Miało być poluzowanie, a obwarowań coraz więcej

Eksperci twierdzą, że 2019 r. będzie najgorszy dla rynku obligacji od co najmniej dekady. Tymczasem jeszcze do niedawna – nawet na przełomie lat 2017 i 2018 – obligacje korporacyjne wśród wielu wciąż uchodziły za instrument wręcz idealny. Z jednej strony dla emitentów było to finansowanie droższe niż w banku, ale prostsze w pozyskaniu i z ograniczoną liczbą formalności. Z drugiej strony inwestorzy w zamian za – jak się wydawało – niewiele większe ryzyko otrzymywali znacznie wyższą stopę zwrotu z inwestycji niż przy lokowaniu środków np. na lokacie. Z kolei przedstawiciele ministerstw i posłowie przekonywali, że państwo musi ułatwiać emisję i pozyskiwanie środków przez młode polskie firmy.

– Trzeba uczciwie powiedzieć: to był błąd. Jako klasa polityczna ulegaliśmy przez wiele ostatnich lat fenomenowi obligacji. Tymczasem nie są one wcale cudownym instrumentem – przyznaje Janusz Szewczak (PiS), wiceprzewodniczący sejmowej komisji finansów publicznych. – Sprawa GetBacku, która wybuchła w kwietniu 2018 r., otworzyła nam wszystkim oczy. Dostrzegliśmy też, że nieprawidłowości na mniejszą skalę były już wcześniej. Dlatego nie powinna dziwić zmiana kursu w regulacjach prawnych. Zawsze dla polityków najważniejsza powinna być bowiem ochrona najsłabszych. A tymi są nieprofesjonalni inwestorzy – dodaje poseł Szewczak.

>>> Czytaj też: Jak GetBack zmieniał właściciela

Zmiany w prawie nadchodzą wielkimi krokami. Do najważniejszych należy ustawa z 9 listopada 2018 r. o zmianie niektórych ustaw w związku ze wzmocnieniem nadzoru nad rynkiem finansowym oraz ochrony inwestorów na tym rynku (Dz.U. z 2018 r. poz. 2243). W treści zawarte są istotne zmiany dotyczące rynku obligacji, które w większości zaczną obowiązywać od 1 lipca 2019 r. Oprócz już uchwalonych przepisów szykowane są kolejne. Dobiegają m.in. końca konsultacje publiczne projektu nowelizacji ustawy o ofercie publicznej i warunkach wprowadzania instrumentów finansowych do zorganizowanego systemu obrotu oraz o spółkach publicznych (14 stycznia odbędzie się konferencja uzgodnieniowa).

Zdaniem ekspertów przyjmowane i projektowane zmiany w przepisach rzeczywiście powinny zwiększyć bezpieczeństwo na rynku obligacji. Przy czym odbędzie się to – jak dosadnie określają niektórzy – przez „poderżnięcie rynkowi gardła”.

Zła perspektywa

Afera GetBacku – spółki windykacyjnej, która wyemitowała obligacje za 2,5 mld zł bez nadziei na ich spłatę – spowodowała także kryzys zaufania do obligacji. Tak złych prognoz dla rynku nie było nigdy. „Wartość emisji publicznych przeprowadzanych na podstawie prospektów emisyjnych może w tym roku obniżyć się do 400 mln zł – wynika z naszych szacunków, a i to jest wariantem optymistycznym. Patrząc na sprawę realnie, może to być ok. 200 mln zł. W 2018 r. było to 910 mln zł, a w 2017 r. 1,85 mld zł” – szacuje na łamach branżowego portalu Obligacje.pl Emil Szweda, jego redaktor naczelny.

Pomijając zmiany w przepisach (o czym szeroko niżej), kluczowa wydaje się zmiana podejścia inwestorów. Jako że afera GetBacku obniżyła zaufanie do rynku, warunki na nim zaczęli dyktować inwestorzy. Emitenci zaś muszą się dostosować. Oznacza to przede wszystkim konieczność oferowania wyższego oprocentowania, dawania lepszych zabezpieczeń, dobrych warunków spłaty. Sęk w tym, że jednocześnie sektor bankowy ma ofertę podobną do tej sprzed roku. Dla wielu firm, które jeszcze niedawno chciały emitować obligacje, korzystniejszym wariantem jest obecnie pozyskiwanie środków z banku. Tą drogą poszli m.in. czołowi emitenci obligacji korporacyjnych, jak Best, Kruk czy Capital Park. W ostatnich tygodniach informowali o podpisywaniu umów kredytowych. Są też oczywiście firmy, które na kredyt bankowy liczyć nie mogą. Te jednak najczęściej są w nie najlepszej kondycji finansowej. I oferowane przez nich papiery należy uznać za obligacje podwyższonego ryzyka.

Mocniejszy nadzór, gorszy biznes

Wspomniana, uchwalona 9 listopada 2018 r., ustawa o zmianie niektórych ustaw w związku ze wzmocnieniem nadzoru nad rynkiem finansowym stanowi de facto odpowiedź legislacyjną na aferę GetBacku. Wśród zawartych w niej przepisów dotyczących rynku obligacji dwa są szczególnie istotne. Oba zaczną obowiązywać od 1 lipca 2019 r.

Pierwsza zmiana to wprowadzenie instytucji agenta emisji. Dla papierów, które w momencie ubiegania się przez emitenta o zawarcie umowy o rejestrację nie były i nie są przeznaczone do oferty publicznej i emitent nie ma intencji wprowadzenia ich na rynek regulowany lub do alternatywnego systemu obrotu, emitent będzie musiał najpierw zawrzeć z domem maklerskim lub bankiem uprawnionym do prowadzenia rachunków papierów wartościowych (uczestnikiem Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych) umowę o wykonywanie funkcji agenta emisji. Na jej podstawie uczestnik KDPW tworzyłby ewidencję osób uprawnionych do otrzymania tych papierów, a zapisy w tej ewidencji uzyskałyby skutek zapisu na rachunku papierów wartościowych dopiero z chwilą zarejestrowania tych papierów w depozycie papierów wartościowych. Mówiąc w skrócie: agentem emisji będzie mógł być jedynie profesjonalista. On będzie brał odpowiedzialność za przeprowadzenie zgodnej z prawem emisji obligacji. W przekonaniu ustawodawcy taka konstrukcja prawna powinna umożliwić emitentom – często niewyspecjalizowanym w pozyskiwaniu środków na podstawie emisji obligacji – przeprowadzenie procesu rejestracji dłużnych papierów wartościowych i skrócenie całej procedury.

>>> Czytaj też: Tak Idea Bank wkręcał klientów w GetBack

Obowiązki agenta emisji sprowadzają się do weryfikowania tego, czy emitent działa zgodnie z prawem, czyli czy przestrzega wymogów dotyczących emisji i oferowania, a także tworzy ewidencję osób uprawnionych z papierów wartościowych. Zdaniem większości ekspertów w praktyce jednak obowiązek korzystania z usług agenta emisji spowoduje, że emisja obligacji korporacyjnych będzie znacznie droższa. Tym bardziej że agenci emisji z dużym prawdopodobieństwem będą chcieli wkalkulować w cenę swoich usług koszt ryzyka, jaki będzie się wiązać z funkcją agenta.

– Warto zaznaczyć, że agent emisji ponosi pełną odpowiedzialność za jakąkolwiek szkodę spowodowaną niewykonaniem lub nienależytym wykonaniem przez niego obowiązków. Odpowiedzialności tej nie można ograniczyć ani wyłączyć – podkreśla Artur Bilski, radca prawny z Ramp Network sp. z o.o. (patrz opinia Artura Bilskiego).

W efekcie wiele firm zastanowi się kilka razy, nim się zdecyduje na pozyskanie finansowania na drodze emisji obligacji.

WAŻNE Zawarcie umowy z agentem emisji będzie konieczne dla każdej oferty prywatnej obligacji, które nie będą wprowadzane do obrotu (czyli notowane na giełdzie albo alternatywnej platformie). Funkcję agenta emisji będzie mogła pełnić jedynie firma inwestycyjna albo bank powierniczy.

To tylko fragment artykułu. Całość przeczytasz w Tygodniku Gazeta Prawna i na e-DGP