę, lub zbyt ryzykowne dla sektora bankowego. Szefowa PSIK wskazywała, że w wielu krajach rozwiniętych istotna część aktywów funduszy emerytalnych trafia do funduszy wspierających rozwój innowacyjnych przedsiębiorstw i gospodarki.
Co wniosą OKI
W kontekście potrzeb szczególnego znaczenia nabiera projekt osobistych kont inwestycyjnych (OKI). Według założeń przedstawianych przez resort finansów (rząd przyjął projekt ustawy w maju) rozwiązanie ma skierować na rynek kapitałowy dziesiątki miliardów złotych w perspektywie kilkunastu lat. Zwolennicy wprowadzenia OKI często wskazują na doświadczenia Szwecji, gdzie indywidualne oszczędzanie inwestycyjne jest ważnym elementem systemu budowania majątku i zabezpieczenia emerytalnego. Szwedzi od lat korzystają z rozwiązań zachęcających do długoterminowego inwestowania na rynku kapitałowym, a część składek emerytalnych trafia na indywidualne konta inwestujące w fundusze. Dzięki temu rynek kapitałowy korzysta z regularnego napływu krajowego kapitału, a obywatele stają się naturalnymi uczestnikami rynku.
Maciej Trybuchowski oceniał ten kierunek pozytywnie, choć podkreślał, że nie należy oczekiwać natychmiastowej zmiany sytuacji. Jego zdaniem OKI mogą być ważnym elementem budowy kapitału długoterminowego, ale ich znaczenie będzie widoczne przede wszystkim w perspektywie kilku lat.
– To rozwiązanie wzmacniające rynek kapitałowy, ale działające w długim horyzoncie. Samo w sobie nie zastąpi systemowego źródła kapitału emerytalnego – tłumaczył szef KDPW.
Podobnie oceniali projekt pozostali uczestnicy debaty. OKI mogą zwiększyć zainteresowanie inwestowaniem, jednak nie będą cudownym lekarstwem na wszystkie problemy rynku.
UE może nie tylko pomóc, lecz także osłabić lokalne rynki
Prezes KDPW zwrócił uwagę na przyszłość rynku kapitałowego w kontekście integracji europejskiej. W UE trwa budowa nowej architektury finansowej opierającej się na koncepcji Unii Oszczędności i Inwestycji.
Jej celem jest skierowanie większej części europejskich oszczędności na rynek inwestycyjny oraz zwiększenie konkurencyjności gospodarki UE wobec Stanów Zjednoczonych i Chin. Prezes KDPW zwracał jednak uwagę, że procesowi temu towarzyszy postępująca koncentracja infrastruktury rynku kapitałowego.
– Musimy zadbać o to, aby Polska nie stała się wyłącznie dostawcą kapitału i obrotu dla największych europejskich centrów finansowych – ostrzegał.
Jego zdaniem przyszłość krajowego rynku będzie zależeć nie tylko od tego, ile kapitału uda się zgromadzić, lecz także od tego, czy Polska zachowa odpowiednio silną pozycję w europejskim systemie finansowym.
Krzysztof Ratnicyn
Organizator
Partner relacji
